熔断机制在中国股市的不可行性分析

蔡璐璐

摘要：证监会提出熔断机制的本意是给与投资者更多理性思考时间从而稳定A股市场，控制市场波动，但实践表明在当前中国股市的制度和中国股市的环境下，熔断机制并不适用于中国股市。本文通过分析中国股市特点，包括个股涨跌停、中小市值股票、投机市场、散户过多等，与熔断机制对中国股市已有机制和股票市场环境的影响，梳理出熔断机制不适用于中国股市的原因。

关键词：熔断机制；证券监管；市场稳定

熔断机制最初起源于美国，是为了防止股市的暴涨暴跌而设计的机制。自1987年纽约股票市场爆发的重大崩盘事件，美国证交所推出了熔断机制之后，股票市场得到了有效的控制，美国股市再未发生过大型股灾。

中国资本市场的股指熔断机制在2016年1月1日正式开始实施。根据规定，沪深300指数处罚5%熔断阈值，三家交易所将暂停交易15分钟，尾盘阶段触发5%或全天任何时候触发7%暂停交易至收市。2016年1月4日，熔断机制实施第一日，13时12分沪深300指数下跌达到5%触发第一次熔断，在30分钟之后，触发7%阈值熔断直至收盘。经过两天的缓慢上涨，1月7日开盘不足一小时，大盘连续两次触发熔断，直接收市。2016年1月8日，为维护市场平稳运行，证监会批准三家交易所暂停实施指数熔断机制。

虽然伴随着熔断机制的实施，A股灾2016年初迎来了连续下跌，在熔断机制开始实施的第一天就触发了二次熔断，但熔断机制并非此轮下跌的主要原因。

一、2016年初A股实施熔断机制时股市大跌的主要原因

1.2015年年底大盤稳定缓慢上涨，股价达到一定高度，累积获利盘较多，抛压力大。在熔断机制实施前两天，A股已经呈现下跌趋势。熔断机制的实施加速了获利解套资金的大量流出。

2.经济形势未达到市场预期，终端需求和出口产业低迷，房地产行业虽有政府出台政策改善，依然未能复苏。2015年年底，制造业PMI连续5个月在荣枯分水线下方徘徊，投资者对经济企稳的预期降低。

3.2015年8月人民币对美元汇率的异常波动，导致此后几日A股市场连续大幅下跌。因此此次元旦后的人民币汇率下跌，也对投资者造成了较大的心里冲击，从而加速了A股的下跌。

4.外围市场的波动也是影响A股投资者信心的重要因素。2015年8月美股数日连续下跌，A股市场相应大幅下跌。2016年初，海外权益市场遭遇了大幅下跌，美股和港股在元旦前后均受挫，给境内A股投资者带来了压力。

5.熔断机制在这个关键时刻推出，本意是为了缓解市场，减少投资者亏损，然而对于新政策的不适应，更多投资者反而选择了撤走资金，造成大量资金流出。而熔断机制造成了投资者对流动性的担忧，迫使投资者提前卖出，从而产生市场共振，更快触发熔断机制。

2015年，A股仅两个月下跌幅度高达45%，为了稳定市场价格，防止股市的剧烈波动，抑制羊群效应，中国证监会在2015年9月研究实施指数熔断机制。证监会提出在中国股市应用熔断机制主要出于以下几点考虑：1.2015年的股灾导致股市低迷，股民呼声高涨，急切需要市场监管者有所作为，出手干预。2.A股市场内在稳定机制不够成熟。中国交易所成立至今不足30年，证券市场的管理制度还处于学习与探索阶段，依然需要不断的改进与完善。3.熔断机制在国外早已成熟运用。美国在1987年股灾之后，决定实施熔断机制，美股市场从此再未发生类似股灾。因此，2015年的中国股市暴跌之后，证监会决定借鉴国外市场机制，从而达到完善中国市场机制的目的。

经过短时间的实践表明熔断机制并不适用于中国特色的股票市场。

二、熔断机制在中国股市的不可行的主要原因

1.熔断机制设置的阈值太低。中国股市涨跌幅较大，A股涨跌幅度达到5%是很经常的事。仅在2015年，A股下跌到熔断的第二阈值7%就出现过7次，这在美股市场是十分罕见的。所以在中国的股票市场，熔断制度的熔断阈值设置为5%和7%，阈值过低，在经济面不好或者有负面新闻的背景下很容易触发熔断。熔断制度触发次数过多，不仅会影响市场流动性，更会对投资者的投资信心造成打击，使市场资金大量流失。

2.5%和7%间隔过于狭窄。5%与7%两级阈值之间间隔过近，当大盘跌至5%时，休市15分钟，已经造成市场恐慌，很容易造成再次开盘时投资者大量抛售，使大盘迅速跌至7%，没有足够的缓冲空间，直接导致收盘。过短的分档反而使市场在两档之间的缓冲时间里失去流动性。

3.我国已有个股涨停跌停制度。我国已经有个股涨停跌停制度，个股涨幅跌幅最多只可达到10%。熔断机制和个股涨跌停机制都制约了股市交易的流动性，如果两者同时存在，属于矫枉过正，过度限制股市交易自由度。当个股跌到10%时，并不会暂停交易，而熔断制度是当指数触碰7%阈值时便全日熔断暂停当日交易，反而扼杀了个股的探底回升机会。

4.沪深300指数不代表个股。A股的熔断机制是针对沪深300指数制定的，但是沪深300指数不能体现中小市值股票的走势。当A股触发熔断暂停交易，中小市值股票即使在正常波动幅度内，同样不能进行正常交易，交易恢复后蓝筹股的非理性波动可能会传染到中小股，从而影响股票的价格。所以熔断机制损害了市场价格的发现与定价功能，不利于市场的稳定。

5.股票市场散户过多。中国是全球最大的投资者C2C“散户市场”。散户具有典型的从众心理和羊群效应，容易出现群体金融行为。熔断制度的本意是促进投资者理性投资，给与投资者理性思考的时间，减少市场的波动性，这个动机只在较为理性的市场是有效的，在散户过多的市场适得其反。股市触发熔断，停止交易的时间里，非但没有让投资者冷静分析，反而造成散户的恐慌心理，盲目操作，使市场更加不稳定。相比上涨，市场下跌更容易导致集体性的非理性行为。我国资本市场建设还需加强对投资者的风险意识教育和机构投资者的培训。

综上所述，熔断机制还不适用于我国现阶段的股票市场。从国外经验来看，熔断机制的引入都不是一步到位的，也没有统一的制度。中国股市尚不成熟，仍需不断改革发展，但新机制的引入，需要配合中国国情，中国股市特色，在研究与实践中逐步探索调整。