债券市场违约为什么多

崔鹏

根据7月初债券市场的相关数据统计，中国内地债券市场2016年上半年已经发生18家发行主体债券违约事件，涉及债券数量36只，涉及违约本金超过200亿元。

而根据中国人民银行发布的《中国金融稳定报告（2016）》，2015年中国的公司债、企业债和债务融资工具中共有18起违约事件，较上年有所增加。其中，公司债12起，涉及债券本金35.3亿元；企业债2起，涉及债券本金23亿元；债务融资工具4起，涉及债券本金60亿元。2015年全年债券市场的违约金额为118.3亿元，从金额上看，只2016年上半年债券市场违约金额就达到去年全年的两倍，违约次数则与去年全年总的违约次数相当。

这种可以看做剧烈的变化，当然有一部分是悲观的。一些原来看起来还不错的公司，经过一些年已经面目全非。这里面比较突出的，是2015年4月出现的首只国企违约，天威中期票据（11天威MTN2）。天威票据的发行方是保定天威集团。天威集团在2012年还是债券评级中很安全的级别—AA+级，也曾经拥有出色的上市公司天威保变。

2008年天威集团有21个新能源项目开始建设，这种投资规模使这家公司在2010年后新能源投资出现周期性变化之时受到了非常大的损害。其上市公司在2011年开始出现亏损（但是当时保定市政府给予了补贴，所以上市公司账面上的亏损是从2012年开始的）。而天威集团已经陷入资不抵债的境地。

另外，公司债市场的变化也是由一些制度上的变化引起的。证监会在2015年年初修改并公布了《公司债发行与交易管理办法》（以下简称《管理办法》）。

在《管理办法》修改之前，只有上市公司可以发行“公司债”，非上市公司发行的债券叫做“企业债”。公司债的管理审批归证监会，企业债的审批管理归发展改革委。而修改后的《管理办法》规定，只要是公司制法人都可以发行公司债。这一修改很大程度上扩大了发行公司债的主体范围，而且在这个领域里发展改革委放弃了对企业债的管理权，证监会统一了企业债和公司债市场。

《管理办法》还规定，小公募公司债的审批意见从证监会下放到交易所。小公募公司债指的是只对合格投资者发行而不对大众投资者发行的公司债。这种易得性的加强，让申请发行公司债的公司兴致大大提高。

另外，2015年中国股票市场的大幅度动荡也让中国债券市场热度更高。2015年到2016年，很多高等级的公司债的利率已经接近同期国债。由于公司债投资者还要支付个人所得税，从道理上说这种接近已经算是件不可思议的事。

从经济的整体结构上说，债务违约增加也有乐观的角度（这当然是个相对的角度，即因世道不景气而出现违约比世道不景气却没出现违约要正常）。

2014年之后，中国经济决策层对整体经济结构开始了渐进式的调整。这种调整中，有一部分就是改变债券、信托市场的“刚性兑付”惯例（刚性兑付基本可以理解成一个对公众发行的投资项目，即使出现了问题，有关部门也会拿钱出来填坑）。这种惯例实际上造成了整体经济资源配置的扭曲—越是糟糕、越是过剩的领域得到的投入和资源越多。而投资者也不用对自己的投资行为负责。在2015年到2016年的债券市场违约事件中就有不少债券发行方的母公司拒绝给资不抵债的公司出钱的例子。

当然，我们的公司人投资者在这个逐渐释放的债券违约过程中也应该调整自己的投资偏好：公司债并不像原来那么保险，信托产品当然也是如此。这种趋势很可能会影响到银行发售的相关理财产品。人们最好选择那些投资高级别债券的理财产品；并且，不要过于集中地投资。