2017年中国货币政策展望

2017年中国货币政策展望

沈建光

瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家

货币政策需要根据形势变化及时调整，以实现稳增长、促改革、调结构、惠民生、抑泡沫、防风险等多重目标的平衡。

进入新一年以来，央行货币政策中性偏紧的态势初露端倪：近期央行对短端和长端利率进行了全面上调，同时流动性总量也有所收缩。当前央行货币政策有所收紧背后的原因何在？其对金融市场与实体经济的影响如何？未来货币政策又会有哪些变化？

结合近日中国人民银行行长助理张晓慧在《中国金融》杂志上发表的文章《货币政策的发展、挑战与前瞻》（以下简称“文章”），以及2017年初召开的央行年度工作会议，笔者对上述问题有如下几点思考。

第一，抑制资产泡沫是货币政策略有收紧的重要考虑。尽管货币政策目标众多，但防风险似乎是当前货币政策操作的重点考虑。一方面，自去年三季度以来，中国经济呈现了积极相好的态势，稳增长的压力有所降低；另一方面，去年前三季度资产价格的大幅攀升却存在泡沫风险。在去年的中央经济工作会议上，决策层便明确了“房子是用来住的，不是用来炒的”；而张晓慧的文章也指出，稳健货币政策提法已有六年，但前期部分时段在实施上是稳健略偏宽松，防风险之下，货币政策比以往有所收紧自在情理之中。可以说，抑制房地产泡沫已成为高层共识。

第二，美国经济新政的外在压力也是货币政策的重要考量。张晓慧文章中提到了货币政策对于国际环境的考虑，需要更加注重防范大的货币错配和资本大规模流动冲击实体经济的风险。笔者认为，根据央行的研究成果，在当前特朗普对待中美贸易咄咄逼人的背景下，央行可能会采取短期内稳定汇率、防范大规模资本外流与金融风险的措施，甚至将牺牲一些货币政策独立性作为政策选择之一。在笔者看来，这或是黑云压境之际，出于对中美贸易、金融、甚至外交的权衡考虑而采取的临时措施。

第三，通胀从隐忧正逐渐成为现实风险。尽管当前通胀抬头对于货币政策收紧的影响权重要弱于上述两点原因，但同样不容忽视。张晓慧在文章中也对通胀预期有所抬头进行了警示。笔者认为，从全年来看，输入性通胀压力的提升、前期房地产价格过高对房租传导的逐步显现、劳动力成本的上升，以及结构性改革推动服务业价格上涨等因素，都有可能推升通胀，进而压缩货币政策的空间。

第四，虽基准利率未动，但政策紧缩意图尽显。央行研究局马骏、纪敏在等多项研究中指出，目前人民币存贷款定价机制不适用于未来新的货币政策框架。笔者预计，在新的货币政策框架下，政策利率将替代存贷款基准利率。而在货币政策转型的过程中，央行会进一步探索建立利率走廊机制、改善国债发行结构和衍生工具市场、并通过中期利率指引作为转型期的过渡。从这个角度看，SLF、MLF等利率上行已经明确传达了货币政策收紧的意图。

第五，未来货币政策会更加灵活。对于年初央行工作会议提出的今年的诸多政策目标，笔者认为，多重任务在操作过程中难免有互相矛盾之处。比如，稳定汇率所采取的资本管制可能会暂缓人民币国际化进程，去泡沫、去杠杆也难免短期内对经济造成负面冲击。从这个意义上说，未来央行货币政策操作会十分谨慎。例如，近期央行 MLF调整相比于去年年初下降25个基点的降息，仅提升了10个基点；而与此同时，央行又通过“临时流动性便利”操作，为在现金投放中占比高的几家大型商业银行提供了临时流动性支持，且辅以公开市场操作，填补了春节前可能会出现的流动性缺口。

综上，笔者认为，今年货币政策总体基调或中性偏紧。考虑到海外情况瞬息万变，且房地产调控政策对资产价格走势的后市影响尚不明朗，抑制资产泡沫的同时也需防范力度过重对经济的冲击，因此，未来的货币政策会审慎且注重灵活性，加息周期未必显著，也未必能长时间持续。毕竟，货币政策需要根据形势变化及时调整，以实现稳增长、促改革、调结构、惠民生、抑泡沫、防风险等多重目标的平衡。