浅谈我国中央对手方清算机制的构建与完善

王艳

摘要：在我国，虽然中央对手方清算机制在金融市场被广泛运用，但基本制度的缺位，使得该机制的规范运行难以得到有效保障，进而影响到与之相关的国际合作。构建完善的中央对手方清算制度规范，成为我国金融市场必须认真应对的重要议题。为此，我们有必要采取适当的行动和措施，推进我国中央对手方清算机制制度规范的建立与完善。

关键词：中央对手方；立法；监管与合作

在中央对手方清算机制产生之前，双边清算机制是较为流行的传统清算模式，指的是合同双方委托第三方进行清算交收，由第三方进行逐笔全额交收，但第三方并不承担交收担保责任，清算风险由合同双方各自独立承担。显然在这种清算模式中，第三方的无责任性，交易双方主体成为交易顺利进行和完成的关键因素，而在实践中，交易主体又是属于交易过程中的重大不确定性因素，因此，双边清算机制无疑大大增加了清算的不确定性和失败率，而中央对手方的构建和以中央对手方为核心的清算机制的出现正是为了缓解这一问题，提高交易效率和防范交易风险的。

中央对手方（central counter party，CCP）的本质是以中央对手方为核心的多边清算模式，中央对手方介入交易各方之间成为所有结算参加人唯一交收对手，并且不以任何一个交易主体正常履约为前提的情况下对结算参加人承担履约义务。也就是说，在中央对手方清算模式中，中央对手方是具有优先责任性的，如果交易中的任何一方违约，中央对手方也应当先对遵守合约的一方履约，再按照结算规则对违约方采取相应的处理措施，来弥补由其违约造成并由中央对手方先行承担的损失。中央对手方机制采用的是多边净额结算，所有参加者的全部交易清算都通过中央对手方简化为单一的债务或债权关系，进而降低清算成本，提高清算效率，使得最后的风险暴露头寸大大降低，从制度上减少系统性风险。保证金制度是交易开始和继续的前提，如果没有及时足额缴纳保证金将导致交易被终止，并且中央对手方可以通过对其清算会员的内部头寸和抵押财产的结算来填补保证金不足的缺口。保证金的等级反映了在某一阶段的交易价格并且确保中央对手方在正常的市场条件下有足量的资金来补偿潜在的可能损失。由于每日中央对手方都会对会员之间的保证金进行相关的转移和变动，或者根据交易合约、交易金额、信用等级等需要追缴变动保证金，或者从遭受损失的会员处收取款项，并支付给头寸获利的会员，来避免损失的累积造成大范围的影响。因此，以保证金制度为第一道防线，中央对手方作为一个监管保证金账户的中心始终保持着净额为零，大大提高了清算效率和交易安全。清算基金是指每个会员在缴纳保证金后还要额外缴纳的一笔资金，用来弥补超额损失。作为中央对手方清算的第二道防线，这种额外机制以集中储备的方式和有序的违约管理机制，有助于促进风险共担和损失共摊。

我国根据G20会议承诺，在国内场外衍生品市场建立了中央对手方清算机制，现有的相关规定虽然对其运行具有一定的支撑作用，但并不能够完全满足中央对手方清算机制发展的要求。在具体实践中，由于中央对手方机制在立法层面、内部制度构造、跨境监管协调等都方面的空缺和不明，在一定程度上影响了该制度在我国的发展和应用。因此，构建和完善我国中央对手方机制势在必行。

首先，完善相关立法，为中央对手方创造良好的制度环境。中国证券登记结算公司成立以来，一直致力于完善证券登记结算法规体系，在中央对手方制度方面，也正在按照新修订的《证券法》相关规定，完善责任更替、货银对付、交收最终性及担保品管理等基础制度。但就目前而言，我国中央对手方制度是由行政法规规定的，法律层级较低，具有较大的法律风险。在这一点上，可以借鉴国外成熟市场的做法。比如美国在法律层面有《商品交易法》、《证券交易法》、《联邦储备法》、《多德-弗兰克法案》等；欧盟对中央对手方清算进行规范的相关法律文件由其立法机关通过并颁布，具体的实施细则则由欧盟委员会根据授权制订。因此，我国有必要将这一涉及系统重要性的制度上升为法律，在国家法律层面明确对中央对手方清算的支持，从而增强中央对手方的法律地位和效力。另外，由于中央对手方制度涉及多个民事主体，在防范和化解风险时清算所会采取事前与各方约定的措施来进行处理，在立法中应注重其业务规则与《企业破产法》、《物权法》、《合同法》等相关法律的关系协调。在具体法律安排上，一是要对会员和参加者的适格性有明确规定，要有一定财务、运营能力以保证履约；二是对中央对手方的财务资源、风险管理、结算程序、资金处理、违约处理规则和程序、规则执行、技术系统保障以及内部治理、法律风险和监管等方面进行详细规定，提高其自我风险管理能力；三是对中央对手方跨境和跨市场交易的合作与协调进行相关规定。

其次，建立独立的结算风险管理制度体系。中央对手方是清算所的必然机制而不是交易所的必然机制，因此，中央对手方可以是独立于交易所外存在的专门清算机构，也可以是存在于交易所内的结算部门或全资子公司。前者如法国、英国、欧洲的独立清算机构，后者如美国、日本、我国的香港、上海、郑州期货交易所等内部的清算部门。一直以来，我国中央对手方清算是独立设立公司，还是以交易所内部部门存在都争论不断。出于对壮大交易所使之规模完整更好地参与国际竞争的出發点，我国官方比较青睐于将交易所内部清算部门或者或者清算所全资控制的子公司作为中央对手方；而站在节约交易成本、提高效率，增强专业性、改善服务方面的立场，交易结算参与者更希望清算所能成为不依附于交易所的独立机构。就笔者而言，认为应该建立独立于交易所的清算机构作为中央对手方。非独立的结算管理体系，由于缺乏有效的制衡机制大大增加了内部清算风险的发生率，不利于风险的及时的预防和控制，并且交易所内部控制清算业务，不利于交易所之间的公平竞争，影响交易的流动性。既然交易是指买卖双方意愿的达成，那交易后的服务也就是清算与结算，则可以是另一个机构来完成的事，是交易过程的重要一环，清算业务的专业性、公平性、独立性关系到交易风险的控制。

最后，加强国内外监管合作。市场监管体系，是中央对手方机制得以良好运作的重要保障。就国内市场监管而言，一般分为两种。一是以市场主体作为监管划分标准，我国目前普遍采用的模式；另一种是以市场行为作为监管划分标准，即不同的监管主体，负责监管特定的市场行为。然而随着市场范围不断扩大、市场行为越发复杂、政府简政放权对于市场主体的规制转向负面清单模式，对于一些未被列入清单的市场主体，只有通过行为监管，才能实现监管的有效性，减少监管的灰色地带。因此，我国立法应进一步划分监管部门的职权范围，及时更新监管对象，进一步加强中央对手方机制的监管。另外，由于各国法律和监管方式不尽相同，一旦国家间的风险管理和监管合作处理不好，就可能在国家间产生风险连锁反应，从而导致系统性风险波及全球。因此，各国应在相互认可的基础上构建多样、有效的国际金融监管体系，减少统一监管带来的成本和阻碍，使系统性风险敞口更加可视化，削弱统一清算带来的不确定风险。同时，国内监管机构与相关国家监管机构在国际监管合作中应拟定条款尽可能具体详细的合作备忘录，使双方在具体清算业务中有清晰明确的条款可依，有明确的合约安排。