我国上市公司的股权治理问题研究

摘 要：对于投资者的利益保护的问题来说，公司治理是极为重要的一环，而股权治理又是公司治理的一个关键点。本文以刚刚结束的“宝万控制权之争”为例，发现该公司股权过于分散，大股东控制权相对不足，因此容易导致控制权争夺事件而致使中小投资者利益损失。本文认为万科企业股份有限公司应该完善独立董事制度，引入伙伴企业间的交叉持股和引进战略投资者。万科的控制权之争是上市公司股权治理的经典案例，此案例的研究对我国上市公司的股权治理水平的提高与投资者利益的保护有着积极的意义。

关键词：股权治理；控制权争夺；公司治理；万科

一、引言

经过近些年的改革，中国大陆的资本市场仍与西方国家资本市场有着本质的不同。鉴于股权分置的人为设定，中国大陆的上市公司普遍存在着同股不同权，同股不同利的现象。在这样流通股与非流通股并驾齐驱的情况下中，对这两类持股人而言，其持股成本是有所差异的。因此中小股东权益得不到保障，或权益被大股东侵害的事情层出不穷。另外，伴随着企业上市，大多数情况下上市公司的股权呈现出自然分散的状态，然而也正因为这样，企业会逐步出现实际控制人和名义控制人，一些市场价值较大，运营状况虽好的企业可能会面临企业控制权的争夺问题。相较于西方国家发达的资本市场，中国大陆在股权治理方面还有很长的路要走。笔者将以“宝万股权之争”为例，展开全文的论述和探究，进而探索上市公司在股权治理方面存在的共性问题和解决方案。

二、案例介绍与分析

1.万科企业股份有限公司

万科企业股份有限公司成立于1984年5月，1988年进入住宅行业，1993年将大众住宅开发确定为公司核心业务，经过多年的精耕细作，先已在中国大陆的房地产开发业中处于领先地位。截至2015年底，公司物业服务覆盖中国大陆上百个大中型城市，服务项目近千个，合同管理面积2.1亿平方米，海外市场也在积极开发之中。作为中国房地产行业的第一品牌，万科历经三十余年的成长和发展中，建立起独有的企业价值观、企业文化、品牌形象，品牌价值，成为行业的领头羊。

2.控制权争夺事件经过

2015年7月10日，以前海人寿和钜盛华为先锋的“宝能系”在二级市场“狙击”万科，先后购入万科5.52亿股股份，尔后与其一致行动人持续买入，一路增持股份到万科股份的15.04%，华润第一大股东的位置被取而代之。随后15年8月底和9月初，华润迅速反击，以每股13.34元的代价，增持股份至15.29%，重新夺回大股东的席位。仅仅几个月后，宝能旗下的“一致行动人”又一次施展大动作，2015年12月17日，宝能系累计夺得万科集团22.45%的股份，跻身为万科集团第一大股东。12月18日，万科筹划股份增发和资产购买相关事宜，当日停牌。同日，安邦保险增持万科，占有万科股份升至7.01%。

之后经历了接近7个月的停牌，中小股东只能被动观望与等待。2016年3月13日，万科找来了所谓的“白马骑士”，宣布与深圳市地铁集团有限公司达成战略合作关系。公告称，万科已经于3月12日与深圳地铁集团签署了一份合作备忘录。据悉，万科将发行新股，购买深圳地铁集团下属公司的全部或部分股权，而深圳地铁集团将注入部分优质地铁上盖物业项目的资产到该收购标的中。收购标的预估交易对价不少于人民币400亿元。如果一切顺利，深圳地铁集团将就此坐上万科股权的第一把“交椅”。历经一年多的周旋之后，万科通过工会维权，指责对方信息披露违规等方式来设法阻止宝能系的“脚步”，然而这并不能挡住“野蛮人”的“登堂入室”。眼看着几败俱伤，外部监管部门终于出手，一张监管指令这场闹剧暂时收尾。

经过此番“控制权之争”，万科的股权结构逐渐发生了变化，由分散型股权结构逐渐走向互相制衡的股权结构，譬如宝能系持股达25.4%，各大股东之间的“力量对比”不再过于明显。由于大股东的层次和背景复杂而交错（国有、民营、地产、管理團队），万科集团的股权结构逐步趋向稳定。目前万科所有小股东持股比例为33%，只要核心管理团队没有发生大规模变动的情况下，万科集团未来的前景是值得期待的。但这是否就意味着万科集团从此走上了“康庄大道”，高枕无忧？要怎样防治事件中中国上市公司普遍存在的股权治理问题？

三、万科企业股份有限公司存在的股权结构问题

一般来讲，股权结构是指某一公司总股本中各种不同性质股权的占比或构成状况，也是公司治理的重中之重。从万科2014年前10名股东的持股状况来说，万科股权过于分散，第二股东到第五股东持股总量过高，因此其股权制衡度过高，大股东的控制力相对不足。从某种程度来说，这是为了万科更好地经营。但原第一大股东华润仅以财务投资者的身份持有万科的股份，多年以来不过多干预万科团队的管理和运营，而王石团队也并未要求华润履行其作为大股东的责任。二次增持之后，华润才持有万科15.29%的股份，万科管理层包括王石在内也持有不到4%的公司股份，而公司管理层曾公开表示这种极为分散的股权结构会给潜在的或“不怀好意”的投资人可乘之机。一般情况下，当资本高度紧张的情况下，企业扩张和并购行为的成本较为低廉，那么透明、稳定、预期有一定收益的投资会成为市场的和投资人的首选。

四、建议

1.完善独立董事制度

我国现有的独立董事制度，在发展的成熟度上仍滞后于西方发达国家。董事会本身是公司治理的核心，“宝万股权之争”中，如果万科董事会是一个独立董事占多数的分权制衡的董事会，即使宝能系几次举牌变身大股东，委派了董事进驻董事会，也不至于因为投反对票完全否定提案，左右投票结果，也就不会产生后续几次剧情翻转的滑稽事件。在现有的法律框架之下，上市公司独立董事的提名基本符合“被谁提名，向谁负责”的原则，大股东自然提名符合自己利益诉求的独立董事。这样来看，董事会在某种程度上又变成了“股东大会”，大股东又掌握了最大话语权。因而，建议效仿西方国家的独立董事制度，例如设立“独立董事委员会”，进而由独立董事委员会提名未来的独立董事人选。除此之外，建议提高独立董事在董事会中所占的比例。按照我国现有的制度规定，上市公司董事会的组成至少要有大于三分之一的独立董事成员。而西方国家的独立董事比例高达60%，这在某种程度上是可以形成对大股东的制衡、博弈的局面，只有当独立董事真正能够为中小股东发声，代表中小股东的诉求，才有利于提高公司股权治理水平。

2.引入伙伴企业间的交叉持股

万科与宝能系的股权之争，与万科自身松散的股权结构有很大的关系。而万科中途引进安邦，深圳地铁等合作伙伴互相持股，对于帮助自己脱离困境是意义重大的。对于大的上市公司，伙伴企业之间可以考虑股权置换，形成一种互相持有的局面。这样“手拉手”的交互持股，既能减少二级市场中流动的股权，又能在必要时刻齐心协力抵抗外部的恶意收购，同时能减少交易成本，促进企业之间的合作，加快公司的长远布局和战略性发展。交互持股也能使董事会中股东意见的交流和提议更加顺畅，减少过于敌对的局面，进而减少股权争夺的情况。

3.引进战略投资者

现今中国大陆资本市场中不乏“财务投资者”，然而从被投资公司的长远发展和壮大角度配资的“战略投资者”企业并不很多。优秀的上市企业，多数会选择在合适的时机通过收购、兼并、合增资扩股、合资合作等形式，积极引入优质的战略投资者。例如除国家明确要求国有资产必须控股的情况下，通过增资扩股或者减持股权吸收增量资本股，引入战略投资者作为第二大股东或者引进同行业的领导者或国外的行业巨头，在政府监管部门批准的情况下，并列第一大股东。这样的“精明战略投资者”具备为公司长远发展把握航向的能力，能够通过自身具备的行业优势，为公司的战略战术保驾护航，给公司管理层提出更加符合广大中小股东利益的方案，因为从本质上讲，战略投资者的利益和中小股东的利益具有一致性。他们一方面是为中小股东发声，一方面又是公司的大股东，因而可以间接使中小股东参与到公司治理当中，可以进一步避免公司股东之间的利益争夺而导致的控制权争夺。

五、结语

股权治理作为投资者利益保护的一个关键点，其重要性不言而喻。本文以“宝万控制权之争”为例，总结出因股权治理问题导致控制权争夺事件发生的原因，并给出了相应的建议。希望该研究为中国上市公司普遍存在的股权治理问题提供借鉴，减少因股权治理问题而导致投资者利益受损事件的发生。

參考文献：

[1]谢国琳，陈留平.后股改时代股权结构的持续优化探索[J].财会研究，2015.（3）：39-41.

[2]丁峰.就万科股权之争提两条公司治理建议[J].上海证券报，2016.（20）：7-8.

[3]吴先聪.机构投资者对公司内部控制人的监督及其经济后果研究[D].重庆大学，2016.

作者简介：何宗纬（1993.10- ），男，汉族，广东云浮人，硕士研究生，河南大学，会计学