绍兴上市企业资本结构优化对策探讨

屠婷婷

【摘 要】 企业经营的最终目的就是为了盈利并且达到利润的最大化，而比较合理的资本结构可以降低企业经营风险，发挥财务杠杆的调节作用，使企业获得更大的资金收益率，并且通过对企业资本结构的调整，可以使资本结构趋于合理化，达到既定的目标。基于资本结构对企业的影响，分析企业在资本结构上存在问题以及产生问题的原因显得尤为重要，下述我们将来讨论绍兴上市公司在资本结构上存在的一些相关问题。

【关键词】 绍兴 上市企业 资本结构优化 对策探讨

一、绍兴上市企业概况

2011年7月13日前，绍兴市共有45家企业上市，其中国内上市的企业有34家，在香港、新加坡、法国等境外上市企业有11家，募集资金达304亿元。据2010年年报显示，绍兴境内的上市公司每股平均收益0.67元，比全国平均高出34%。

二、绍兴上市公司的资本结构现状

1、一般情况下市场的融资顺序，先内部融资、其次无风险或低风险的举债融资、最后是股权融资，而绍兴上市公司融资顺序逆转，严重依赖外源融资。根据有关数据可以看出，绍兴企业内源融资在上市公司融资中所占比重非常低，远远低于外源融资。这说明绍兴上市公司生产经营规模的扩大并非主要依靠其自身的内部积累，公司创造盈利和自我扩张的能力还有待大幅度提高。

2、绍兴上市企业外源筹资比例不平衡，股权融资优先于债务融资。据相关数据可知，绍兴上市公司股权融资占外源融资比例较大，股权融资的比重远高于债权融资，存在严重的重股轻债现象，这有悖于优序融资结构原理。目前，非上市公司偏好于争取首次公开发行，上市公司的再融资则偏好于配股和增发新股，如果不能如愿，则会改为具有延迟股权融资特征的可转换债券，设置宽松的转换条款，从而获得股权资本，不得已才通过债权融资。

三、绍兴上市民营企业存在的问题及原因

1.在调查过程中发现绍兴上市企业的管理者对绩效管理的认识存在偏差，他们并没有真正了解什么是绩效管理。部分企业把绩效考核当成绩效管理的全部工作，认为做了绩效考核表，量化了考核指标，就是做了绩效管理。管理者认为自己是绩效管理的核心，员工在这个过程中只是被考核者，将绩效管理当做管理层的一种单方面措施来推行，因此很少与员工进行互动和沟通。

2.绍兴资本市场结构和层次单一化的缺陷，使得民企上市融资缺乏支撑平台。民企上市融资难的一个重要原因是资本市场创新长期处于滞后状态，股票市场乃至整个资本市场的结构缺陷和层次单一化缺陷，把绝大部分民营企业拒在直接融资市场之外，民营经济发展缺乏相应的完整合理的资本市场层次结构体系支撑。同样海外证券市场认知中国民营企业的支撑体系很不完备，也制约了民营企业到海外市场。

3.购买市场不发达，买卖市场操作难度大。民营企业直接上市存在着某些政策和法规上的障碍，在实际实行购买、买卖上市等间接上市的操作中也至少面临着出让股权结构不合理；收购方资金实力有限，难以承受过大的收购成本。此外，国内购并市场不发达，购并交易难以及时、有效完成。

4.绍兴民营上市企业或准上市公司大都缺乏自主创新能力和核心竞争力。它们大多处于产业链的中下游，从事简单的组装和加工。由于缺乏核心技術和自主创新力，受制于人，产品附加值低，经营艰难；或不断更换产品，但始终缺乏产品的“发语权”。从宏观层面看，必然导致全社会产品结构和产业结构的同构现象，以及企业间的恶性竞争和资源的浪费。从横向比较看，尽管这些年绍兴民企上市公司的整体绩效尚可，但冷静思考，这一问题还是存在的。

四、绍兴上市企业资本结构探讨

企业的资本结构优化是一个相对复杂又循序渐进的过程，需要考虑以下几个点

1、绍兴企业应考虑行业的因素。从关于上市公司资本结构的行业分析来看，行业不同的产品市场竞争程度不同，经营风险也不一，所以不同行业的最优资本结构也不同。企业应立足于所在的行业，分析行业竞争环境，结合自身的规模以及获利能力，并确定适当的资本结构。例如竞争激烈的行业，要充分考虑债务带来的破产风险，不能一味地追求高成长而进行恶性竞争，这样有可能导致短期债务不能偿还而陷入困境。

2、绍兴企业要转变原有观念，了解资本结构的影响因素所起的作用。经过分析可以看到，许多绍兴企业在决定资本结构时没有考虑公司的投资项目额和非负债类税盾等因素，在融资方面缺乏总体规划。企业应转变观念，综合考虑资本结构的各个影响因素。

3、绍兴企业应该健全激励和约束机制，改变对股权融资的偏好。根据描述性分析可知，2004年我国上市公司的平均总资产负债率为49.71%，与西方资本市场成熟的发达国家企业60%以上的资产负债率差距很大，说明我国企业的股权偏好明显，这跟企业利用债务抵税的利益相违背。通过股权而不用债权融资是经理人为获得更多的收益而做出的决策。很多时候经理人在经营中从自身的利益出发，而不以股东和公司的利益最大化为出发点。所以，企业应根据自身的特点建立健全对经理人员的激励和约束机制，以减少信息不对称引起成本增加，使资本结构得以优化。

绍兴上市企业资本结构优化可改进措施

1、调整企业内部产权明晰和债务结构

在市场需求变化和行业竞争加剧的条件下，负债比例高的企业更易受到冲击。产权资本结构同企业在其产品要素市场上的竞争程度和竞争策略相关，绍兴企业在安排产权资本结构时应该考虑破产清偿可能给消费者和供应商造成的损失，适当降低资产负债率有利于防止竞争对手的恶意竞争，也有利于增强客户对产品的信心，扩大市场份额。产权明晰、提高私有产权的法律地位可以有效解除企业主后顾之忧，切实保护投资者利益，使广大企业主能放心地利用自有资金扩大生产经营规模，也有利于有效抑制资本抽逃和合理利用民间资本。

2、进行债务结构的改进

债务结构改进的重点是各种债务期限结构的完善。在信息不对称的资本市场，资金的出借方基于安全性考虑，更倾向于将资金短期出借，这是因为短期债务与长期债务相比，具有更容易监控的优点。债务结构因为与企业的风险等级呈现正相关的关系，理性的债权人能够从企业的债务结构选择行为判断出企业的风险程度。由于预期的现金流量很难与债务期限及数量保持协调一致，这就要求中小企业在允许现金流量波动的前提下，确定合理的负债到期结构，使其保持在安全边际标准之上。

3、采取稳健型的融资策略

绍兴企业由于融资能力等因素的影响约束了扩大负债的动机和能力，容易出现资金周转困难，造成资金链断裂，从而增加流动性风险和信用风险。采取稳健型的融资策略，在拓展外源性融资时要考虑真实融资成本和融资的可获得性。不同的绍兴企业应该综合考虑企业规模、发展阶段、信息约束条件、财务结构以及资金需求等方面的特点选择不同的融资方式，根据宏观经济的发展状况、所处行业特点及自身的实际情况，建立基于稳定的财务结构、降低融资成本和融资风险的资本结构，以应付突发事故造成的停产及支付压力，实现融资效益的最大化。

4、企业应加强企业信用建设

诚实守信是市场主体发展壮大的必要条件，也是市场主体的基本行为规范。绍兴企业必须严格遵循诚实信用原则，切实履行借款合同，保持良好的信用，建立良好的银企关系，为企业融资创造条件。不要试图逃避债权人的监督，在保障资金安全方面，债权人的利益和企业的利益是一致的。企业信用建设包括合同履行情况、银行贷款偿还、产品质量信息、法人代表信用记录等大量信息。要建立信用征集与评价体系，就要构建征信数据平台，通过网络方式实现信息共享。

五、展望与思考

资本在企业中具有十分重要的地位，它是企业一切经济活动的物质基础和出发点。一个企业的资本结构是否合理，不仅影响到企业的市场价值和治理效率，而且决定了企业的未来发展前途。现如今，我国已经加入世贸组织，企业在市场中的竞争日趋激烈，更应采取一定的措施来优化资本结构。

1.鼓励适当的股份回购。上个世纪八十年代以来，西方发达国家上市公司资产重组的一种有效方式就是利用股份回购。股份回购的购买方为公司本身，出卖方为公司原来的持股股东。回购行为通过改变所有权结构，不仅直接影响公司的财务结构、公司控制权结构，而且产生了股东财富增值的效应，是一种所有权与控制权结构变更性质的公司重组形式，它是国外成熟证券市场一种常见的资本运作方式和公司理财行为。股份回购具有如下好处：调整和改善公司的股权结构；有效的调整国有法人股的比重；优化公司的资本结构，适当提高资产负债率；有效地发挥财务杠杆正效应，增加了公司税后利润及股东财富，避免公司对资金的闲置。

2.大力发展我国企业债券市场。我国债券市场的萎缩与股票市场的急剧发展已经出现严重的不平衡性。因此，构建结构均衡合理的和谐资本市场体系已成为当务之急。针对我国目前的实际情况，可以从以下几个方面开始：1、调整债券品种结构，提高企业债券的流动性。我国债券品种单一，不同情况的企业对发行何种债券有着不同的要求，调整债券品种，使之能够适应各种债券发行企业和投资者的需求。2、建立信用评级制度，大力发展信用评级机构。企业的信用是一个企业发行债券的重要保证，完善的评级机构和企业信用评级体系将为投资者营造准确可靠的投资环境，提供公平、公正、真实的投资数据。

3.政府应对债券市场的发展提供扶持。股票市场与债券市场发展的失衡，一个重要原因在于政府对企业债券的管制，对企业发行债券的要求甚多。改变企业债券发行的审核方式，由行政审批制改为核准制。放开发行利率的限制，实现债券定价市场化。

4.合理运用负债融资。目前我国上市公司资产负债率普遍偏低。由于债务利息是可以税前扣除的，充分利用负债的“税盾效应”，合理运用负债融资，提高资产负债率，可以增加公司现金流量，创造更多的股东价值，同时还本付息的方式，來自债权人的压力可以约束经营者的行为，激发经营者工作的积极性，努力去提高盈利能力。一个企业在有良好的偿债能力和有可以提供担保抵押的固定资产的情况下，可以增加负债，但是必须注意借入资本的获利能力必须大于或等于借款利息率。如果考虑到企业的长远发展，借入资本的获利能力可以小于借款利息率但是必须大于加权平均资本成本率，这样才能保证企业在负债后总体资产仍然保持盈利。确定最佳债务水平，根据公司所处的行业，规模大小，盈利能力等因素，确定适合本企业的债务权益比率，使负债充分发挥财务杠杆作用，使公司价值达到最大。总之，企业进行负债经营时，应权衡负债利弊，增加内部资金积累，增强偿债能力，规避财务风险，为企业创造价值。

5.降低加权平均资本成本。我们知道加权平均资本成本是公司总体资本成本的加权平均数，当加权平均资本成本（WACC）被最小化时，公司的价值就被最大化了。当前上市公司要降低加权平均资本成本，就是要加大债务融资的比重。因为债务融资风险要小于权益融资，其成本也小于权益融资。目前我国政府也开始对债券市场进行扶持，对股权市场融资方的资格审核加大力度，将上市公司现金分红的状况作为权益融资的必要条件之一。

六、启示

在全面分析了绍兴上市企业资本优化的基础上，我们可以看出，伴随着知识经济时代的到来，各上市公司都越来越重视企业自身的资本结构。作为新世纪的企业管理者也将会把企业的更多注意力放在如何优化企业的资本结构上。因为企业资本结构的优化，可以给企业无形之中带来更多的利益，并使企业更稳健的发展。这就是说，资本优化对策的探讨有着极为重要的意义。从某种程度上来说掌握了资本结构优化的方法与策略，会使企业朝一个更好的方向发展。

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