美联储加息冲击是否已消化



美联储加息冲击是否已消化

近期美联储的加息预期再度升温，我们首先应该排除的是对耶伦的无端批评,似乎一些中国研究者比美联储更了解美国经济,更需要对加息的后果负责似的。这对我们关注美联储为什么加息及其可能的冲击并无益处。

美联储加息与否，是一种艰难的权衡，美联储可能既需要确认美国和全球经济的复苏进程不至于受加息所累，也需维持美股、美债等资产价格的大致稳定，还需在汇率和资本流动领域维持相对有利于美国的态势。多重目标约束下，加息不是那么容易做出的抉择。

回顾7月末8月初，美联储之所以在市场期待中迟迟未加息，可能存在多种足以影响美联储决心的因素。因素之一是当时新兴国家的增长放缓，尤其是当时全球热议中国增长放缓的严峻程度；二是当时全球资产价格的动荡，中国A股市场陷入大幅持续下跌，全球股市也乱糟糟；三是主要国家央行政策不明朗，欧洲央行要继续扩大宽松至2016年底，而中国央行的汇改也使国际社会莫衷一是；四是大宗商品仍然低迷，没有企稳迹象。在这种纷乱局面下，美联储要下决心加息十分困难。但3个多月过去了，现在的情况似乎明朗了不少。

首先是全球和美国经济复苏的情况，现在看来，西方国家复苏相对稳健，同时，陷入困境之中的新兴国家经济也呈趋稳迹象。其中尤其关键的是，国际社会对中国增长放缓的忧虑情绪以及对人民币汇率的何去何从，已不再那么悲观，中国经济显示了足够的韧性，人民币汇率走势也稳健。目前西方国家和发展中国家的经济体量各占全球经济的半壁江山，尽管新兴经济体的表现看起来不如发达国家，但弱势趋稳日益明显。

其次是全球资产价格波动率的收敛。以美国和中国为例，在7～8月期间，美股剧烈波动，但目前基本已收复失地。当时中国A股“跌跌不休”，而目前投资者热情被再度点燃。总体上，主要国家的资产价格波动率大幅收敛，呈稳定迹象。看起来，当时各种悲观情绪聚集的美股、美债下跌，已经为当下美联储评估加息可能带来的资产价格冲击，做了相当可靠的压力测试，或者说，美联储真的在12月份加息，其对资产价格的冲击也许并不会比8月份更糟糕。

第三，美经济数据传递压力。这种压力并非来自于经济增长，而是来自于长期通胀预期。就劳动力市场而言，不少美国州政府面临将最低小时工资调整到15美元的压力。尽管大宗商品整体仍无起色，但目前美国核心通胀已升至1.9%，而10年期美国国债收益率仅2.2%，这可能迫使美联储不得不关注，随着美国经济复苏、长期通胀预期会否抬头?至少不应轻信“通胀已死”的乐观预期。此外，原油价格从7月份以来也克服了美元指数连续走强以及美国原油库存较高的压力，并没有如美国投资银行家们所预期的那样处于30美元/桶的低位，反而逐步稳定。如果通胀预期真的抬头，那么美联储加息太迟就意味着未来将加息太陡，更不利于金融市场的平稳。

第四是大国汇率政策的协调。现在看来，即便美联储加息也未必等同于美元指数持续大幅急剧上升，欧洲、日本和中国都对汇率压力和资本异常流动的压力心存忌惮，欧洲央行领导人的讲话以及中国央行的汇改，都使美联储不能忽视其加息和强势美元政策的外溢效应。如果加息对其他大国造成过分不利的影响，那么协调不充分的大国汇率政策会使美联储将来的政策选择更艰难。

看起来，美联储在日益接近加息时点。而我们目前也无法判断，加息冲击是否已被充分预料和吸收?其对美国和中国等新兴国家资产价格的稳定会否构成威胁?其对人民币汇率维持稳定会否增加沉重困难?其对新兴国家惊魂未定的经济表现会否雪上加霜?其对国际资本流动格局，会否造成加速向美国汇聚之势?要判断这一切仍有难度。但美国每一次货币政策的重大持续转向，都对全球经济金融造成了深远影响。如果美联储在年内加息，则告别了数量宽松，又告别了价格宽松的美元，对美国和全球是祸是福?暂还难以判定。

（摘自《第一财经日报》2015 年11月12日 钟 伟/文）