“保险土豪”如何搏杀万科争夺战？

谭保罗

保险资金一般而言是长期资金，并非王石所说的短期资金。但是，险资变为短期资金的前提是投资者大面积退保，而出现这种情况的原因之一是投资者对保险公司投资成败的信心崩溃。万科管理层显然清楚这一点。

7月19日，万科突然公布了向证监会等监管机构的举报信，其举报宝能收购万科的两个资本平台之一的钜盛华控制的数个资管计划存在多处违规。此举，再次将控股权争夺战推向了一个小高潮，旁观者一惊一乍。

7月22日，证监会对万科举报信进行了回应，但这个回应未必是管理层想要的。证监会仅表示“对有关事项予以核查”，却对双方（包括管理层和“相关股东”）的“激化矛盾”、“置中小股东利益于不顾”等行为进行了谴责，可以说是“各打五十大板”。

回过头来看，宝能收购万科股权的资金来源主要是前海人寿的保险资金和来自于钜盛华资管计划的理财资金，前者的量少于后者，但从时间上来说，保险资金却是这场收购战的“发动机”。

一般而言，保险资金是长期资金，并非王石所说的短期资金。但是，险资变为短期资金的前提是投资者大面积退保，而出现这种情况的原因之一是投资者对保险公司投资成败的信心崩溃。万科管理层显然清楚这一点。

另一方面，前海人寿凶猛的险资并非个案。在中国资本市场，险资已成为最具“攻击性”的资金，而保险公司也是“土豪”最热衷的资本运作平台。认真审视险资“魅影”的崛起背景，以及它们的行为模式变化，这既有助于理解万科控股权争夺战的未来走向，更可能让我们预见另一场可能的争夺战会在哪里爆发。

收购“发动机”

在万科管理举报钜盛华控制的资管计划涉嫌违规之前，管理层的“火力”曾一度对准宝能旗下的另一收购平台前海人寿的保险资金。

去年年底，王石对外公布了他和宝能掌门人姚振华的“密室会谈”。王石认为，保险资金属于“短债长投”，风险极大，不适合作为万科长期的股权投资者。此后，还有观点认为，保险资金实为“洗钱”。

但不少法律人士认为，王石“短债长投”和其他人关于“洗钱”的说法值得商榷。前海人寿收购万科的资金的确主要来自于数个万能险资金账户，但万能险并非魔鬼，它是一种兼具保险和投资功能的金融产品而已。

万能险结构复杂，但可以这样简单理解：一般的人身险产品以保障功能为主，但万能险在保障功能之外，更侧重于投资功能。因此，有两个账户，分别是保障账户和投资账户。

投资者的资金分别进入保障和投资账户，一定量的投资总额进入哪个账户多，这是消费者的自由选择。如果希望保障多，比如多买几款保险或增加每一款或多款的保额，那么资金就进入保障账户多。反之，如果追求更多投资收益，则进入投资账户多。

万能险投资收益上不封顶，但会有一个保底收益—这是万能险最吸引人之处。按照规定，万能险的最低收益必须在1.75%以上。但保险公司也不能超出自己的运营能力和承受能力，为吸引投资者而设得过高，所以监管也规定最低收益不能超过2.5%，即不能变相地搞“高息揽保”。

万能险的销售和银行利率以及资本市场好坏有着密切关系，银行利率低，投资者自然选择保险作为投资替代品。资本市场大环境好，保险公司通过保险资金投资，在资产端获取更多投资收益，那么也能在负债端给出较高最低收益保证，从而推动保险销售。

不过，在中国特殊市场环境之下，对万能险发展最直接推动显然是政策变动。保险公司的发展被称为是“双轮”驱动：一是负债端扩张，简单说即保单卖得多，保费增长快；二是资产端扩张，即保险资金投资收益高，反过来推动负债端扩张。2015年，保险公司的“双轮”—负债端和资产端都分别都收到了一个政策“大礼包”。

2015年2月，中国保监会下发了《关于万能型人身保险费率政策改革有关事项的通知》，决定实施万能保险费率政策改革。改革内容有很多，但最直接的一项是取消万能保险2.5%的最低保证利率限制，由保险公司自主确定。

一方面，改革有利于倒逼保险公司改善自身经营管理水平，特别是保险资金投资能力，向消费者提供更加有收益保证的保险产品。但从另一个角度看，也等于是对保险公司“高吸揽保”放松了管制。

此外，市场利率变动更是万能险爆发式增长的契机。2014年11月22日，中国人民银行两年多以来首次下调基准利率，中国正式进入新一轮降息通道。一年期存款的基准利率从首次下调后的2.75%一直降到了当前的1.50%。市场利率普遍下降，使得以投资收益为主的万能险成为投资者新宠。

实际上，2015年以来，各大保险公司推出的万能险的预定收益率多数早已超过了6%，在当前的利率和投资环境下，诱惑力不言而喻。保费暴增，必然推动保险公司资产膨胀，以前海人寿为例，其2012年成立时总资产仅为17.3亿元，但到2015年末即实现了约90倍增长，达到了1559.43亿。

搏杀股市

负债端“巨轮”启动，资产端的另一个超级政策“大礼包”也紧急到来。它更直接影响了保险公司在股市的“行为模式”。

长期以来，因为众所周知的原因，中国股市风险极大。作为老百姓“养命钱”的保险资金在投资标的上一直受到严格监管，此前并不允许投资股票，但此后逐渐放宽限制。但在投资数额上一直有监管，指标主要包括了投资单一股票和投资股票类资产占总资产的比重等。

但在2015年中，由于杠杆资金大抽逃，中国股市爆发了大股灾。各大部委纷纷出台措施，“维稳”股市，保险监管部门也不例外。2015年7月8日，保监会发布了《关于提高保险资金投资蓝筹股票监管比例有关事项的通知》，允许符合条件的保险公司，投资单一蓝筹股票的余额占上季度末总资产的监管比例上限由5%提至10%，投资权益类资产比例达到30%的，可进一步增持蓝筹股票，增持后权益类资产不超过40%。

适用以上政策的保险公司必须符合相关的条件，即符合“上季度末偿付能力充足率不低于120%、投资蓝筹股票的余额不低于股票投资余额的60%”等要求。从数据来看，前海人寿是符合这个要求的。这也意味着，改革之后，加上其资产膨胀，其投资万科的资金将翻倍数。

宝能系对政策变动做到了绝对的“精准踩点”，让人不得不惊其能力之强。在这一政策发布几天内，宝能旗下的前海人寿迅速行动，第一次对万科举牌。

到2015年7月11日，万科发布公告称，截至7月10日，前海人寿已买入万科A股总股本的5%，达举牌红线。三天之后，万科再发公告，前海人寿加上宝能另一收购平台钜盛华已合并持有万科A股总股本的10%。

通过简单估算，容易看出前海人寿“财大气粗”很大程度的确来自于政策红利。截至2016年一季度，前海人寿的资产约为2094.4亿，按照5%的老指标计算，那么可用于收购万科的资金为104.7亿。但按照新指标，则可投资金为209.4亿，多出了100亿。目前，前海人寿收购资金差不多刚好超过100亿，因此市场人士认为，宝能手中还有“子弹”没有使用。

投资限制放松，无疑是险资变得更激进的重要因素。除了前海人寿半年内突击收购万科之外，另一家背景深厚的保险巨头安邦也在去年下半年掀起了不小的波澜。仅仅在2015年12月，安邦就对金地、民生等数家一线公司发起了新一轮收购，分别将两家公司的持股提高到了20%和15%。

保险公司凶猛，更多土豪开始觊觎保险公司。公开信息显示，目前几乎所有中国人听过的大财团、大企业都开始涉足保险业，除了早已浸润保险的复星等“保险旧人”，腾讯、阿里巴巴、万向、伊利、海尔等都已进入保险业。甚至于，一直在金融业显得低调的万达，也早已在2014年进入保险业。彼时，万达通过北京产权交易所挂牌，受让了国电电力转让的百年人寿1亿股股权。

2016年3月，保监会主席项俊波透露，当时到保监会排队申请牌照的公司已经近200家，社会资本对保险业的发展前景充满信心。但他也表示，保险业关系国家金融资源的分配和金融安全，对于保险市场准入，保监会比较慎重。

险资弱点

土豪之所以热衷于保险，不外乎两个原因。如果作为财务性投资，那么保险业是个一个很好的概念股；如果做战略性投资或直接创设，那么保险公司是一个良好的资本运作平台，成功的案例远有巴菲特、近有安邦和宝能。

但过快的扩张也是有成本的。本世纪初，保险行业曾爆发过两次规模不小的投连险退保风波，平安保险等多家公司深陷其中。投连险，顾名思义也是以投资为主的保险产品，形象地说，它是“激进版”的万能险，而万能险则是“保守版”的投连险。

对投资者来说，两者最大的、最容易理解的区别在于投连险没有保底收益，类似于开放式基金，理论上投资可能缩水为零，而万能险则有保底收益。在投连险的退保风波中，竟发生过这样的事：一些中小保险公司到华北地区的农村推广投连险，业务员口头承诺不会亏。结果，由于2008年股市走“熊”，小保险公司投资能力、风险管理能力差，农户上万投资缩水一半，甚至一度引发群体事件。最后，被监管紧急整顿。

现在，相对保守的万能险代替了投连险，也成了中小险企崛起的最有力工具。海通证券研究所一份报告显示，2012年至2015年是万能险的高速发展期，重要原因是2012年保监会陆续发布了10余项保险资金运作新政策，进一步开放了险资的投资限制。

按照海通证券的估算，2011年，万能险在中国保险公司人身险的比重仅为12%，2012年稳步上升到16%，2014年末，为23%。2015是狂飙突进的一年，占比迅速飙升到32%，一年就上升了9个百分点。而这一年，也是宝能、安邦在资本市场大肆收购和搏杀的一年。

需要冲规模的中小险企是万能险的主力军。海通证券数据显示，2013年末，中小险企占万能险市场份额的63%，但两年时间，到2015年末，中小险企的占比已经到了78%，提高了15个百分点。

不过，万能险让中小保险企业迅速崛起，但过分扩张也可能让它们面临危机。万能险让投资者趋之若鹜，除了保底收益之外，另一大优点在于退保自由，且退保成本不高。而为了提高产品吸引力，各家保险公司也大肆在退保自由度上做文章。

在这个意义上讲，能真正打击保险公司的办法之一便是投资者大规模退保。但退保毕竟有损失，这就会让投资者面临一个损益权衡的问题。只有当投资者担心保险公司可能因为收购失败，资金链崩盘时，才有这种可能。

不过，近期，万科管理层的火力并没有集中到宝能的保险资金，而是集中到了钜盛华的资管计划身上。这份长达9000字的举报信主要针对钜盛华的9个资管计划，举报重点在于三方面：一是信息披露问题；二是收购主体资格问题，即资管计划不具有收购上市公司股权的资格，三是操纵股价，即资管计划用不同账户影响股价，损害中小股东利益。

资管计划涉及相当多专业的法律问题，但本质上是一个“通道问题”，即投资者资金从中国“最不差钱”的银行体系进入股市的“通道”是否违规。A股的每一次牛市，这样的“通道业务”往往都大行其道。但一种观点也认为，由于涉及银行、证券、信托乃至保险等诸多监管部门，对资管计划监管的空白地带太多，最终“违规”与否，很多时候可能只是博弈的结果。那么，万科管理层9000字的举报信，是否是博弈手段之一？

钜盛华的资管计划是否违规，目前尚无定论，需待监管权威论断。而举报却可以看作“舆论战”的一部分，但“舆论战”能否真正影响前海人寿那些保险投资者的预期，或者影响资管计划的监管机构，这显然不是单方利益主体说了算，而是理财常识，还有法律和规则说了算。