家纺公司谋转型：盘点家纺三大巨头

周少鹏

家居是一个拥有万亿市场规模的市场，家纺作为其中的细分行业，2015年市场空间高达千亿级别。然而，家纺并没有享受到行业巨大成长红利，2015年前十个月床上用品制造企业收入规模同比增速显著下滑4.75个百分点，增速创2012年以来的新低。

在消费升级下，家纺并没有得到消费者的认同，我认为原因有三个，一是黄金发展期已过，进入调结构的阶段，二是家纺的竞争大，行业集中度低，品牌公司难以形成具备真正意义的定价权，二是家纺处于消费升级的后端，消费升级滞后。

A股中真正意义上的家纺企业有4家，分别是罗莱生活、富安娜、梦洁股份和多喜爱。四家公司的业绩增速已经接近零增长甚至负增长的状态，转型成为了家纺公司的主基调。从目前的发展情况看，转型效果仍有待观察，但就估值而言，剔除掉刚刚上市的多喜爱，另外三家公司的股价已充分反映了家纺业务的合理估值，这种向下空间有限，向上想象空间无限的投资，还是值得一搏。

行业短期困难 长期乐观

近年来虽然宏观经济与房地产景气度不断下行，但受益于消费升级，家居行业中如高端家电、小家电、定制家具等细分行业收入增速却有不错的表现。唯独家纺行业的日子不太好过。国家统计局数据显示，2015年1-10月国内床上用品制造企业收入规模1063亿元，同比仅增长1.72%，增速较上年同期下滑4.75%，利润总额61亿元，同比增长4.95%，增速同比下降5个百分点。

在消费升级趋势下，缘何行业没有出现复苏式增长，我认为有三个原因：一是家纺的黄金发展期已经度过。我国家纺起步到现在已经20余年，与家电同步，家纺的黄金发展期也是在上世纪90年代末到本世纪初。

二是家纺的竞争大，行业集中度低。由于家纺行业准入门槛低，资金投入小，技术含量低，使得这一行业一直处群雄逐鹿的状态，数据显示，国内从事家纺生产的企业有两万余家，其中规模以上企业为1850家。但真正能形成品牌的公司不多，行业龙头罗莱家纺成立24年，行业市占率也才仅勉强达到2%，而欧美家纺龙头基本上都在双位数以上。与家电相比，家纺公司难以形成具备真正意义的定价权。

三是家纺处于消费升级的后端。近年来随着居民收入水平的提升，消费支出水平也随之升级，但消费升级是有优先排序的，收入水平上来后消费者的首选是满足温饱问题，其次才是面子工程，而且，家纺相对于食品以及品牌服装，其炫耀性要更加滞后。

长期来看，家纺行业肯定还是增长无忧的。首先是城镇化覆盖率的提升。国内家纺消费用品市场有一半在大城市市场，而人口占全国比重近70%的农村消费类却只有20%。国家推行新型城镇化是未来的大趋势，只是时间会相对漫长一些。

其次，国内外对比来看， 2012年我国人均家纺支出约为108元人民币（折合不到17美金），而同期日本家纺支出94美元，台湾61美元，新加坡47美元，相比之下增长空间还是比较大的。若拉长时间轴来看，1995年到现在，人均家纺支出每年都在持续上升，尤其是2010年之后，增速更是不断加快。

三家家纺巨头对比

A股家纺相关标的应该有5只，分别是罗莱生活、富安娜、梦洁股份、多喜爱以及孚日股份，但孚日股份主营毛巾，并不是真正意义上的家纺企业。而多喜爱又是刚上市不久的新股，且规模上无法与前三强相比，因此下文将从前三者的对比来探讨下投资机会。

先来看看它们各自传统的家纺业务，家纺没理论上，无论是定制家具、厨电、白色家电、小家电等家居各细分行业，龙头公司均拥有定价优势，在收入规模和盈利能力方面会更加突出，但家纺龙头市占率低，这一规律在家纺并不适用。

站在财务数据的角度看，行业老大罗莱生活2015年的收入规模达到29亿元，富安娜20.9亿元，梦洁股份15.1亿元，同比增速分别为5.5%、6.23%和-3.1%，收入规模与市场愿意给予的市值规模次序一致，罗莱市值接近百亿、富安娜70余亿、梦洁偏低约56亿元。

但从盈利的角度看，富安娜显著要好于另外两者。罗莱的收入规模高出富安娜40%，毛利率却比后者低了2个多点，梦洁更是只有47.8%，而且富安娜近年来大力清退盈利不善的加盟商，增加直营店数量，毛利率还有上升的空间；期间费用率上富安娜也显示出强大的管控能力，整体仅有27.1%，均在32-33%之间；净资产收益率方面，2015年富安娜是16.3%，罗莱16.6%，梦洁只有11.6%，综合看，相比之下富安娜在三者中质地最优。唯一美中不足的是存货，15年三家公司的存货分别是6.5亿元、5.3亿元和4.5亿元，占营收比重均超过20%，好在家纺不会像电子产品一样有时间限制，后期可做点活动打折销售。

值得关注的是，随着行业增速的下行，三家家纺上市公司也纷纷谋求转型，大家居行业成为转型的大方向，但细分来看又有些许不同。

罗莱生活进军的是智能家居领域，目前约有255家门店已经做了升级和转型。罗莱生活的智能家居概念很诱人，公司甚至连名称都做了改变（原名罗莱家纺）。但智能家居这块笔者并不看好，尤其是对于缺乏技术的家纺行业来说，更是一个大坑，市场上聚焦智能家居的数不胜数，光概念股就有32只，且没有一只是能在智能家居领域跑出优秀成绩来的。

与之相反，富安娜聚焦的定制家具战略则有更多成功机会。不仅在于市场上索菲亚、好莱客这样的先行者已经实验成功，而且其产品定位介于索菲亚与美克家居之间，价格属于中档偏上档次，避免了充分竞争格局。富安娜的试营门店已经开启，若成功模式可在全国大范围复制。

梦洁股份也把名字改了（原名是梦洁家纺），战略聚焦于高品质家具服务，更侧重于婚庆策划方向。转型的主要措施有三块，首先是在北京投资设立了婚庆公司，婚庆是近年来的新兴领域，动辄数万元的策划费用令资本不断涌入，但婚庆与床上用品的结合似乎缺乏想象空间；第二块是高端洗护，有点类似干洗店，公司今年预计开设100家，明年200家。第三块是成立了本舍家居生活体验平台，计划25家，已开设7家门店。

从估值的角度看，罗莱生活、富安娜和梦洁股份15年的静态市盈率约为26倍、19倍和37倍，与家居行业相比还算合理，但罗莱和梦洁做了定增，若发行成功收益将被摊薄，而富安娜今年一季度5.6个亿，转型资金压力较小。