城投转型路在何方

姜超

城投公司是中国分税制改革和投融资体制改革的产物，在金融危机后基建浪潮中得到了快速发展，同时也形成了巨量的债务，规范地方政府融资要求城投转型。

2016年年底以来经济企稳下，政策从稳增长过渡到防风险，规范地方政府融资再发力。一方面以88号文、50号文、87号文为代表的监管政策频出，构建“地方债+PPP”的新型投融资模式；另一方面对违法违规举债行为惩戒力度加大、问责到人。城投融资平台，走到了转型的路口。

可能路径有三：一是仅有融资功能的空壳城投平台将予以清理；二是兼有政府融资和公益性项目建设运营职能的平台公司剥离融资功能后转为公益类国有企业；三是有市场竞争力的商业化平台转型为一般企业。

未纳入政府债务的剩余债务如何解决是转型难点。对于公益类项目，政府可能会落实合同，通過履行配置资产、授予特许经营权、支付政府购买服务及财政补贴资金等对偿债给予支持，但整体思路还是希望城投能具有自我存续功能，以解决存量债务和建立后续偿债能力。

关于转型路径还有几点猜想。

第一，仅有融资功能的空壳平台如果不转型为实体运营的企业，将会面临被清理的命运。

第二，转型路径之一可能是多个城投平台通过合并重组改制成规模相对大的公益类国有企业，比如像重庆水务与重庆水利投资公司那样，将拥有相似业务的城投公司合并；或者像亳州建安控股那样将地区多个板块的城投平台划入一个平台，组建业务多元化集团。

第三，城投公司在转型中将会进行多元化业务拓展。比如由马鞍山城投改制的江东控股，业务布局从单一的基建、公共事业拓展到了汽车制造、地产等多个领域，这些新增业务构成了集团营业收入的主要来源。多元化发展要考虑业务的相关性，多数城投会基于原有基建、土地业务进行拓展，也有城投为摆脱局限，涉足一些高新技术产业、制造业等。转型后公益资产和经营资产的管理可以参考上海城投的“三分法”，进行分类管理。

第四，通过布局金融或建立金控平台来促进公司的资本运作，可能是城投转型的方向之一。大型城投公司可采取参股控股的方式布局金融行业，比如渝富集团、天津泰达；中小城投布局金融板块的时候，多会选择参股一些中小型金融公司，比如萍乡市汇丰投资。

第五，具有相关专业资质、市场竞争力较强的平台公司，可转型为一般企业，成功转型的例子比如重庆交旅、重庆能投。

城投公司与地区城镇化发展阶段密切相关，城镇化建设中后期城建压力减轻，政府对城投依赖性变小，更可能去推动转型。

尽管债务上不再兜底，但政府仍可以通过业务往来、政府补贴、设立或参股担保公司对城投进行有限担保为城投偿债提供支持。地方财政实力决定了政府对城投公司的支持力度。

未来区县级与省市级城投资质分化将会加剧。地方债发行主体为省级地方政府，市县级政府融资需委托省级政府代为发债，无论是对资金额度还是融资节奏的掌控都变差了。有些低级别的城投会挂靠在高行政级别部门，投资时要透过现象看本质，确定城投背后的实际财政支持力度。

随着城投债投资告别信仰时代，个体资质将逐渐分化。总体而言，公益性项目为主的城投会得到政府更多的信用支持，安全边际较强；那些在地区有垄断地位、或是规模最大的城投公司往往是重点打造平台，转型过程中会得到政府更多偏向，比如划入资产、进行注资。

城投平台是央地财事权不匹配的产物，这种失衡没有改变之前，政府很难与城投脱离。目前地方稳增长压力不大，有利于城投转型，但“限额制地方债+PPP”体系较难满足地方投融资需要，如果未来在财权分配上有更多调整，比如允许地方征收房产税，将是城投转型有力的助推剂。

作者为海通证券

首席经济学家