债市系统性风险下降 双管齐下增厚绝对收益

金梦媛

市场中一些风险的暴露并不会影响债券市场的整体方向，债市向好的基本面并未改变，投资者不必过度悲观。

二季度，在信用债违约事件的影响下，债券市场出现一波快速调整。然而，在错综复杂的市场中，对基本面的判断是债市信心的关键，避免一些推理误区是当前必须正视的问题。在接受本刊记者专访时，兴业全球基金管理有限公司基金经理张睿表示：“今年债市的确将进入小年，但并不意味要对市场持悲观态度。接下来，单个违约事件可能还会发生，但绝不至于引发对系统性风险的担忧。”

调整策略，增厚收益

二季度，在信用债违约事件的影响下，债券市场出现小幅波动，市场中也出现了一些悲观预期。而张睿认为，从总体上看，这种波动并不会让债市走熊，继续看好债券市场主要出于以下两方面原因：首先，在债务周期下，宽松的货币政策和低利率会在较长时间内持续；其次，从大类资产的配置来看，银行作为很重要的一个配置主体，近两年对固定收益资产的配置需求不会很快消失。

目前，张睿所管理的债券型基金为兴全磐稳增利债券型证券投资。截至二季度，该基金的规模达57.30亿元。据介绍，虽然该基金属于一级债基，但大部分时间的运作接近纯债基金。主要原因在于，虽然其投资范围包括可转债，但契约规定其标的只能是到期收益为正的可转债。“前几年，这只基金在可转债上采取了重仓策略，也获得了比较高的收益。但在现阶段，绝大部分转债进入了负收益的阶段，因此今年我们已经将可转债的投资比例降至很低的水平。”她说。

面对当前的市场环境，对于债券基金接下来的策略，张睿表示，今年的投资回报以绝对收益为主。无论是机构客户还是个人客户，对绝对收益的预期都在下降，但同时对回撤的风险看得越来越重，主要原因是债券收益已经进入底部震荡的区域。“今年我们的策略依然是以配置一些短久期的优质信用债为主，在交易方面，主要是寻找一些利率债的波段性机会。从上半年的运作情况看，信用债的绝对回报占兴全磐稳增利债券型证券投资基金收益的主要部分，接下来，我们将利用利率债的震荡进一步增强收益。”张睿说。

债市向好，基础犹存

上半年，中铁物资的违约引发市场对央企、国企的担忧，类似信用风险的集中爆发对债市的影响一度较大。张睿认为，下半年这方面的担忧依然存在，单个信用事件可能会持续发生，毕竟债务到期量很大，很多公司都是通过短期的滚动融资在发债，一旦无法持续很可能出现问题。但债市系统性的风险已经低于上半年，一方面，中铁物资事件的爆发已经把很多风险暴露出来，让市场有了预期；另一方面，供给侧改革越来越明确，与之相关的配套政策也越来越清晰，后续类似的无序或突发信用违约事件反而会减少。并且，那些经营状况不好的公司原本就该被供给侧改革所淘汰。

对于接下来的市场情绪，张睿认为，虽然违约事件还会发生，但不必对接下来的债券市场过于悲观。长期而言，由于投资高峰已过、地产市场大拐点已经到来，我国宏观经济增速长期放缓趋势较为确定，名义增长率放缓将为长端收益率低位运行创造良好基础。无论是产能周期还是债务周期，都仍处于下行阶段，债市向好的基础犹存。债市去杠杆、违约个案、经济企稳等因素虽导致债市短期面临一定的调整压力，但同时也提供了更好的投资机会。债务问题是一段时间内的突出矛盾，但是系统性风险发生的概率不大。从政策上看，宽松低利率环境在较长一段时间内是主基调，也有利于防范系统性风险。

债券市场涨了两年之后，收益率水平持续走低，市场对基本面改善的敏感度逐步提高，转向防御策略。今年的考验主要在于如何筛选出信用风险较小的优质资产，以及如何选择与投资目标和策略相匹配的券种。张睿表示，对于那些涉及“两高一剩”，以及财务压力大的公司一定要回避。在债券的选择上，要综合考察一个公司的行业竞争力、所处行业未来的发展格局、自身的财务状况，以及现金流运转和投资的匹配度等。同时赋予那些基本面有明确利好的优质公司及供给侧改革在市场作用下已经自发发生的行业更高权重，通过稳健配置优质信用债，特别是久期较短、风险较低的品种实现绝对收益。

勤于调研，控制风险

在张睿看来，在债市风险事件频发的背景下，需要把更多精力放在风险控制上。对基金所关注的个券进行深度调研，有助于加强对投资标的的了解，从而实现有效的风险控制。对张睿来说，多年的研究员经历让对发债企业的资质非常关注，工作中会将更多的时间用于调研和实地考察。“一般来说，信用评级报告提供的信息相对有限且滞后，研究团队只有带着问题到发债企业多调查，才能更紧密地跟踪企业的信用资质。”她说。

在她看来，股票投资更多的是关注上市公司的过往业绩、成长性及所投项目的预期收益，而债券投资则更关注公司的资产负债状况、现金流、资本开支计划等。此前，债券投资更多的是自上而下，更关注宏观策略研究。而近几年，由于信用债成为占比较大的配置品种，对债券投资的要求相应提高，对单个债券的把握也要更为明确。不仅是信用研究员，债券基金经理自身也要具备信用研究的能力。随着债券市场规模扩张速度的加快，投资者的关注点从宏观层面转向行业景气度，更重视行业研究，近两年则进一步下沉，对个券的关注度逐渐度上升。因此，对于基金公司来说，团队建设尤其重要，包括对发债企业的覆盖，对相关企业发行公告、内部评级、调研会都需要极为关注。

接下来，个别债券的违约可能常态化，但多数出现债券违约的企业本身都存在经营或财务上的问题，并非无迹可寻。张睿表示，对这类企业的研究和筛选应更加深入和严格，绝不能再出现违约事件后才去关注。