供给侧改革 全靠债转股

蔺常念

美国2009年率先实行量化宽松，全球货币供应过剩，推高股市及原材料，令商品价格大幅上升。商品价格在2009年至2013年经历前所未有的大牛市，但换来的是过分投资。至2014年问题开始浮现，几年来的过分投资开发，资源开始供应过剩，商品价格由历史高位回落。企业产能及存量过剩，且杠杆过高。

2012年习李上任，很快就要面对前朝过分投资在资源产业带来的经济问题。在改革开放首三十年，中国都以由上至下，大量固定资产投资及廉价劳工增加出口退税等手段，以投资及出口解决经济增长问题。自2013年开始，中国经济增长明显放慢，从10%降至8%、7%，到今年的6.7%。同期出口增长大幅下跌，今年9月以美元计出口大跌10%，以人民币计跌5.6%。

中央政府为解决工业困境，去年提出供应侧改革。

外国直接投资在21世纪初年增长超过30%，现今只有单位数。发达国家因经济衰退，令中国出口订单大减，加上中国工资大幅上升，劳工密集工业都迁往低劳工成本国家，例如印度尼西亚及孟加拉。传统工业例如炼钢、水泥及玻璃等，已经历四年多衰退。生产物价指数连跌五十三个月，到今年9月才回升0.1%。

建行打头阵救云南锡业

中央政府为解决工业困境，去年提出供给侧改革。目的有三：去存货、去产能、去杠杆。在煤炭及钢铁行业，中央取缔很多生产技术落后、规模细小的企业，大量压缩产能，达到存货减少的目标。很多小型煤矿及炼钢厂被迫关闭，令煤炭及钢铁行业提早达到去存货及去产能的目标。

去存货及去产能目标达到，中央必须解决最后一个辣手问题，就是去杠杆。

怎样帮负债过高的企业减少负债，渡过难关，令它们重拾正轨。发改委提出以股换债，解决企业负债过高的问题。很多企业因为商品价格下跌，经营陷入困境。以股换债让经营困难企业可以正常运作，从而为股东赚取回报及还债。

今年10月10日国务院发出《关于市场化银行债权换股权的指导意见》，视为化解企业债务及银行坏帐问题的重要文件。《意见》规定股换债只适用于短期经营出现问题的企业，不适用于无法挽救的殭尸企业，更不准地方政府包底。

10月16日云南锡业（000960.SZ）和建设银行（00939.HK）达成首个股换债协议，建行将50亿元的锡业债务转换成15%股份，按10月26日股价计算，市值约32亿元，「剃头」约36%。只要锡业股价从14元升至20元，建行便可全身而退。

股换债，是一个可行务实、能解决企业负债过高及银行坏账的有效方案。