买房还是买股

周展宏

过去一年，中国房价涨上天，房企跌成翔了，老百姓买房的热情又被调动起来了，我身边甚至发生了多起因购房而爆发的法律纠纷。芒格说投资者需要逆向思维，要总是反过来想，因此，我看到有些人就建议错过了去年房价上涨的人去买已经跌得很惨的房地产公司股票。

根据Wind的数据，截至到7月22日收盘，200多家香港上市房地产公司PB估值的中位数是0.59，也就是说在净资产价格上打了六折。150余家A股上市房地产公司PB估值的中位数是2.63，A股看起来估值仍然不便宜，但考虑到A股上市公司不允许对物业进行重估，所以虽然不如香港便宜，但应该也不算太贵，何况还有是很多PB估值在1倍多一点的公司。

不过，一旦从买房变成买股，那绝大多数人的能力是难以胜任的。我倒不是说他们的经济实力，而是说他们其实多数不具备证券分析研究的能力。我在拙作《投资者的记分牌》一书中也收回了建议普通人买股票的建议。

买股票之所以复杂，在于你首先得看得懂财务报表，公司比一套房子的财务状况显然要复杂得多；其次，你得理解公司的商业模式，就商业模式而言，房地产因为与每个人息息相关，倒是一个比较容易理解的行业；第三，作为小股东对于上市公司的经营决策几乎毫无影响，也就是说只能被动地接受管理层对公司经营，所以你得对管理层有足够的了解。

目前，香港市场低估大陆房地产公司的原因当然还是对中国房地产泡沫的担忧。中国房地产究竟有没有泡沫是一个争论不休的议题。最近安信证券还发布了一篇名为《房价之迷：有一种永远振荡上涨的房价！》的深度报告，力挺中国房地产。不过我们也有必要了解海外投资者的看法，也许旁观者清呢？

我最近也看了不少房地产公司，其中有两家香港上市的房企值得一表，一家是国企，一家是民企。两家公司的市值相差不大，市价都在净资产上打了很大的折扣。国企的物业和土地资产大都在上海核心地带，自持物业60多万平方米，土地储备400多万平方米，一年租金收7亿多。民企的主要在长三角地区，不过大都位于一、二线城市的远郊或者三、四线的核心，持有30多万平方米的商场物业，一年租金5亿多，同时还收到物业管理费5亿多。公司还持有十余家酒店，共有自持物业210万平方米，另有土地储备1210万平方米。两家公司都有200多亿的借款，而且还是不少的外币借款，因为人民币贬值的压力，两家公司都在减少外币借款。

仅仅从现时中国资产价格看，两家公司都是明显低估的。但是两家公司巨额的借款导致其利润不是很理想，它们每年的利润都低于财务成本，如果公司愿意降低负债，那利润将会出现显著上升。问题是，虽然中国房地产已经进入白银时代，但两家公司的管理层现时都不愿意降低负债，而仍然希望扩张。那家国企从去年开始到今年上半年，陆续出售了不少项目，回笼了上百亿的资金，但是我听说这些回笼的资金，公司并不想用来还掉外债，而是继续扩大土地储备规模或者作股权投资。

考虑到中国房地产市场的不确定性越来越高，海外大多数投资者其实是希望公司落袋为安，少举外债的，但是上述这两家公司大股东持股比例都超过了60%，因此，可以完全忽视投资者的这种诉求。

看完这两家公司的资料，我对这两家公司值不值得投资仍有疑虑，尽管它们表面上看起来确实都已经低估，相信诸位从中也看到了买股与买房的巨大差别。

菲利普·费舍（Philips·A·Fisher）是巴菲特非常推崇的一位投资者，是成长股价值投资之父。最近看到他对逆向投资的一个评点，深以为然：“真正的成功不是要做一个100%的逆向投资者。当城市中的人们看到新式汽车将淘汰老式街车的时候，有人会想既然没人愿意买老式街车的股票，那我就买它们吧，这显然是荒唐的。但是能分辨出大多数人接受的行为方式中的谬误，这才是投资获得巨大成功的要诀之一。”