人民币国际化与汇率之间的关系

胡文翰 北京外国语大学

人民币国际化与汇率之间的关系

胡文翰 北京外国语大学

近年来，中国的经济正在快速而且稳定的发展着，人民币国际化的进程也在稳步推进。在这个过程中，实施稳定有效的汇率制度，使全球对于人民币成为国际化的结算和交易货币予以认可，是必不可少的一个环节。本文致力于分析货币国际化进程中汇率变化的短期和长期规律，研究人民币国际化对于人民币汇率的影响，包括对人民币汇率短期和长期的走势影响和对人民币波动的影响。

人民币国际化 汇率 国际经验

一、各国货币国际化与汇率的关系

（一）美元国际化的经验

布雷顿森林体系使得美国在实现美金国际化的道路上有了重大突破。由于欧洲战后经济不稳定，且马歇尔计划对于欧洲的大量援助，美元的国际流通大大增强，各国央行也开始积极配置美元资产作为国际储备，因为此时的美元也等于黄金，这样的交易配置对于之前金本位下的观念也是相称的。

从美元的国际化进程可知，人们对于美元的信心主要还是来自它与黄金的“双挂钩”。在森林体系瓦解之后，人们则已经习惯了美国金融大国的地位，加上美元已经作为国际货币行使交易、储备等功能，已使得美元的影响力毋庸置疑。当然，在布雷顿体系瓦解之后，美国并非毫无作为而坐享第一货币的宝座。在对外关系上，美国也采取了一些政策来保证人们对美元的信心，其中包括对石油价格的控制、缓和中美关系加大亚洲市场的开拓尤其是与中国的经贸合作等。

在20世纪的最后10年，外资进入美国的总量大大增强，其中购买以美国国债为主的政府债券在外国央行的投资中约五分之一。美国也从以前的生产贸易转变为金融领域的扩展，即便是贸易逆差大，使得像中国这样的出口大国，尽管在与美国的国际贸易中拥有这巨大的贸易顺差，但为了美元稳定而配置一些美国国债。与老牌国际货币英镑最大的不同就在于此——美元的强大已经不仅仅体现在贸易领域，金融领域的发展使得美元成为真正的国际货币。

美元的国际化给了我们如下启示：第一就是币值稳定、金融市场健全，是货币国际化的前提。无论是金本位还是布雷顿森林体系，都确保了美元稳定的货币制度。第二就是货币发行国要有强大的经济总量，还要有以发行国为中心的贸易市场，有了区域化，国际化才不成空谈。第三是国内的金融市场要足够完善，金融监管要到位。只有这样，国际资本的金融和控股投资才会有信心，货币发行国才能掌握国际金融的规则并在大宗商品的定价中占得一席之地。

（二）日元国际化与汇率变动

日本于二战后在美国的帮助下，日本的贸易开始迅速发展起来。70年代日本放开了对经常项目的管制，日元因而开始被用于国际贸易结算；之后，日本又放开了资本项目兑换。在广场协议之后，日本踏上了漫长的升值之路。随着广场协议的签订，三年内日元升值超过恐怖的100%；自1990年到1995年，又升值了约九成；仅1998年到99年之间，又升值超过40%。加上金融领域和房地产领域的逐渐强大，1973年1美元可兑换300的日元，到了1995年才70多日元。飞速升值让国际投资者开始逐渐看空日元，有了贬值预期，于是都抛售日债，加上1997年东南亚金融危机，日元为了避险开始主动贬值，更让东南亚国家对日元的坚挺持怀疑态度。上世纪九十年代以后，由于高速升值刺穿了房地产为首的经济泡沫，加上长期以来经济停滞，日元的国际化也再未有所发展。

回首日元国际化的进程，日本曾经积极推动国内外金融市场的发展。包括在国外发行日元债券、中长期对外贷款、允许国外投资者投资日本股票、实行完全的浮动汇率制度。1984年起，日本也赶超了英镑，成为第三大储备货币。

然而日本的国际化推进似乎只是一厢情愿的单边行为，既没有有规划的制度安排，也没有签署能让其他国家协作的国际协议。日本曾是世界上最大的贸易顺差国，在国际贸易中拥有了大量了美元，但进口时并没有什么日元结算的机会。为此日本曾向以中国为首的亚洲国家投放日元贷款，并且使用日元直接投资，使得日元拥有如同德国般的地位——成为亚洲区域性货币。

日本曾经采取许多措施促进日元的发展，并且通过一系列政策包括对亚洲国家的贷款和直接投资等，推动日元国际化，都取得了一定的效果。但在进口方面，日元的使用并没有随着其国际化程度的提高而有所增加，因为日元的长期升值，使用日元作为进口款项支付货币的风险过大。这也表明了日本在国际化方面，资本发展程度快于实体，即贸易结算。这就类似于虚拟经济的步伐过快地迈在实体经济之前，为日后日元乃至整个日本经济的崩溃埋下伏笔。

自1949年至1971年，日本一直实现的是盯着美元的固定汇率制度，这大大提升了日本经济的发展速度。1971年，美元承受着较大的贬值压力，开始与黄金脱钩，日本也被迫升值12%。1973年，日本开始实行浮动汇率制度。自1971年美元脱钩黄金起，至20世纪末，日元升值高达195%，尽管20世纪最后的十年日元仅仅升值17%。根据汇率决定理论，日元的国际化使得在国际贸易和国际结算中对日元的使用日益增多，市场需求逐渐增大，使得短期内日元的汇率上升。由于日元的大幅波动，尤其是东南亚金融危机期间日元的大幅度贬值导致国际投资者对日元的信心不足，甚至东南亚为首的亚洲国家也不愿再接受日元贷款，日本经济的内在弱点，使得日元还无法自立，难以成为长久的国际性货币。

日本的国际化经验表明，长期升值下的货币发行国，由于资源匮乏，大量依赖于进口，使得进出口贸易都以美元计价；加之不断升高的汇率，为了避免，日本的出口企业也会选择美元，于是日元的国际化程度始终难及预期。

二、人民币国际化与汇率的关系

（一）人民币国际化对汇率的影响

随着人民币在跨境交易和国际结算中越来越来的被使用，人民币已经越来越多地被储存在境外。除了因为中国经济的迅速发展，对周边影响力的加强，尤其在与周边各国贸易中越来越多的以人民币结算，还因为98年东南亚金融危机之后，人民币的坚挺与日元的贬值避险形成鲜明对比，当然，我国政府的信用支撑给人民币国际化提供了舞台。结合以往货币国际的经验，国际资金包括各国央行在进行资产配置选择时，主要考虑货币的稳定性(即汇率的波动幅度小)；货币强劲（处于升值通道或者有强烈的升值预期），既可以作为投资也能避险；有完善的金融市场，主要体现在流动性方面，因为流动性才是金融的血液，其次，金融市场的规模足够大也是非常重要的因素，这样可以屏蔽非系统性风险；最后，一个国家的金融监管必须严格，以股市以为，应该严进宽出。

人民币国际化导致国际投资者和官方机构持有人民币和人民币资产，以在全球资产中合理配置。根据相对风险和相对收益，非居民会调整自己的资产组合，由此对货币的供求产生影响。比如，如果人民币国际化的进程过快，导致升值压力无法很好的释放，使得国际社会对于处于高位的人民币纷纷看空，则人民币预期收益会下降或者持有风险会上升，则国际投资者会偏好配置其他货币或以他币计价的金融资产，人民币则会在资产配置的比重下降，使得人民币供大于求，人民币进入贬值通道。而一旦如此，人民币资产将会被大量抛售，造成更大的贬值风险。

（二）汇率对人民币国际化的影响

人民币的升值或贬值，都会引起居民和非居民对于人民币预期收益和风险评价发生变化，比如前段时间人民币贬值压力巨大，民间呼吁早换美元的声音不绝于耳。由于预期变化，国际投资者和国外官方机构对人民币的偏好会有所变化，导致人民币在境外资产存量的变化，从而影响国际化的进程。比如若人民币处于升值通道，且在全球市场中对人民币普遍看多，则以人民币计价的资产会更受到非居民的喜爱，使得离岸资产存量增加，加大国际化程度。反之，离岸市场上的贬值情绪会使得人民币国际化进程放缓。因此，人民币的汇率稳定，尤其是一定范围内的稳定升值，能够给予非居民持币信心，是推动国际化进程的重要前提。

结合人民币国际化进程和汇率变动的影响机理，能够看出他们是相辅相成，互为因果的：人民币国际化程度的提高，会使得非居民等国际投资者和官方机构提高对人民币或以人民币计价的资产的偏好，推动人民币在境外资产存量的增多，使得离岸市场对人民币的需求增大，导致人民币升值（同时产生升值预期），随后推动人民币计价资产的预期收益率提升和风险的减小，进一步提高对人民币或以人民币计价的资产的偏好，再次推动人民币在境外资产存量的增多，使得人民币国际化程度提升；反之亦然。

其实，汇率制度并不具有普世性，各国的情况也差异很大，不存在有适应于所有国家的制度，这也是我们在尽力探索的原因。什么阶段采用什么制度比较合适，都是不同的。汇率的确牵动着各国的神经，与其相关的政策也影响着诸多消费者、投资者和经济体。几十年前，国际贸易并非如今天这般联系紧密，随着经济逐步一体，许多国家不再只有一个主要贸易国。

事实上，自布雷顿森林体系之后，各国主要还是使用固定汇率制度，并且严格的控制资本的流动，就连美国也只是放松对资本流入的监管。70年代以后，有部分采用了浮动汇率制度，主要有德国、日本、瑞士，其他国家则是盯住美国或者SDR。之后的十年，双边汇率成为了大家关注的热点，比如美国曾经建立建立自己的指数，用来研究汇率，但后来证明这种方法并不可取，实际汇率才是更有效的。

汇率的变化是人民币国际化主要的影响因素之一，汇率政策导致的结果会对人民币国际化进程有很大影响。自中国加入世贸组织以来，中国外汇的储备额逐年增加，主要源于短期资本持续流入。国际游资对人民币升值起到了促进作用，同时，08年全球金融危机之后中国强势引领反弹，市场普遍存在高增长和低通胀的预期，使得国际热钱不断流入，还有国际社会对于人民币资本项目开放的预期，多种原因的叠加导致了人民币的升值压力。

因而人民币的国际化进程需要配合好汇率政策，减小汇率的波动，使比值在均衡水平上长期稳定。理想的情况是，长期的时间内对人民币预期升值的预期完全落空，使得贸易过程和结算事务中人民币需求水平更加提高。根据均衡汇率理论，完全弹性下汇率体现了市场供求的真实情况。从价格发现的角度来看，完全反映了真实水平的币值才能使国际投资者和国外机构的认可。

以往中国的政策缺乏与市场的沟通，这样既对中国的发展有所阻碍，又使全球资本市场也会因此受损。中国主要是通过累计外币来使人民币不易升值，多年以来经常账户的盈余积累了大量外币，使得储备达到4万亿美元，这种大量发行人民币购买外币的外汇干预模式使得外界普遍认为人民币价值是被低估的。而近年来受困于全球经济的疲软，外资开始部分撤离，人民币也存在贬值压力。因而央行也开始卖外汇使人民币汇率稳定，防止贬值过当。去年8月人民币正式入篮，成为SDR的一部分。央行不再使用规定每天固定汇率的制度，而是结合前一日收盘汇率、外汇市场供求以及别的币值汇率变动加以综合，一度被解读为是人民币贬值的政策，但也是由于中国汇率制度并不透明，无法让国际投资者确信中国正在发生的汇率制度变更，由此可见，事先沟通以及事后交流都是中国现在所欠缺的。

三、结论

本文通过介绍历史上一些著名学者对货币国际化，结合几种货币国际化的经验，通过介绍美元、日元、马克等货币的国际化进程，了解货币国际化过程中政策行为。古人语：以史为鉴，可以知兴替。作为后来者，人民币可以很大程度上借鉴前人经验，拥有后发优势。通过回顾人民币国际化的进程，确立要把中国建立成今日中心是非常重要的目标，并稳定汇率最好是让汇率有节奏的稳步上升，建立健全的金融市场，为人民币成为储备货币打好基础。最好谈到汇率政策与货币政策的配合使用，都会对人民币汇率乃至整个经济影响颇多。各国的历史都有很多经验教训，如日本，把过多精力放在贸易市场，而未在资本领域有所建树，金融的相对滞后使得日本的经济比较脆弱。其次是政府干预日元升值，想要成为国际化化货币，同时又能有独立的财政政策和流动的资本，不可能三角形要求汇率要采用浮动制度，而日本的政策在这里过多的自相矛盾，直到广场协议之后，泡沫彻底刺破。

人民币国际化是一个漫长而充满着艰辛的过程，要求我们在这个过程中，保持耐心，潜心研究各种理论，以为将来的各种情况提供战略性的规划和建议，让人民币少走弯路，早日成为国际化货币，这无论从政治经济还是民生方面，都具有相当重要的意义。

[1]安冉、冷德穆.德国马克国际化进程及其对人民币国际化的启示.云南财经大学学报.2010(5).

[2]曹凤岐.金融国际化、金融危机与金融监管.金融论坛2012(2).

胡文翰（1994-），男，汉族，湖南澧县，现就读于北京外国语大学金融硕士。