2017年的宏观经济：周期下行上半场

张斌

经历了2016年的周期性行业上行以后，接下来面临的是周期性下行压力

宏观经济最关注两个变量：价格和产出。拿这两个指标来看，2016年是很特别的一年。特别之处就在于一方面看到价格回升，特别是工业品价格大幅度上涨，CPI也有显著回升，摆脱了此前对通缩的担忧;另一方面，无论是GDP增速，还是工业增加值增速，并没有随着价格回升而上涨，基本上都是平的。理解这背后的逻辑，不仅是对2016年的回顾，对2017年宏观经济的判断也会有帮助。

我们用简单的供求分析框架说明对这个现象的认识。这个框架中，需求曲线向右偏移，供给曲线斜率向左移动，供给曲线更加陡峭，供给和需求曲线的变化使得经济产出不变但价格上升。

需求曲线右移

2016年经历了周期性行业上行的中场和下半场，带动需求曲线往右移。2001年到现在，中国经济运行当中存在有迹可循的短周期现象，短周期平均历时大约14个季度，周期背后的原因是货币信贷与房地产市场之间的反馈机制。

上一轮周期的低点大概是在2015年，有些指标看到一季度，有些指标是二季度。在这之后，绝大多数周期性行业的价格同比增速都在持续上升。2015年企业觉得日子不好过，因为尽管增速出现了拐点，但是价格增速从最低点开始转向回升，还只是负增长的价格增速回升，价格水平没有起来，利润就更谈不上了。进入2016年以后，越来越多的周期性行业销售和价格从负增长专向正增长，环比增速节节上升，房地产和汽车这些周期性行业尤其明显。

供给曲线左移且更加陡峭

供给曲线左移意味着给定价格水平下，企业的供给下降。与这个变化对应的现实背景是2016年开始发力的，以煤炭、钢铁为代表的行业在行政力量下去产能。去产能措施针对的行业很有限，不能解释普遍的工业品价格上涨但增加值不涨的局面。

供给曲线更加陡峭，意味着企业的商品或服务供给数量对价格变化不敏感，给定价格上涨企业愿意提升的供给下降，或者给定价格下降企业愿意减少的供给下降。供给曲线更加陡峭有深刻的背景，与行业发展预期和行业内市场格局变化有关。

过去五六年，中国经济一直在经历快速的经济结构转型。无论是国内市场还是国际市场，对工业品需求的增长是趋势性的下降，取而代之的是对中高端服务业需求的上升。需求端的巨大变化也引发了供给端的巨大变化。

一方面，市场对行业未来发展预期不乐观或者不明确，缺少新的行业进入者，新增投资持续下降;另一方面，行业内经历了残酷的优胜劣汰，大量企业被淘汰，市场留存下来的企业数量下降，效率高规模大的企业占据的市场份额快速上升。

正如程定华博士基于大量调研和上市公司数据研究所指出的：“过去五年，所有的传统行业都在出现行业集中度的上升，行业集中度上升的速度极其快。也就是说，在很多的产业里面，它实际有效的产能也就只有排在前十名的公司了，排在前十名以后的公司虽然它还有产能，但它已经不怎么生产了。”

这样的行业变化背景下，需求突然回升是什么结果？即便价格上涨，企业产出也很难增加。第一是没有能力增加，因为过去淘汰很多产业以后，突然间让企业增加产能没有办法。第二，即便利润回升，企业未必愿意增加投资，因为企业拿到钱的第一反应是修复它过去比较难看的资产负债表。所以，即便价格上涨，但是企业产出供应并没有上涨。

中国经济进入周期下行上半场

经历了2016年的周期性行业上行以后，接下来面临的是周期性下行压力。以房地产、汽车消费为代表的周期性行业增速将从2016年的周期高点向下调整。从周期高点向下调整可以分为上半场和下半场，上半场价格类指标更多是从快涨转向慢涨，价格水平可能再创新高。企业利润和投资还不错，经济增长面临的压力也不大。

房地产投资下降。房地产销量、新房开工面积、房地产价格等指标均显示出周期性高点已经过去了。从过去几轮房地产波动的短周期规律来看，房地产下行周期历时6个-8个季度，新一轮房地产下行要到2018年才能触底，这其中可能会因为政策因素带来一些不确定性。除了周期性力量，房地产市场上涨的趋势性力量也在放缓。这一方面是因为中国已经度过了工业化和城市化的高峰期，房地产建设面临趋势性放缓局面;另一方面是因为房地产市场面临的结构性矛盾：一线和部分二线城市房地产市场需求旺盛但极度缺少新增住宅用地;大部分三四线城市房地产需求大幅放缓但供给过量。

基建投资大幅扩张余地有限。基建投资自2013年以来保持高位缓慢下降的趋势，期间并没有在经济增长面临较大压力时期大幅上升弥补总需求下降的压力。这反映了宏观当局不希望通过大规模刺激措施保增长的基本思路。从资金来源看，随着经济下行带来的土地销售收入和税收增速下降，以及货币当局至少在2017年上半年维持相对中性的货币政策环境下，能够维持去年的基建增速已属不易。

出口有望好转但存在不确定性。全球制造业PMI和出口增速在过去半年都在往上走。2016年下半年广交会的出口成交额和采购商人数量同比增速均显著回升到正增长区间。如果没有意外力量打斷，全球出口回升趋势下中国也将面临改善的出口环境。主要不确定性在于以特朗普为代表的国家间“以邻为壑”政策出台对全球经济的整体负面冲击，以及专门针对中国的贸易政策措施。

2017年经济的亮点是制造业升级和进口替代。中国制造正在经历快速的产业升级和效率提升，制造业升级的重点内容在于进口替代或者国外品牌替代。与此相关的证据包括以下几个方面：1.研发投入和专利发明数量的大量增加;2.中国单位出口产品中的附加值率上升，上升主要来自进口中间品替代;3.国内行业兼并重组加剧，高效率企业占据更高市场份额;4.手机、汽车等代表性制造业产品的自主品牌市场份额快速上升。这个趋势有望延续。

（作者为中国金融四十人论坛高级研究员）