期权原理及其在企业投资决策中的应用

夏岩

【摘 要】随着经济的飞速发展，企业投资决策所面临的不确定因素越来越多，难度就越来越大，传统的投资决策方法已经不能适应当前的投资环境了，所以，我们亟需一种能适应当前投资环境，给企业的投资决策提供准确评估结论的方法。期权法的出现给企业的投资决策带来了曙光。

【关键词】期权原理；期权法；投资决策

一、期权原理概述

（一）期权概述

期权是指在将来某时可以买卖的权力，是买方向卖方支付一定数量的金钱后拥有的，在某时以事先规定好的价格向卖方购买或出售一定数量的特定标的物的权力，但不负有必须买进或卖出的义务。

（二）期权原理概述

Black-Scholes根据无套利思想的思路得到了描述期权价格变化的随机微分方程，最终因为此方程得到了期权定价模型的解析解，这个B-S定价公式为C=S·N（D1）-L·E-rT·N（D2）

二、传统方法与期权法

（一）传统方法

企业投资决策是指企业通过对各种投资方案的评估，确定投资方案的可行性。投资评估有很多方法，包括平均收益率，投资回收期，净现值，内部收益率等。

（二）期权法

我们把利用期权定价原理来评估企业投资决策的方法称为期权法。利用期权法评估投资价值的主要思路是：将投资的价值分为资产价值和期权价值两个部分，前者用传统的评估方法评估，后者用期权定价原理评估，两者相加即是投资的价值。

（三）传统方法和期权法的比较

1.决策标准

在决策标准上，实物期权法与传统方法类似，都以价值增值为接受投资的标准。但是，两种方法对于价值增值的认识和描述是不同的。

（1）传统接受标准

投资价值增值=净现值=未来现金流量总现值—投资总现值

（2）期权接受标准

投资价值增值=修正的净现值（NPVT）

=传统净现值+投资的期权价值（ROV）

=传统净现值+投资增加的期权价值—投资减少的期权价值

2.贴现率的选择

传统的净现值法就是把每年的净现金流量和最初的投资通过贴现率都转化为同一时间点上的数据，然后进行比较。

期权定价是通过对基础资产的当前价格和估计波动率来反映这些信息，不需要承担因为校正贴现率而带来的风险，使定价过程独立于个人的风险偏好，使评估结果更为客观。

三、期权原理在企业投资决策中的应用

企业投资决策中的实物期权可划分为扩张期权，放弃期权和等待期权。

（一）扩张期权

因投资而形成的在某个领域扩张的权利被称之为扩张期权。下面通过一个实例说明投资决策中存在的扩张期权的价值评估。

某企业计划从上海引进生产液晶电视的生产线，新产品上市后，可在无竞争条件下持续6年。该项目分两期进行：第一期投资900万元，每年产生180万元的现金流量。第二期，若市场行情看好，3年后再投资1080万元扩大生产，则从第四年起每年可增加420万元的现金流量。项目最低投资报酬率为10%，无风险报酬率为5%，收益波动率为40%。如果采用净现值法（NPV）来进行决策，则有：

NPV1=-19.341

NPV2=-24.70

用净现值法来看，这两期的项目净现值均小于零，项目不可行。

但期权法可知，第一期的投资为战略性投资，用NPV计算其价值。期初投资为公司赢得了三年后扩大投资的机会，故第二期的投资决策具有期权特征。因此需考虑期权价值，用Black-Scholse期权定价公式计算求得：

ROV=27.743

因此，NPVT=NPV+ROV=8.402>0，故项目是可行的。

根据期权的方法，评估的结论与传统方法完全相反。

现实中建设周期较长的项目投资，研究开发期较长或费用较大的项目，比如医药研究开发项目，以及许许多多涉及公司战略的投资等，都是可以采用期权法进行投资决策的。

（二）放弃期权

有的资产可以转作他用，而有的资产不能，显然，多了一种转作他用的选择对投资人是有利的，这种可以转作他用的机会被称为放弃期权。下面通过一个实例说明投资决策中存在的放弃期权的价值评估。

制造一种图书印刷设备可以采用甲或乙两种方案，他们的初始投资均为60万，使用寿命都是3年。甲采用专门的设备，不能转作他用，但运营成本较低。第一年如果市场不错，可得现金流量52万；若市场不理想，可得现金流量为13万。其后两年，如果遇上市场不错，则现金流量在前一年的基础上翻倍；如果遇上市场不理想，则现金流量在前一年的基础上减半。乙采用通用设备，可以转作他用，但运营成本较高。第一年如果市场不错，可得现金流量50万；如果市场不理想，可得现金流量12.5万元。其后两年的变动情况与甲相同。目前投资前景不明朗，投资后第一年的上升路径和下降路径出现的概率各为50%。若第一年市场不错，则以后出现上升的概率为80%，出现下降的概率为20%；若第一年市场不理想，则以后出现上升的概率为20%，出现下降的概率为80%。假设无风险利率为10%，根据该产品的风险程度，经过风险调整的利率确定为20%，应该选择哪种方案？

如果单纯采用净现值法（NPV）来进行决策，则有

NPV（甲）=107.3-60=47.3万元

NPV（乙）=103.2-60=43.2万元

NPV（甲）> NPV（乙）

这说明甲方案较优，即按照传统的投资评估方法，应该选择方案甲。

然而，传统方法无法考虑如下情况，如果市场条件持续萧条，乙可以转作他用或卖掉，这就给公司多了一个可出售的机会，这一可出售的机会价值是多少呢？

我们按照期权定价原理求解出卖权的价格为：

C=8.708萬。

乙的净现值为103.2+8.708-60=51.908万

因为甲没有其他用处，其净现值为：107.3-60=47.3万

显然，在考虑了转作他用的价值后，乙优于甲。

在这里，我们并不是说有转作他用机会的方案就一定优于无转作他用机会的方案。在实际的选择中，要通过计算转作他用机会的价值来重新考察两个方案的净现值，净现值大的方案为最优的方案。这正说明期权理论是对于传统投资决策方法的突破，而不是简单的否认。

（三）等待期权

从公司战略角度讲，进入一个市场可以采取先进入策略，也可以采取快速跟进战略。两种战略各有其优缺点，不能一概而论，要看具体的行情和市场而定。

如果未来的情况都是确定的，最佳投资时机的选择将非常简单。我们可以按各个可行的投资年份分别计算其投资的净现值。净现值最大的投资年份就代表最佳投资时机。果真如此的话，则传统的投资决策方法即可解决问题。然而，不幸的是，未来总是不确定的。期权法，在这方面就有了很大的优势。

以上，本文从企业投资决策中的三种实物期权类型出发，分别分析了传统方法和期权法在投资决策中所得出的结果。在这个过程中，我们发现了两者经常得出不同的结论，但期权法的结论更能得到实际结果的支持。

【参考文献】

[1]董莉莉. 浅议实物期权理论在连锁租赁酒店项目投资决策中的应用[J]. 时代金融旬刊，2015（6）.

[2]沈厚才，王文平，黄凯.基于期权定价理论的投资决策思想[J].科研管理，2002 （04）.

[3]杨飏，费梦恬. 浅议股票期权激励模式与中国企业治理 [J].中国商界，2010（5）.