全球“后危机时代”的中投式应变

聂欧+乌兰

面对风险，全球的主权财富基金都在顺势而变，而中投的应变，是为了离自己的初衷更近一点。

“我们并非转型，而是在坚守初衷，顺势而为。”中国投资有限责任公司（下称“中投”）董事长、首席执行官丁学东告诉《财经国家周刊》。

为了应对全球经济颓势，丁学东的脑子里早已为中投构筑了一幅攻守兼具、进退有度的多层次图景，并努力在中投过去近九年的实践基础上聚精去糟。

事实上，自2015年1月成立新的子公司——中投海外直接投资有限责任公司（下称“中投海外”）的那一刻起，中投就被市场解读为一方面响应国家“一带一路”倡议，一方面在“后金融危机时代”急求转型。

此外，自2016年7月以来，中投高管层“新鲜血液”不断：上海市原常务副市长屠光绍强力加盟，出任中投公司副董事长兼总经理。随后，又传来中国证监会国际部原主任祁斌出任中投公司副总经理、中国人寿原副总裁白涛出任汇金公司总经理等消息。

从近期组织架构的变化到管理层的变化，到2015年业绩增长受争议导致市场传出“转型说”，不禁让人心生疑问——这一截至2015年底总资产规模高达8100亿美元的全球第二大主权财富基金，究竟在下一盘怎样的棋局？

“我们既非简单迎合政策，也非急转弯。”专访期间，丁学东并不急于澄清，而是对中投的战略布局娓娓道来——尽管当前全球经济复苏疲弱、大宗商品市场低谷以及负利率政策等多方面阴影重重，但中投却有条不紊地坚守了长期财务投资人的初衷，不但实现了成立以来累计年化国有资本增值率15.3%，还审慎应对了全球风险并积极探索业务拓展和治理革新，稳健推进境内外投资与管理，在公司治理和深化全面风险管理体系等方面，取得了长足进步。“中投公司也会充分利用‘一带一路建设所带来的新机遇，在沿线国家积极寻找商业化的投资项目。”

他对于中投的未来有两大预期：一是两年以后，中投总资产规模或将达到1万亿美元，成为排名全球首位的主权财富基金；二是中投未来将以公开市场股票、债券之外的“另类投资”为主，在投资回报下降、投资风险积聚的当下，构筑起科学合理的可持续发展机制。

可以说，全球的主权财富基金都在顺势而变，而中投的应变，是为了离自己的初衷更近一点。

眼下，正时值G20这一千载难逢的中国主场机遇，中投将如何打好主场战役，攻守兼备地抓住机遇，正是丁学东心中的一盘大棋。

全球风险和挑战不减

《财经国家周刊》：中投拥有中投国际、中投海外和中央汇金三大子公司，三者如何各司其职？当前的全球经济颓势对中投的境外投资业务造成了怎样的冲击？

丁学东：中投的境外业务分别由中投国际和中投海外两个子公司承担。

中投国际于2011年9月设立，承接了中投当时所有的境外投资和管理业务。中投海外去年成立后，中投的境外业务也细化为两大部分：中投国际主要开展公开市场股票和债券投资，对冲基金和房地产投资，泛行业私募基金委托投资、跟投和少数股权财务投资；中投海外则作为对外直接投资业务平台，通过直接投资和多双边及平台基金管理，促进对外投资合作。两者开展的境外业务与中央汇金开展的境内业务之间实行严格的“防火墙”措施。

之所以成立中投海外，将境外业务分由两个专业公司来操作，是顺应国际趋势及投资实践的需要，也是基于长远发展，以实现更加明晰、专业、有针对性的业务分工。

当然，2015年正是金融危机余波未平的阶段，中投的境外投资业务也受到了一定的影响和冲击。

2015年，国际金融市场大幅震荡，全年MSCI（摩根士丹利全球股票指数）下跌2.36%；高盛大宗商品指数下跌32.86%，原油、铁矿石价格分别下跌36.28%、37.37%；新兴市场股票下跌14.92%，债券下跌11.15%，大多数投资机构的业绩相较往年均出现下滑。具体上，冲击来源于三个方面：

一是负利率政策，造成债券、股票类投资收益偏低；二是美元大幅升值（去年升值9.26%），让以美元计价的投资机构总组合出现大幅汇兑损失；三是大宗商品价格深跌，对直投项目的估值影响较大。

面对这些冲击，我们和其他投资机构一样，也在进行调整，但短期内尚难完全消除。此外，全球经济颓势也使得直投项目竞争更加激烈，进一步加大了对优质项目的寻找难度。

《财经国家周刊》：面对这些冲击，难点和压力在哪？你接下来有何预期？

丁学东：2008年金融危机至今，全球金融监管规则的适应性改变以及当前的经济形势，都使得过去那段高风险、高回报的投资时代暂告一段落，甚至一去不复返。

但与此同时，我国“一带一路”倡议和国际产能合作加快推进，中国企业“走出去”愿望增强但不确定性也同时增大，致使2016年成为极具风险和挑战的一年。

难点在于，中投要尽快适应大形势的变化，从成立之初全球“追着钱跑”的资金荒状态，转而适应目前全球数轮量化宽松之后优秀项目、优良资产的紧缺状态，对现有业务、架构进行取舍和调整，及时应变。

预计2017年，国际金融市场高波动将成为常态，风险资产预期收益将明显下降，波动性及尾部风险可能增大。并且，全球范围内直投项目的竞争也将更激烈，优质项目搜寻难度加大，投资机构实现长期收益将面临更大挑战。

《财经国家周刊》：从2007年成立至今，中投的发展始终备受关注。你如何评价中投的收益和成长？

丁学东：成立近九年来，中投的发展呈现出两个特点：

一是起点较高，注册资本金高达2000亿美元；二是发展速度较快，截至2015年底的总资产规模已达8100多亿美元。15.3%的累计年化国有资本增值率，在国际上也是公认的较好水平。

人员方面，截至今年6月30日，员工总人数592人，境外投资团队60%以上拥有海外经历。但是，公司境外投资一线人员目前还不到200人，与国际同类机构相比，还远不能满足工作需要。

按照上述15.3%的增速预测，两年之后中投的总资产规模或超过1万亿美元，位居全球主权财富基金前列。如何把这么大规模的主权基金运作好，无论在管理还是人力上，确实是个不小的挑战。

每个机构都有自己的追求。我们的追求就是要建立国际一流的、受人尊重的主权财富基金。我讲的一流，不仅指规模，更重要是管理水平、投资业绩、团队能力、公司声誉和全球影响力一流，这是一个长期努力的过程。

《财经国家周刊》：其他各国的主权财富基金也在应对风险，他们的普遍做法是什么？据悉，中投此前投资了一些互联网及高科技企业，打破了主权财富基金的固有投资框架，你的战略考虑是什么？

丁学东：各主权财富基金各有风格，但普遍都在采取措施分散风险，一方面投资多元化、多层次化，另一方面向另类投资倾斜。

多元化和多层次化，可以是股票和债券市场之内的，也可以是之外的。而另类投资，指股票和债券等传统的公开市场投资以外的其他投资，比如私募股权、对冲基金、房地产、基础设施等。其主要表现，就是从一些强周期产业向稳定收益和新兴产业转移。

同样，中投也在加大另类投资，利用其不同于股票和债券的抗跌特性来平衡收益、分散风险。

我们还投资了一些高科技企业，这在主权财富基金并不多见。从国际经验来看，每一次重大的全球性金融危机之后，总会出现一批新科技、新业态和新商业模式，其中不乏一些能够对抗长周期、低回报时代的关键机遇。而据我们判断，这一轮的机遇或许存在于医疗、TMT和高科技等领域。

按照设想，中投未来将以另类投资为主，另类投资的业务规模占比或达到50%以上，既用于对抗全球经济颓势和负利率时代的回报下降，又是顺应时代发展的优选之举。

有攻有守，有进有退

《财经国家周刊》：应对上述风险，中投做了怎样的应变？在投资业务及模式、公司治理和风控手段等方面，有哪些具体举措？

丁学东：我们的应变分为三个方面：

资产配置方面，总结过去几年的实践并借鉴同业经验，在去年引入了参考组合配置模式，配置框架由“战略配置-政策组合-战术配置-实际组合”调整为“参考组合-三年政策组合-年度政策组合-实际组合”，旨在构建一个更简单、透明、有韧性的投资组合。在新的资产配置模式里，参考组合作为锚定，明确组合的风险中性，并作为长期相对业绩基准；三年政策组合作为实际中性组合，明确资产替代关系和组合构建方向；年度政策组合作为执行计划，兼顾市场观点驱动的组合偏离和另类资产投资进度，进行适度偏离，形成组合构建目标。

公开市场投资方面，在2015年全球股市、债市均大幅波动之下，我们做了大量研究。股权投资方面，调整增选了一批业绩良好且各具特色的外部管理人，从投资理念、风格等方面对超额收益来源进行了有效分散，同时积极控制投资成本；债券和绝对收益投资方面，对新兴市场国债进行了减配，对发达国债、美国综合债、机构抵押债的外部管理人进行了调整。

自营建设方面则强化了自身能力，与委托组合管理形成相互补充和促进。即便在去年全球经济低迷之时，我们的大盘价值自营组合、风险配置自营组合、私募股权和私募信用，以及对冲基金等多个自营组合的收益，还是大幅超越基准。

《财经国家周刊》：我们发现，中投近两年相对更侧重于发展长期资产管理，这是否有利于熨平强周期的经济波动？具体举措有什么？

丁学东：长期资产管理方面，也做了一些调整。

一是加大对房地产等稳定收益类资产的投资力度。2015年我们组建了独立的房地产投资部，重点关注发达市场大型直投项目，全年共完成9笔投资，皆为所在区域的年度主要房地产交易。

二是挖掘具有中国元素的投资项目。充分发挥对中国经济深度了解的比较优势，利用中国企业加快对外投资带来的机会，加大项目挖掘，尝试进入前景良好的新兴行业。

三是充分利用私募基金网络开展相关投资。一方面继续优化私募基金组合结构，择优续聘与增选基金，同时尝试与少数优秀管理人建立战略合伙账户，深化合作关系，并确定私募信用为单独策略，捕捉市场机会。另一方面，加强与管理人、同业机构沟通，扩大跟投、共投比例。

四是强化直投项目的投后管理，加大参与力度和主动性，更好地管控项目风险和实现管理增值，同时稳妥开展项目减持和退出工作。

这些举措中，优化资产配置和组合管理，构建简单、透明、有韧性的组合可谓重中之重。

而难点在于，总组合调整过程中，如何控制因市场波动引起的实际组合与政策组合的偏离。对此，我们改进了组合再平衡机制，以保证逆向投资的纪律性，维持总组合的风险收益特征，保障新配置架构顺利运转。

《财经国家周刊》：中投将在新兴产业、私募基金、房地产和基础设施等领域加大投资力度，也适时退出一些领域和项目。你如何描绘这样一幅有取舍、有进退的动态场景？又如何平衡短期波动与长远目标？

丁学东：首先必须明确，驱动经济增长的动力并未发生根本改变，未来几年全球经济仍可能处于低增长、大分化和多动荡的局面之中。面对这种收益预期下调、下行风险凸显的投资环境，我们必须顺势而变。

长期投资的显著特点，是资金规模大、回报期限长，项目初期须设立几年宽限期，但后期回报通常比较稳定。中投坚持长期财务投资理念，且拥有较强的短期市场风险承担优势，能够据此来获取非流动性溢价。

因此，在投资领域上，我们一方面会根据资产配置策略，持续关注房地产、基础设施等长期稳定收益类资产，以增加组合均衡与稳定性；另一方面也会关注与中国经济发展相关的投资机会，这既包括传统产能的国际合作，也包括与经济转型和科技升级相关的投资。

我们的目的，是做财务投资者而非行业投资者，投资是为了获取合理的商业利润，在可接受风险范围内追求最大权益，不追求对企业的控制。因此，我们一向注重直投项目的投后管理，加大投后管理的参与力度和主动性，努力做好管控项目风险和实现管理增值，同时稳妥开展项目减持和退出工作。仅2015年就对多个直投、跟投项目减持或退出，回收资金106亿美元。

例如，中投2009年投资了Songbird公司，其全部资产为伦敦金丝雀码头物业开发和投资管理为主的房地产公司Canary Wharf Group的部分股权。此后，伦敦写字楼租赁与投资市场鹊起，项目租金和出租率稳步上升，净资产值屡创新高。2015年，我们选择了适时退出，以累计投资2.99亿英镑回收现金11亿美元，普通股部分获得24%的年化净内部收益，净投资回报高达3倍。

抓住G20的主场机遇

《财经国家周刊》：G20是重要的国际交流协商平台，你对此有何期待？针对当前全球经济和企业“走出去”的诸多问题，G20可能带给中投怎样的难得机遇？

丁学东：G20在引领和推动国际经济合作方面，具有举足轻重的影响，这次杭州峰会也是近年来我国举办的级别最高、规模最大、影响最深远的国际峰会。除了讨论一系列重要议题，会前还召开大规模的工商峰会（B20）。

在如此平台上，和世界重要经济体的各国政府官员、主要国际组织代表、大型跨国公司高管等一起探讨新的国际投资环境和格局变化，展现中投专业、负责和有声望的国际大型机构投资者形象，并与志同道合的中外企业一起寻找优质投资项目，是我的一个期待。

中投的组建宗旨，是实现国家外汇资金的多元化投资，因而一贯坚持全球分散化的资产配置和投资布局，没有地域和行业上的投资偏好。当然，我们更愿意去投资环境稳定、欢迎外国投资者的国家。

在G20上，我们会重点关注加强国际贸易和投资合作、完善全球经济金融治理等方面议题，以及制定全球贸易增长战略和全球投资指导原则、推进国际金融机构改革，加强金融、税收、能源等领域的合作。也会从交流情况和讨论成果中，注意挖掘促进境外投资业务发展的机遇，在传统产能合作上，在经济转型与科技升级换代上，注意探寻更多的优质投资机会。

《财经国家周刊》：作为全球大型主权财富基金之一，中投如何在业界发挥应有的影响力，提升国际话语权？

丁学东：应当说，中投公司通过积极参与业内国际组织的筹建和国际规则的制订，有效维护了我方的合法权益，也在国际上树立了良好的形象，赢得了较高的话语权和影响力。

早在2007年10月，就在中投公司成立不到1个月的时间，国际上就要求尽快确立主权财富基金运营规范，当年的国际货币基金组织（IMF）和世界银行年会，授权IMF牵头推动主权财富基金与投资接受国展开对话，制订主权财富基金制度结构、风险管理、透明度和问责制等方面的“最佳行为准则”。

为了回应来自投资接受国的质疑，同时也为争取更大的话语权，创造更加公平、可持续的投资环境，中投公司全程参加了主权财富基金国际工作组和《圣地亚哥原则》起草小组的工作，很好地保护了包括中投公司在内的主权财富基金的基本利益和合理权利。此后，中投公司的代表先后担任了主权财富基金国际性常设机构——“主权财富基金国际论坛”的副主席、主席、董事等职务，参与论坛治理等重大事项决策，为论坛的发展发挥了积极作用，得到了国际社会的认可与肯定。

当然，参加G20这样的高端国际会议，为我们与国际各方高层的交流提供了不可多得的良机。中投的投资政策与理念，以及推动全球金融稳定和资本与投资的跨境自由流动，营造公开、公平和非歧视的国际投资环境的愿望，也势必将在广泛的交流合作中进一步得到有效传达。