“并购王”蓝标对收购企业提起仲裁 这背后还有多少未知风险？

张诗雨

上市公司能享受到的红利之一在于，可通过大举并购，将企业的规模、市值快速做大。但并购是一把双刃剑，若一时眼拙，花大价钱收购来一家企业，其后续发展却远不及预期，反而会造成商誉减值、利润受损。对此，A股中恐怕再没有哪家企业比“并购王”——蓝色光标（300058.SZ）体会更深刻。

最近，蓝色光标就看走了眼，其收购来的企业2016年利润比当初承诺额少了近2亿元，于是提起仲裁。同时，记者注意到，得益于大规模并购，蓝色光标近年来营业收入一直快速增长，但净利率却降幅明显。2014年，其净利率为12%，今年一季度，却已降至3%。

对于收购业绩成长性不及预期的企业这样的事，蓝色光标计划今后如何避免？近年来的大举并购，为何反而使得公司毛利率较之从前下滑？未来公司是否计划减缓并购力度？就以上相关问题，蓝色光标给出了部分回答。

被收购企业业绩下滑

5月20日，蓝色光标发布公告称，公司已经在5月17日，向曾收购的子公司相关方发送了《关于履行< 北京蓝色光标品牌管理顾问股份有限公司现金及发行股份购买资产之盈利预测 补偿协议书>的通知》，要求对方履行现金补偿事宜。

被指“欠钱”的一方名为“西藏山南东方博杰广告有限公司”（下称“博杰广告”），2013年8月，蓝色光标用现金支付和发行股份的方式，以近22亿元的价格收购了博杰广告。彼时，博杰广告的公允价值只有3.4亿元。也就是说，蓝色光標是以溢价近6倍的价格收购了该公司。

收购之时，两方签订对赌协议，约定博杰广告2013年至2016年扣非后净利润分别不低于2亿元、2.3亿元、2.7亿元、2.8亿元。

2013年、2014年，博杰广告业绩轻松过关，其扣非后净利润分别达到2.3亿元、2.8亿元，甚至在2013年为蓝色光标创下一半的利润。但到了2015年，博杰广告的业绩突然下滑，当年扣非后净利润9480万元，2016年，情况并未明显好转，这一数额为9728万元，距离约定利润额仍有差距。

因博杰广告并未爽快补偿蓝色光标，2015年，蓝色光标就曾因1.8亿元业绩缺口无法兑现，将博杰广告原股东李芃、博杰投资、博萌投资告上法庭。今年4月，因博杰广告未完成2016年度的业绩承诺，蓝色光标又就补偿问题提出了仲裁，要求对方赔付现金1.6亿元。

受到牵连业绩波动

收购来的企业业绩大幅低于预期，受此影响，蓝色光标近年来的盈利状况也处于波动之中。2015年与2017年第一季度，公司净利润同比减少90%、25%。博杰广告2015年利润的大幅下降，直接导致蓝色光标当年业绩明显下滑。与此同时，在2015年，蓝色光标还首次对其商誉进行减值，减值金额为2.05亿元。

何为商誉？在公司的并购活动中，商誉是指在吸收合并时，一家企业的购买成本与其公允价值的差额。商誉还有一个定义便是，企业预期未来收益的现值超过正常报酬的部分。在蓝色光标并购博杰广告时，因后者收购价与其公允价值相差巨大，蓝色光标为此计提近18亿元商誉。

由此可见，只有溢价收购，才会使得企业去计提商誉。上市以来，通过大大小小的并购，已为蓝色光标积累了巨额商誉。截至2017年第一季度末，公司商誉余额为47亿元。

收购的企业未来收益是否能够符合预期仍是未知数，从这个角度讲，商誉更能反映企业在过去的收购行为中，未能适度掌控资金的输入。正因并购来的企业未来发展的不确定，一旦其业绩下滑，并购方便跟着受牵连，并且还得对商誉进行减值处理。

一次并购为后续业绩带来如此大影响，今后，蓝色光标打算如何避免收购来的企业变为“博杰广告”？对此，蓝色光标向《投资者报》记者表示，公司已经加强内部子公司管理，建立投后管理机制，实时跟踪并购子公司的经营状况及所在行业变化趋势，给予并购子公司必要资源共享，保障并购子公司稳健发展。

并购故事未被看好

并购虽让蓝色光标遭遇“黑天鹅”，但也使其规模迅速做大。2010年，公司上市之时，市值仅为16亿元。现总市值已达到157亿元，其营业收入增幅同样惊人，2014年至2017年第一季度，分别同比增长67%、40%、47%、28%。

对此，蓝色光标在2016年年报中承认，公司首先追求收入规模的快速增长，通过并购快速扩张，已用了 7 年的时间完成了这个目标。2016 年，蓝色光标超过 120 亿元的收入中，源自上市前公共关系业务的收入大约仅占四分之一，其余 90 亿元均来自于并购。

但蓝色光标的盈利额并未随着收入的增多而增加，甚至在2015年与2017年第一季度，出现增收降利的现象。2014年，公司净利率为12%，今年第一季度下降至3%。从这个角度可以说，公司营收额增长是以牺牲净利率为代价的。

蓝色光标似乎也意识到了这个问题，其在2016年年报中表示，公司下一阶段的战略目标转变为，在收入继续保持较快增长的同时，依靠业务创新和业务协同重点提升业务毛利率，经营利润的增长要快于业务增长速度。

蓝色光标未来是否会缩减并购力度，转而加强修炼内功？公司向《投资者报》记者回应：“蓝色光标大的并购战略不会改变，没有并购不会有今天的蓝色光标。所以，未来并购仍然会是蓝色光标发展的一个核心战略手段。不会因为市场上涌现并购热潮，我们就去做这样更多的收购，也不会因为市场上的态度发生转移，更多的人质疑并购，我们就改变了我们的既定战略。”

然而，资本市场似乎并不看好蓝色光标靠并购快速扩大规模的故事，公司2015年11月股价曾达到17.15元，今年5月24日，收盘价却仅为7.35元，市盈率25倍，不足创业板平均市盈率的一半。