姚洋：混改速度慢，重要原因是国企负债太多

武琪

中国的经济增长减速有结构原因，更重要的是周期性的原因，我们没有必要悲观，政府的政策应该在保增长和结构调整之间取得一定的平衡，两者任何一方不可偏废。

10月9日，第八届北京大学企业家论坛—中国创业者2016峰会在北京大学百周年纪念讲堂举行，北京大学国家发展研究院院长、著名经济学家姚洋作了主题演讲，他指出了解中国经济的大势，特别是在目前经济增长减速的情况下，如何来看待中国经济的发展态势非常重要。以下为姚洋演讲内容：

中国经济增长减速的原因

认识到中国经济增长减速是经济周期性的原因对我们作出判断非常重要。现在市场上弥漫着一种悲观的情绪，首先，减速跟周期有非常大的关系，如果意识到这一点，就不必那么悲观了。第二，我想澄清一些对中国经济的几个判断，比如效率问题、投资问题，还有结构调整和保增长之间的关系等。第三，杠杆率和如何去杠杆。最后，是关于国企改革，国企改革是这一次结构调整中的重点之一。

中国经济增长减速肯定有结构性的原因，这一点不可否认。我国经济增长模式和日本基本上是一样的，日本在五六十年代也是出口导向，中国也是二三十年出口导向的增长模式。日本的经济减速是由于石油危机，中国经济增长减速是由于全球经济危机。

日本从1973年到1993年的二十年间，增长速度一下子从1960年的9%以上，跌到了只有3.5%。但其实，日本的这二十年，是赶超的二十年。到了80年代末的时候，美国人已经开始喊出了日本第一的口号。70年代、80年代世界技术的领先者是日本，这对我们判断中国今天的形势是非常重要的。即使是这么说，日本的经济增长速度只有3.5%，因为技术进步是很慢的，不可能一个经济体总是会以7%、8%的速度增长，3.5%已经相当好了。

另外一个结构性的原因，是我们自己的结构变化。原来快速的工业化，经过一段时间的发展，现在已经达到顶峰，到了去工业化的阶段，增长主要靠内需来拉动，这也会使经济增长减速。

经济增长减速具有周期性原因，任何经济都有周期，包括中国。中国从1992年开始，基本上是两个大周期、四个小周期，两个上升和下降。1992年到1997年是上升期，1998年到2003年是下降，2004年到2012年是超常的扩张性，从2013年开始进入了下降期。

因此来说，GDP的增长是两个波峰，两个波谷，投资的增长率，也是一样。

从CPI和PPI来看，都是一样的，但看PPI比较准确一些，上世纪九十年代初，PPI非常高，1997年亚洲金融危机之后变负了，历经十年，现在是正。

中国的经济周期基本上是每七年一个小周期，就像股市、婚姻一样，都是七年一个周期。

在我国经济增长处于下行期这样的提前下，来谈中国经济的一些问题，在我看来都是一种误解。首先，经济效益。经济学家度量经济效益都用全要素生产率，抛掉劳动率的增长、资本的增长，剩下的增长是效率的改进。所谓的全要素生产率是一个残差，GDP增长速度减去了劳动和资本增长的组合。这样的情况下，一定是顺周期的，当景气增长是上升期的时候，TFP就会比较高，反之，景气下降期的时候，TFP比较低。当前社会的利用率70%左右，已经有很多工人放假回家了，但是仍然被计算到资本和劳动力里面，这样来看残差小。很多经济学家说，我们的经济增长减缓不是效率下降。

关于如何看待这个问题，应该用投入来衡量。首先，用人力资本投入来衡量，近些年，我国人力资本增长率非常非常快。2010年的时候，教育部相关规划称，到2020年，大学入学率达到40%，在我和团队做教育回报率的研究时，发现年轻人的教育回报率远远大于老年人。此外，我国的研发投入超过GDP的2%，已经接近发达国家的水平，但与此同时，人均收入却不到发达国家的五分之一。（美国是2.7%，我国的目标是到2020年达到2.5%。）华为是我们国家少有的几个不计成本投入研发的企业，每年的研发投入是500亿人民币，任正非称，两年之后要达到100亿美元，据了解，华为对研发的投入比硅谷一些公司还要大。

最近日本的科学家又得了诺贝尔奖，日本进入21世纪之后，有17个诺贝尔奖获得者，他们的目标是到2050年要有30个诺贝尔奖获得者，时间过了三分之一，已经有17个诺贝尔奖得主。这些诺贝尔奖获得者他们的工作是什么时候完成的？上世纪七八十年代，屠呦呦的工作也是在这个时期完成的。我国科学家现在所做的这些研究，在今后二十年到三十年里，极有可能获得诺贝尔奖。因为我们的研发投入在增长，现在很多的科研都是靠经费，靠研发投入，没有经费做不出来。

上世纪日本的七八十年代就是我们未来二十年的情形，中国会比日本做地更好，没有任何理由悲观。

姚洋演讲

投资问题

有很多人说我们现在投资太多，靠投资拉动经济增长是不可持续的。不能说中国搞投资没用，新古典经济增长理论告诉我们，经济增长有两个阶段，第一个阶段是赶超阶段，第二个阶段是稳态阶段，在第二个阶段，投资用处不大，但是在赶超阶段，投资有用。因此来说，我们国家还有巨大的投资空间。

现在，我国还有三分之一的人口生活在每天两美元的收入水平之下，这样严峻的现实告诉我们，中国其实还是非常贫穷的一个国家，只不过因为财富集中在沿海地区，使得沿海地区看上去非常富有，但是事实上广大内陆地区与沿海地区经济发展水平相差很大，而且差距一直在扩大。

投资回报率下降是一个自然过程，因为以前太高了，在10%以上，现在自然要降到合理空间，目前是6%，当然还是很高，比发达国家高。

为什么说投资回报率下降是一个自然的过程呢？以前我们的出口基本上没有限制，劳动力转移基本上也是无穷的，现在，全球市场的需求降下来了，劳动力转移也停滞下来，这是让我们的资本回报率下来的原因。另一方面，也要看到，我们国家现在很多投资实际上是在改进我们的福利。

以铁路、地铁为例，其回报率其实一直很低。全国高铁线只有两条盈利，一条是北京到上海，一条是北京到天津。但如果问这个投资值不值？问普通老百姓的话，当然值，但是当在算经济账时，并不值。

人们走在日本的大街上，都会感叹这个国家真干净，这是一种享受。消费是一种福利的提高，投资也是，很多投资都是福利的提高，为什么不能做呢？

结构调整和保增长之间的关系

结构调整到底应该做什么？结构调整应该就是提高潜在增长率，把潜在增长率提高起来。现在潜在增长率在下降，是结构性的原因。

但是不能用结构调整做短期的事情，特别是不能做反周期的事情。如果单单看着经济下行不保增长，非得硬来调结构，想用一种方法做所有的事情，这种想法是错误的。

保增长的目标是什么？是要让实际增长率达到潜在增长率。那我们的潜在增长率到底有多高？按照我自己的计算方法，我国的潜在增长率应该是在6.5%到7.2%之间，只要投资率能保证在12%到15%的水平上。现在，根据官方的数据，我们的GDP增长率依然很高，数字显然是有水分的，在高增长时期，统计局的数字是低报，在低增长时期，数字是高报。

2015年，有两次大的政策失误，一次是股灾，另外一次是当年8月11日的汇改，在贬值压力非常大的情况下，实行汇改，强化了贬值预期，5个月的时间里，外汇损失了5000亿美元。但是可以看一下数据，2015年我国的外贸盈余将近6000亿美元，对比来看我们损失了1.1万亿美元。但是看官方数字，说我们那一年的境外流量只有6000亿美元。但无论如何，哪怕是6000亿美元的资本流出，也是非常大的数字。如此，就能理解为什么，在一季度要发4.6万亿元的信贷，量有些大，但措施是必要的。

债务问题

首先要问中国的负债到底高不高？中国的负债是在企业层面，政府的负债并不是那么好。负债率的增长基本上是逆周期的，经济景气的时候，负债率比较低，经过不景气的时候，负债率比较高。在经济下行的时候，企业的订单就会减少，负债率就会上升。

当前，我们的负债主要集中在几个领域：房地产、建筑，还有钢材、水泥、电这些行业。

第二，我国的M2很高，有很多人说是因为我们的M2高是杠杆率太高，是发钱发太多了。那么，为什么中国的M2高？M2多是不是有问题？如果说M2的钱是平均的分到每个人头上，其实没有问题，但在我国分配不均。

M2为什么多？有两个重要原因，一是与金融结构有关系，货币本是就是一种债务关系。二是中国储蓄太多了，储蓄存量是世界的40%。我们的GDP是世界的15%，但是储蓄却是世界的40%。

央行的资产构成最大一项是外汇储备，中国的货币增长主要是外汇储备的上升，政府的债券比例是极小的，也就是说央行没有做财政货币化的事情。现在很多讨论都是似是而非，说央行货币放水是错误的。而事实上央行没有放水，如果央行真的放水了，GDP增速不只是2倍，可能是3倍。准备金率是多高呢？17%，要知道2003年的时候才8%。所以，根本原因是我们储蓄太多，是我们的货币增长模式带来了大量的储蓄。

我们的目标应该是如何用好这些储蓄。

如何降杠杆？

彻底的杠杆在经济下行的时候等于是自杀。1929年美国的大萧条告诉了我们最重要的经验：在萧条的时候，一定不能紧缩货币，紧缩货币等于自杀。

美丽的烦恼是储蓄太多。但是关键在于怎么把钱用好，特别是在经济下行的时候。现在民间投资意愿非常低，民间投资的增速在5%以下，国营企业负债率也非常高。如果再让老百姓负债，随之房地产的泡沫也越来越大，就只能靠政府来发债，此外是扩大直接融资。

政府发债要做什么呢？现在做的是地方债的置换，把商业债转换成政府的债。另外一方面还可以做一些扩张型的发债，买三四线城市的房子，稳定房价，补贴给三四线收入相对较少的人群，可以减轻农民负担。

国企改制

十八届三中全会制订了混改的目标，但是混改的速度比较慢，很重要的原因是国企的负债太多。

国企的负债是多少呢？总额是83.5万亿，负债率是66%，高出了民营企业15个百分点。

我们国企有最好的技术，最好的厂房设备，最好的人才，也有一流的产品，但管理却跟不上，被债务拖累。

沈阳机床厂是一个比较典型的例子，他们开发了i5数控系统和智能机床，可以和西门子竞争。但是，从数据来看，2015年底，沈阳机床厂的资产负债率高达90%，利息支出每年就有10.8万亿元！明年上半年，将有37亿元的债券到期。

债务和融资成为制约国企发展的瓶颈。如果我们能采用一种方式，对它实现混改，这个企业就有希望了。

债转股可以成为一个新的方式。在上一轮结构调整的时候，我们成立了四大资产管理公司，公司对应银行，但最后却发现，四大管理公司赚的盆满钵满。

所以，政府要做的就是给一个政策，允许民间资金进入这个领域成立资产管理公司，允许银行核销一部分坏账，打一些折，以让民间资本参与。

中国储蓄太多，但是也得找到民间参与国有企业的混合所有制改革的方法，这是国企改革非常重要的方向。核销一部分坏账，不会对银行产生大的影响。虽然在上一轮债转股里，的确对银行产生了影响，但当时负债率的确是太高了，坏账占到GDP的25%。可以采用拍卖的方式，比如沈阳机床厂，如果拍卖，可以赚100%，因为他们的技术非常好。收益是非常明显的，这样，国企改革实现了，降杠杆也实现了。

但是，阻力是国有资产流失。有人说这是给国有企业放假。其实，这种政治考量完全是多余的，盘活国有企业的资产，让它真正发挥效率是最重要的。第一，这些企业没有跑到国外去，是民营资本来接盘的，整个中国资本是受用的，在股份公司手里还是在政府手里关系不大。第二，我们已经犯了错误，就要接受错误，不要再为一错再错而后悔。

金融危机一来，要救。如果不救，看着这些企业倒闭吗？

最后，中国的经济增长减速有结构原因，更重要的是周期性的原因，我们没有必要悲观，政府的政策应该在保增长和结构调整之间取得一定的平衡，两者任何一方不可偏废。当经济下行的时候就是经济调整的时候，政府可以做更有利的事情，国企改革也能往前推进。