改革顺序：汇率先行，利率跟随，资本账户最后

暨南大学经济学院 陈中飞

中山大学岭南学院 王曦

中山大学中国转型与开放经济研究所 王伟

“利率市场化、汇率自由化和资本账户开放的顺序”

《世界经济》2017年第6期

本文运用有序probit和logit模型分析全球66个国家（地区）1970年-2005年利率市场化、汇率自由化和资本账户开放三项改革相互促进的一般规律，考证了三项改革对于货币危机爆发的影响。

本文发现：1.利率市场化、汇率自由化、资本账户开放改革进程均受到自身历史水平的影响，而且利率市场化和汇率自由化之间存在相互促进的机制，利率市场化和汇率自由化将进一步推动资本账户开放进程。此外，一国的经济和金融发展水平高、民主制度建设得好，以及外汇储备低，将加速利率市场化、汇率制度改革和资本账户开放时机的成熟。分样本、替换变量、变换滞后期等的稳健性检验也基本支持了以上结论。

2.关于危机爆发的研究结果显示，相对于利率市场化、资本账户开放等改革，汇率自由化将显著降低货币危机爆发的概率。而且，通胀水平越低，匯率高估程度越低，广义货币供应量M2占外汇储备比重将越低，货币危机发生的可能性就越小。

综上，利率与汇率制度改革相互促进，为资本账户开放奠定了基础，因此二者应先于资本账户开放；在规范的意义上，汇率自由化对于防范危机具有特殊作用，更应首先推进。因此，三项改革的顺序应该是汇率先行，利率跟随，资本账户最后。