金融市场波动与货币政策转型：观点梳理与现实启示

■中国人民银行南昌中心支行课题组

金融市场波动与货币政策转型：观点梳理与现实启示

■中国人民银行南昌中心支行课题组

目前实务界和学术界普遍认为金融稳定与货币政策之间存在重要的相互作用，但是对于是否应将金融稳定纳入货币政策框架则仍然存在争议，特别是对于金融稳定与货币政策之间的相互作用是否具有普遍性，独立的宏观审慎政策是否有效，货币政策会在多大程度上导致金融不稳定，货币政策又会在多大程度上可以避免用来实现金融稳定目标等看法并不一致。现实考察显示，在短期，中国主要货币政策工具对抑制股票市场波动的作用有限，但是加强市场管理等重大金融改革政策有助于稳定股票市场；在长期，中国主要货币政策工具调整并不能抑制股票市场波动，但是公开市场操作等市场化操作类工具则有助于稳定金融市场。基于此，本文从重视股票市场等金融市场波动因素、健全现行货币政策转型的目标框架、完善货币政策与其他宏观政策的配套设计以及加强货币政策在金融市场的协同性四个方面提出了促进我国货币政策转型的政策建议。

金融稳定；货币政策；宏观审慎政策；股票市场；资产价格

中国人民银行南昌中心支行课题组主持人：王信；成员：朱锦，张朝洋，林海，刘树德。（江西南昌330008）；肖青云，中国人民银行新余市中心支行。（江西新余338000）

危机频发的现实表明，仅维持价格稳定并不能确保宏观经济金融体系的稳定。在2008年全球金融危机中，无论是全球金融市场还是中国金融市场都经历了大幅调整和波动，至今尚未完全平息。进入后金融危机时代以后，经济理论界对于市场行为具有内在的不确定性，以及市场机制并不足以预防和缓解危机等问题已经基本达成共识，宏观审慎管理的思想也正是在这样的经济背景下被确立，随之国际社会和各国政府都致力于探索有效且可行的宏观审慎政策工具，旨在通过宏观审慎管理来化解系统性风险和维系金融稳定。我国“十三五”规划纲要明确指出，要加强金融宏观审慎管理制度建设，构建货币政策与宏观审慎管理相协调的金融管理体制。中国人民银行从2009年开始研究强化宏观审慎管理的政策措施，2011年正式引入差别准备金动态调整和合意贷款管理机制，2016年起进一步将该机制升级为金融机构宏观审慎评估体系，不断加强逆周期调节和系统性风险防范。对中国而言，2015年以来股市、汇市等金融市场出现了波动，一度引起国际投资者的高度关注。那么，金融市场波动与货币政策转型之间到底存在何种联系？本文旨在通过对相关文献的主要观点进行梳理，并结合中国股票市场发展和货币政策调控实践对相关的典型事实进行提炼，为促进我国货币政策转型提出政策建议。

一、观点梳理

（一）关于资产价格波动影响金融稳定的传导效应。目前，关于资产价格波动与金融稳定关系的研究与讨论，主要围绕资产价格波动影响金融稳定的传导机制及效果分析来展开。一方面股票等资产价格波动是衡量金融稳定的重要指标之一，特别是股票市场的脆弱性与金融稳定之间存在显著的相关性；另一方面资产价格波动也会通过银行信贷、货币政策以及宏观经济等中间变量影响金融稳定。归纳起来，主要包括三种观点：一是通过银行信用影响金融稳定。主要结论是：资产价格的急剧走低，会恶化银行和借款者的资产负债表状况，进而影响到银行的信贷扩张能力和借款者的信用获得能力，进一步造成信用紧缩，增加金融脆弱性；信贷规模的减少会缩减企业投资，进而降低抵押物价值，并最终导致整个经济体系的信贷缩减和资产价格下跌，威胁金融稳定；银行为满足取款人的流动性需求而试图出售风险资产，既会导致存款和信贷规模的收缩，也会加剧资产价格的下跌，引发金融不稳定；金融体系及银行资本金的变化都存在顺周期性，新巴塞尔协议的实施进一步强化了金融体系的顺周期性，加剧了银行资本金的变化，从而产生金融不稳定。二是通过加剧信息不对称问题影响金融稳定。主要结论是：非金融机构资产负债表的恶化，会进一步加剧金融市场的信息不对称问题，并演变为金融不稳定；股票等资产价格的大幅下跌会降低抵押价值和公司净资产，加剧金融市场的逆向选择和道德风险问题，导致信贷收缩和经济紧缩；当信息不对称问题积累到一定程度，干扰了金融市场的信息流传递，以致阻碍了资金有效配置，就会出现金融不稳定甚至金融危机。三是通过传递未来不平衡信息影响金融稳定。主要结论是：当期股票价格是未来危机发生概率的函数，可以用来预测未来系统性危机发生的可能性；资产价格的下跌可以传递关于不平衡的信息，导致通货膨胀和产出波动；股票等资产价格的紊乱会抑制资源的有效配置，且在这种资产价格紊乱被放大时就可能出现金融困境。

（二）关于资产价格稳定是否应纳入货币政策目标。关于货币政策与资产价格之间的关系，全球金融危机爆发以前，理论界和实务界对货币政策是否应对资产价格泡沫做出反应以及如何反应进行了长期的研究和探讨，主流认识是反对将资产价格稳定纳入货币政策目标，但是危机以后大家发现一般物价水平的稳定并不能确保整个经济体系的平稳运行，资产价格稳定和金融稳定对经济增长的影响越来越重要，利率也不是治理资产价格泡沫的有效手段，事后干预成本要远远大于事前干预的效益损失，且事后干预还可能带来潜在的通胀风险，于是引发了对危机前主流认识的重新思考和修正。归纳起来，主要包括两种观点：一是货币政策不应盯住资产价格。该观点认为，中央银行不应将资产价格稳定纳入货币政策目标，况且货币政策也无法改变影响资产价格的长期货币环境。主要结论是：货币政策的首要目标应是维持价格的长期稳定，如果关注资产价格波动，加之资产价格波动的幅度和频率往往大于一般价格水平，从而会削弱中央银行的信誉；由于对资产价格泡沫的原因是源于基本面抑或噪声难以进行准确判断和事先干预，故而将资产价格纳入货币政策目标会增加货币政策实施的难度，其占优选择是在资产价格泡沫破灭以后向实体经济注入流动性来避免经济体系的崩溃；中央银行应将价格稳定和金融稳定置于统一的政策框架内，实行有弹性的通货膨胀目标制如泰勒规则，对通货膨胀缺口采取逆向干预以熨平物价和资产价格波动。二是货币政策应盯住资产价格。该观点认为，货币政策应关注资产价格波动。主要结论是：中央银行应将资产价格稳定和金融稳定纳入货币政策目标，特别是对资产价格进行逆向的事前干预，警惕低通货膨胀下的资产价格泡沫；中央银行应发挥宏观审慎政策的作用，既可以通过货币、信贷和衍生品等指标来识别资产价格泡沫和金融失衡，也可以通过控制流动性增长来提防泡沫累积；在危机破灭以后，对中央银行的救助行为进行一定限制，既有助于部分解决“大而不倒”金融机构的道德风险，也可以避免引发大规模的潜在通货膨胀。

（三）关于金融稳定目标是否应纳入货币政策框架。2008年全球金融危机的爆发，加速了宏观审慎政策这一新兴政策领域的引入。但是，对于关注价格稳定的货币政策框架是否应该修正以包含金融稳定目标，仍然存在争论。归纳起来，主要包括三种观点：一是修正的杰克逊霍尔共识。该观点认为，货币政策应该关注价格稳定，宏观审慎政策应该关注金融稳定，货币当局和宏观审慎当局拥有各自的政策工具，货币当局只有在金融稳定影响到价格稳定和经济增长预期的情况下才会考虑金融稳定目标。主要结论是：货币政策对信贷和风险承担的影响较为有限，在处理金融失衡问题上显得过于僵硬；宏观审慎政策具有“微调”的特征，可以对金融周期实施逆向干预；货币政策与宏观审慎政策的目标、工具及传导机制可以被清晰地区分开来；货币政策与宏观审慎政策存在“相互掣肘”的特性，故而两种政策之间应加强协调，并由此引发相关的“最后贷款人”问题；宏观审慎政策的引入不会明显改变货币当局的最优反应函数。二是逆向干预。该观点认为，中央银行在2～3年的短期内主要关注价格稳定，阻碍了其对抗持续增长的金融失衡的积极性。主要结论是：金融稳定应成为货币政策次要目标的组成部分，金融周期长于经济周期会延长货币政策的覆盖期限；宏观审慎政策并不能完全解决金融周期及潜在的套利问题；货币政策立场会通过金融中介部门影响风险承担，金融中介部门的脆弱性也会反过来影响货币传导及价格稳定；货币政策与宏观审慎政策应加强协调，同时也引发货币政策负担过重的问题。三是金融稳定与价格稳定同等重要。该观点认为，金融稳定和价格稳定密切关联，不可能区分开来。主要结论是：货币政策的金融稳定目标和价格稳定目标处于同等重要的地位，货币政策应在稳定金融体系、解决金融市场失灵和疏通货币政策传导方面发挥主要作用，特别是在经济上行时期应竭力避免出现金融失衡；宏观审慎政策与货币政策不存在实质的区别；时间不一致性问题的存在，要求货币政策与金融稳定政策之间应加强协调。

总体来看，这些观点都认为在追求价格稳定目标的过程中，金融稳定与货币政策之间存在重要的相互作用。但是对于是否应将资产价格稳定纳入货币政策目标以及是否应将金融稳定纳入货币政策框架则仍然存在争议，特别是对于金融稳定与货币政策之间的相互作用是否具有普遍性，独立的宏观审慎政策是否有效，货币政策会在多大程度上导致金融不稳定，货币政策又会在多大程度上可以避免用来实现金融稳定目标等看法并不一致。例如：如果金融稳定与货币政策之间的相互作用比较强烈，那么政策协调的效果就更好，特别是在中央银行动用所有政策工具来同时实现价格稳定和金融稳定目标时更容易被内部化；如果宏观审慎工具在管理金融周期方面无效，那么使用货币政策工具来实现金融稳定目标就更合适；如果纯粹的价格稳定型货币政策本身就是金融失衡增长的重要原因之一，那么就非常有必要考虑货币政策对金融稳定的影响；如果货币当局在危机时期不得不从事稳定金融体系的目标，那么将货币政策与金融稳定政策纳入同一政策框架就比较管用。

二、现实考察

（一）不同经济体对货币政策的关注有所差异，宏观审慎管理的作用凸显。危机频发的事实表明，宏观经济波动更多地来自金融市场的异常波动，这极大改变了中央银行的目标函数和货币政策反应规则。随着金融体系的不断扩容，各国央行日渐兼顾物价稳定和金融稳定双重目标，货币政策框架也发生了重要变化，如印度在危机后确定了货币政策“促增长、抑通胀、维持汇率稳定”的三重目标，并将抑制通货膨胀放在首位。同时，新兴市场经济体的货币政策大多建立在支持和保护金融体系安全性和稳健性的基础之上，并更加重视流动性风险，如巴西将于2019年或2022年全面达到《巴塞尔协议Ⅲ》监管标准，印度使用的《巴塞尔协议Ⅲ》指导方针更加严格，将风险加权资产的资本率保持在9%而非8%。实践中，发达经济体部分央行的货币政策传导机制发生了重要变化，除了传统的利率和货币供应量传导机制、信贷传导机制、资产负债表传导机制以及汇率传导机制，另外还增加了资产价格传导机制和宏观审慎传导机制，而这有别于资产价格，但一定包含资产价格，其更强调整个金融体系的稳定。目前，多数央行的观点主要是建立逆周期资本监管，以降低金融风险和保持金融稳定。总体来看，发达经济体更关注资产价格传导机制和宏观审慎传导机制，并在实践中渐进式推进；新兴市场经济体则从单一的稳定物价目标转向为兼顾物价稳定和金融稳定的双重目标，并逐渐实现从微观审慎到宏观审慎政策的转变。

（二）新兴经济体面临的资产价格变动更频繁，货币政策调控的难度更大。纵观全球历史上的多次股票市场大幅度波动，各国央行无一例外地都出手援救。以2008年全球金融危机为例，发达经济体纷纷采取宽松货币政策，增加市场流动性。但是，以印度、巴西、俄罗斯等为代表的新兴经济体货币政策实施举步维艰，一方面这些国家的股市在次贷危机期间与美国等发达经济体股市同步下跌；另一方面受金融市场溢出效应与美联储QE退出的影响，引发了全球短期资本流动再次波动加剧，国际投资者加速从新兴市场撤离。美国等发达经济体量化宽松政策创造的巨额流动性在后危机时期显露出其负面效应，主要表现为大宗商品价格高企和国际投机资金再度活跃，特别是前者导致输入性通胀压力上升，制约了新兴经济体的货币宽松空间，促使其进入货币政策观望期。以印度为例，在2008年10月至2009年4月期间为应对全球金融危机，先是通过降低回购利率和逆回购利率以及增加二级市场上公开市场操作工具的回购等方式促使经济复苏，2012年由于欧洲债务危机蔓延和通胀率攀升而持续加息，2013年5月因美联储退出量化宽松政策的预期加强而提高回购利率，直至2014年国际油价下跌拉低国内通胀才再度为货币政策释放了空间。总体上，从新兴经济体货币政策操作面临的环境看，由于同时面临通胀、资本流动逆转、货币贬值以及经济增长放缓的风险，货币政策调控的难度较大，货币政策出现了分化，资产价格波动更为频繁。

（三）中国股票市场的波动特征较明显，需密切关注危及金融稳定的冲击。近年来，随着金融市场化改革的深入，中国股票市场实现了较快发展，截至2016年6月末，境内上市公司总市值已达46.3万亿元。与其他国家的情况类似，中国股票市场的发展亦呈现出明显的波动特征。对过去十年的中国月度股票指数方差进行分析发现，中国股票市场共出现过两次程度相对较大、持续时间相对较长的大幅波动期：一是2006年11月至2009年8月，期间上证综合指数最高为6092.06点，最低为1706.7点，二者相差2.6倍；二是2014年12月至2016年1月，历时14个月，期间上证综合指数最高为5166.35点，最低为2655.66点，二者相差0.95倍。值得注意的是，2008年初至2010年末，先是中国金融风险在股票市场带动下急剧上升，不稳定因素开始积聚，后是随着股票市场泡沫破灭，金融体系的稳定性得到一定改善；2011年初至2014年末，该阶段的金融体系在外部冲击、内部流动性以及资产价格三大因素冲击下显得动荡不安，包括外部投资冲击、影子银行规模扩张以及股票价格迅速攀升，进一步反映出金融风险隐患；2015年下半年至2016年上半年多次股灾的出现和外汇市场的剧烈波动，加上银行不良贷款率的进一步攀升，让原本脆弱的金融体系遭遇进一步冲击。这说明，零星的、局部的风险刺破有利于金融系统的风险提示，纠正市场主体的过度反应，但对危及金融稳定的冲击，必须采取防治结合的措施。

（四）中国货币政策体系不断完善，对不同类型政策工具的使用趋于成熟。从过去的十年里中国货币当局使用的主要货币政策工具及重要金融改革政策来看：一是使用频率和使用方向呈现差异化特征。其中，使用频率上，从高至低依次为：人民银行主导或主要参与的涉外金融市场改革、存款准备金率、人民银行主导或主要参与的境内金融市场改革、基准利率、窗口指导、购房贷款首付比；使用方向上，各项金融市场改革呈现的管制程度越来越低，存款准备金率总体呈现走高特征，基准利率和购房贷款首付比呈现对称性的变化特征，窗口指导的作用不断强化。二是使用效果也呈现差异化特征。这主要表现为普遍收紧多于普遍宽松，定向宽松多于定向收紧，放松金融市场管制多于加强金融市场管理。此外，近年来人民银行逐步加强公开市场操作，并创设了中期借贷便利、常备借贷便利、短期流动性调节工具等许多流动性调节和基础货币投放工具。比较而言，主要货币政策工具和重要金融改革政策的行政管理性较强，而公开市场操作等工具的操作更为频繁和常态化，市场化操作特征越发明显。

（五）在短期，中国主要货币政策工具对抑制股票市场波动的作用有限，但是加强市场管理等重大金融改革政策有助于稳定股票市场。从过去十年货币政策或改革政策出台当日的上证综指涨跌表现来看，股市收涨概率更大①政策公布当日上证综指收涨概率=政策公布当日上证综指收涨次数/在股票交易日公布相关政策次数；政策公布次一交易日上证综指收涨概率=政策公布次一交易日上证综指收涨次数/累计使用相关政策工具次数。政策公布当日、次一交易日上证综指收跌概率的计算方法类似。。其中，实施扩张性货币政策后的股市收跌概率更大（67%），实施紧缩性货币政策后的股市收涨概率更大（51%）。这说明货币政策调整初期往往伴随着市场对政策风险的适应和调整过程，距离预期效果存在一定时滞。从政策出台当日及次一交易日上证综指涨幅变化来看，货币政策与股市波幅缩小的关联度不高，股市波幅较政策出台前进一步扩大的概率较大。但是加强金融市场管理、加强境内或涉外金融市场管理政策出台当日，股市波幅小于上一交易日的概率更高（75%、71%和80%），在次一交易日股市波幅继续小于政策出台前一交易日的概率也更高（67%、57%和80%）②政策公布当日上证综指波幅较前一交易日缩小概率=政策公布当日上证综指波幅较前一交易日缩小次数/在股票交易日公布相关政策次数；政策公布后连续两个交易日上证综指波幅较前一交易日缩小概率=政策公布后连续两个交易日上证综指波幅较政策公布前一交易日缩小次数/在股票交易日公布相关政策次数。。这说明货币政策工具对平抑即期股市波动的作用不明显，但是重大金融改革政策的出台则会促使股市波幅在短期内趋向于稳定。

（六）在长期，中国主要货币政策工具调整并不能抑制股票市场波动，但是公开市场操作等市场化操作类工具则有助于稳定金融市场。从存款准备金率、基准利率等货币政策工具来看，在其频繁调整时期如2006年6月至2008年12月、2014年12月至2015年12月，上证综指也在大幅波动。事实上，近年来股市大幅波动期间货币政策工具的使用也更为密集，说明货币政策并不能有效平抑股市波动。从M2增速与上证综指的走势来看，2004年12月至2016年6月，M2增速与上证综指的相关系数为0.08，但在股市相对平稳阶段，如2008年5月至2014年6月，二者相关系数则为0.64。这表明股票市场在相对理性和平稳波动时期，M2可以在中长期影响股票市场走势，但在大幅波动时期，M2对股市的影响并不明显。从货币市场利率观测公开市场操作等市场化操作类工具与股市波动的趋势性关系发现，市场化操作类工具有助于稳定股票市场①两次股市大幅波动分别是：第一次，2006年11月至2009年8月；第二次，2014年12月至2016年1月。。第二次股市大幅波动时期的持续时间更短，且股票波动程度相对更小。以银行间市场债券质押式回购利率为例，第二次股市大幅波动时期，银行间利率相对处于低位，运行相对平稳，波动趋于收敛，而第一次股票大幅波动时期，银行间利率呈现震荡上行态势，波动幅度较大。这表明银行间市场流动性的合理充裕对稳定市场信心、减少股市大幅波动持续期和降低股票市场波动幅度具有积极作用。

（七）中国货币当局面临的基础条件发生根本变化，有助于货币政策转型。近年来，中国货币当局面临的基础条件发生了根本变化，如外汇占款不再大幅增加、市场对人民币汇率的单边升值预期已经改变、互联网金融的发展让价格信号变得更加敏感、金融市场的基础设施不断完善等，这些都有利于货币政策框架的转型。目前，中国货币当局在关注货币政策框架多目标兼顾的同时，正在有序推进货币政策转型，主要体现在三个方面：一是从转变货币政策调控方式看，“新常态”下中国的货币政策调控方式已由传统的全面宽松转向预调微调、“区间调控”和“定向调控”。相比传统的数量扩张的货币政策，利率调控模式更有利于发挥结构性调控的作用。二是从货币政策工具创新看，2014年以来，货币当局创新性地使用了许多流动性调节与基础货币投放工具，2015年末将差别准备金动态调整和合意贷款管理机制升级为宏观审慎评估体系。三是从推进人民币利率市场化与国际化看，2013年7月放开金融机构贷款利率管制，2015年10月放开存款利率上限，2015年12月宣布人民币加入SDR，这些都为货币政策转型提供了必要的支持。但是，在货币政策转型过程中，中央银行除了继续促使数量型工具向价格型工具转型，还需密切关注国内外经济形势变化，综合考量如何协调应对总量、结构与风险等方面的挑战，以及如何解决当前分业监管模式上可能会存在的监管真空和监管缺失等问题。

三、政策建议

（一）重视股票市场等金融市场波动因素。一是货币政策在坚持币值稳定和经济增长目标的同时，也要适当考虑资产价格的过度偏离。资产价格的过度偏离包含了未能被通胀和经济增长所捕捉的信息。故而有必要适当考虑资产价格的过度波动所隐含的信息以及可能给经济带来的影响，并采取防御性的货币政策，力求在泡沫形成的初步阶段就采取行动。二是延长货币政策目标的覆盖期限至整个经济周期，并考虑货币政策在整个经济周期中的均匀性。对于目前在西方发达国家处于主流地位的通胀目标制，政策考虑的期限一般也仅为1～2年时间，大幅短于金融周期，容易导致货币政策的短视，加剧经济波动，引发金融失衡。故而应保持货币政策在整个经济周期的均匀性，即货币政策要以整个周期为考虑对象，采取相对和缓的政策措施，这样货币政策在整个周期内的调整幅度就会相对和缓。三是进行机构和机制改革，健全宏观审慎框架，改善货币政策环境，促进金融稳定。宏观金融审慎框架旨在为货币政策提供良好的政策环境，以抵消金融体系的过度顺周期性。故而，除了加强对金融机构资产负债状况的监测，实行信息共享，还应进行机构和机制改革，加强货币政策与宏观审慎政策的协调配合，从而增强货币政策的有效性，促进金融稳定。

（二）健全现行货币政策转型的目标框架。一是要明确“新常态”下的货币政策转型目标。与其他国家央行在处理货币政策与金融稳定关系问题上所面临的货币政策框架的转型相比，中国央行的政策转型既代表了货币政策的主要工具变量由基础货币向基准利率的转变，也意味着在决定政策利率时如何设定金融稳定在货币政策目标中的权重，以及在应对金融稳定风险时如何妥善处理货币政策与宏观审慎政策框架之间的关系。中国央行应健全“以稳定币值为主，兼顾国际收支平衡、金融稳定及经济增长”的弹性货币政策的多目标框架。二是完善货币政策调控规则。与美国等发达经济体采用利率作为单一的货币政策中介目标不同，我国是利率和货币供应量并行，这显然不利于评估货币政策对股票市场的反应。从各国的实践来看，单一的货币政策中介目标被广泛采用，并且在引导公众预期、平抑经济波动方面收效明显。短期，中国仍应实行以货币供应量与利率为中介目标的混合型货币政策调控规则，在实现“定向调控”方面主要采用数量型工具，而在防范金融市场波动、维护金融稳定等方面主要采用利率等价格型工具；中长期，随着金融市场渐逐成熟，应从以货币供应量为主的数量型工具逐渐过渡到以利率为主的价格型调控规则。三是加快利率市场化进程。加快利率体系建设，基于货币市场的发展确定政策性主导利率指标，并建立以SLO、SLF等利率为利率上限、以超额准备金存款利率为下限的“利率走廊”机制，从对不同期限、不同层次的利率直接调控转向疏通利率传导机制。同时，央行等监管部门可通过定期公开言论以及对货币政策执行的解读来加强与市场沟通，管理和引导市场预期，加强价格型货币政策的有效传导。

（三）完善货币政策与其他宏观政策的配套设计。一要继续深化股票市场改革。实现股票市场的理性扩容，不断增强股票市场对货币政策调控的传导能力，构建包括股票市场在内的多层次货币政策传导渠道；推行新股发行定价制度改革，尽快解决包括高股价、高市盈率、高募资规模在内的“三高”问题，构建实质有效的监管框架；推进上市公司治理结构的完善，提高公司盈利能力，为货币政策的有效传导提供支持；规范股票市场的信息披露程序，建立相应的制度约束机制，促使股票市场对信息的反应能够及时、充分、合理、透明。二是推进国内金融监管体制改革。扩大宏观审慎监管范围，将证券、保险行业纳入监管框架，加强银行、保险资金流入股市的监管，防范混业经营风险，明确各金融监管部门在宏观审慎管理框架中的地位与职责。三是建立宏观审慎管理的协调机制。中央银行与包括银监会、证监会和保监会在内的金融监管部门建立有效的协调机制，加强信息沟通和密切配合，以此来降低金融市场波动的幅度，并建立资产市场预警预报体系，采取预先防范的货币政策，以便在资产价格泡沫形成的初期进行干预，从而促进金融体系和实体经济的稳定和发展。

（四）加强货币政策在金融市场的协同性。一是加强公众沟通和预期引导。因货币政策的任何调整都可能对股票市场产生影响，这就需要完善相关的货币政策信息披露制度，从而缓解货币政策变动对股票市场的影响。与发达国家相比，我国货币当局在公众沟通和预期引导方面尚需加强，因为这对于减少股票市场的内幕交易和提高货币政策效率都是重大利好。二是完善公开市场操作常态化机制，通过PSL、SLF、MLF等创新金融工具释放流动性，改变主要以外汇占款方式被动投放基础货币的局面，增强央行流动性管理的主动性。三是强化全口径信贷管理，关注股票交易杠杆率的变化，同时进一步强化对内、对外金融市场规范性管理。四是通过“一带一路”以及人民币离岸市场建设等方式积极推动人民币国际化进程，减轻全球性货币政策的负面作用，增强对国际金融市场风险传染的适应性和可抗性。四是减少货币政策对股票市场的负面冲击。总体上看，我国股票市场的“政策市”特征明显，故而有必要从完善股票市场基础设施及生态环境入手，减少货币政策对股票市场造成的不利影响，避免股票市场出现异常、频繁的大起大落，从而起到稳定市场预期的作用。

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