企业并购的财务风险分析

马清洁

摘要：随着改革开放的深化，我国正向世界经济强国的行列迈进，并购作为我国经济持续发展的一条路，可以通过跨国并购得到先进的技术，商标，品牌以及成熟的销售渠道。但并购财务风险几乎成了并购能否成功的关键。本文主要就并购财务风险的识别进行讨论。

关键词：并购，财务风险，分析

企业并购财务风险分析

（一）目标企业估价风险

企业并购是一项复杂的资本活动，并购方不是为单纯的以获得目标企业的技术、房屋、设备以及人力等附加资源，而是通过并购获得企业整体产权，为企业谋求大于购买价格的收益，实现企业的战略目标。

并购双方最关心的问题往往就是买卖双方的交易价格。一个企业是否值得并购，并购的价格如何能在使并购顺利完成的情况下又能达成企业战略目标则成了一个很重要的问题。对于并购方，目标公司的报价越低对其并购的成本的控制是十分有利的，而被并购方则会愿意将自身奉送给价高者，可见确定企业价格是一项极其复杂的活动，这个过程中由于预测不当会产生定价风险。

目标企业价值评估是并购活动中并购方结合目标企业独立价值和其后整合能力对目标企业未来收益做出的主观上综合判断的过程。在整个并购环节中，确定企业价值是决定并购成败的关键。由于企业本身的产权特性和信息不对称等因素，企业定价环节隐藏着很多风险。

导致目标企业估价风险的因素有：

第一，在使用折现现金流量法计算目标企业未来价值的时候，对企业未来盈利能力，发展前景预期过高，后期整合成本预计较低，可能会产生不客观的评价，导致企业价值严重高估。

第二，财务报表的质量也是决定目标企业价值的一个很重要的因素，并购方在评估企业价值时通常会依赖目标企业提供的财务报表及相关财务报告。正是因为这种过分依赖导致并购方可能处于信息不对称的地位，致使并购企业的利益受到损害。

对未决诉讼，售后退回，对外担保，自然损失等或有事项期后事项在财务报表中是否披露及披露程度；财务报表所使用的会计政策及会计准则的不同也是可能会导致错误评估的原因；财务报表反映的内容并不详尽，有时企业为避免融资导致的财务恶化在报表中正确反映，采用售后回租，资产证券化，应收账款抵借，转移债务等手段进行表外融资；很多有重要意义的价值资源无法在财务报表中量化反映，特别是期权带来的财务影响；资产优劣的判别也十分重要，可以检查应收账款的账龄，列示适当的备抵呆账，检查存货的有无提够跌价，防止劣质资产价值错误估计。

第三，一般而言，在并购活动中，目标企业价值的评估往往有三种方法：自由现金流量模型，可比公司分析法以及EVA模型。自由现金流量模型考虑到了时间价值以及一些潜在风险，但信息量的要求十分高，不能适用于有较强波动性的企业；可比分析模型可粗略的检测复杂的模型，但忽略了内部业务与公司业绩之间的联系，不能选取出可靠的参数；EVA以企业价值增长为战略目标，但同样不适用于周期波动较大的企业。这三种方法任何一种都不能适应所有的评估情形。对于预期收益的预测都会受评判人的一定的主观影响，使目标企业的价值藏匿着风险。

第四，随着金融，投资业的崛起，投资中介机构也在企业并购活动中产生了不可小觑的作用。他们能够帮助企业降低并购成本，减少交易费用。特别在跨国并购中还能对加强并购双方的关系起纽带作用。不过，也由于我国第三产业起步较晚的原因，其发展并未能经受市场竞争的洗礼，缺乏完善的市场淘汰机制，机构甚至还不能恪守良好的职业道德准则，不能公平，客观地服务客户。委托人联同中介人造假的现象屡屡发生。这种落后的发展形势大大提高了风险产生的可能性。

综上所述，培养具有国际眼光的中介机构以及并购频率较高行业的中介机构专业人才，十分重要。另外，采用有经验且熟知外国法律的人才作为法律顾问，也能在一定程度上降低风险。

（二）融资及支付风险

确定购买目标企业后，如何及时筹措足够的资金进行下一步收购计划已然成为重要的一步。企业的融资结构是否合理，将直接关系到企业未来的整合活动的顺利进行。在以债务资本为主的杠杆并购中，如果企业本身的资本结构不适当或不能在日后妥善经营，可能会产生按期不能还本和利息支付困难等风险。若完全以自由资金支付价款，则可能会导致后期资金短缺，经营停滞。企业并购面临的融资及支付风险主要有以下几种：

1.流动性风险

流动性风险常出现在以现金支付为主的并购交易中。这种风险存在于并购的中期和后期。首先，在并购进行的过程中，以大量的现金支付会降低资金的流动性，通常会表现为流动比率和速动比率的降低，企业变现能力减弱。在并购结束后的一定时间内，企业也可能因为负担债务过重而缺乏短期偿债能力，造成支付困难。在整合工作的进行中，企业也可能会因为并购占用了企业大部分的流动性资源而出现周转不灵，营运困难，极大地降低了企业对外界环境的适应性和调节能力，增加财务风险。

2.负债融资引发的破产清算风险

善用财务杠杆可以为企业解决临时性资金困难，若不能合理加以利用，则会后患无穷。企业较高的负债比率会导致资本结构恶化，还会导致企业再融资能力下降，引发信任危机；过高的财务杠杆同时会给企业后期整合带来很大压力，经营不善会直接放大财务杠杆带来的消极影响。

3.债务期限结构不合理导致的风险

由企业长期债务和短期债务构成的结构成为债务期限结构。偿还期在一年以内或一年的为短期债务，在一年以外的为长期债务。长期债务偿债期限较长，能够帮助企业有足够的资金完成正常的生产经营，缓解偿还压力，降低还债风险；但长期负债的限制条件比较多，且利率通常较短期借款高，资本成本高，对借款人形成约束。短期债务筹资方便，筹资成本低，限制条件少，能够满足债务人短期的资金需要，但还款期限短，不太适合财务状况波动较大的公司，短期借款利率浮动大，公司需合理安排债务结构。

4.股票支付的风险

在使用股票支付方式进行并购活动时，股本数的增加会导致每股收益下降，摊薄股东的收益；此外，股票支付还可能进一步分散原有股东的控制权。

（三）整合风险

某种意义上说，取得目标公司控制权还仅仅是完成了并购流程的第一步，而目标公司是否能被并购方实施有效的控制，并购方是否能够获得预期收益，是否完成企业战略目标，这些都要依赖并购交易的后期整合，这是企业并购最重要最核心的部分，决定企业并购是否成功，这才刚刚开始。

完成交易后的企业，要面临企业资本结构变化而做出相应的调整，还有可能要承担每股收益被稀释的损失；若企业在并购支付时大量使用了内部留存收益，那么企业就会在后期营运时出现资金缺乏，企业需要制定新的融资计划，以补短期资金的缺口；使用杠杆收购的企业，在支付结束应做好防范突发事件的准备，否则一旦有特殊情况发生，企业将不能到期顺利偿还债务，出现极大财务危机；同时，企业还应及时对被并购方的资产进行分类管理，对其重点关注。

（四）法律风险

并购活动涉及的法律风险，一般是指并购活动是否在产业政策、反垄断、特种经营等方面存在法律障碍。我国并购的目标企业多集中于财务状况不佳，生产经营停滞的公司；被并购企业多存在产权不清晰，违反法律的现象；对于众多跨国企业来讲，部分国家为了保护当地中小企业的权益，参与到并购中进行干涉。在我国没有对并购有关事项设立专门的法律。

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