论证券交易所对上市公司关联交易的监管*

陈　涛

南昌大学法学院，江西　南昌　330031



论证券交易所对上市公司关联交易的监管*

陈涛

南昌大学法学院，江西南昌330031

摘要：证券交易所是上市公司关联交易的一线监管者，为有效监管关联交易，我国的证券交易所应该进行公司化改制，并增设证券交易所以打破证券上市的寡头垄断局面以形成证券上市的竞争机制，激励证券交易所的监管积极性。同时要加强证券交易所监管关联交易的制度建设，界定关联交易中的重大违法行为，对违法关联交易达到重大违法程度的上市公司终止其上市资格，使上市公司从关心自身命运的角度规范其关联交易。

关键词：关联交易；证券交易所；上市公司；监管

一、证券交易所是上市公司关联交易的一线监管者

证券交易所作为上市公司证券上市交易的场所自然对上市公司的日常关联交易行为承担着督查的义务。2008年修订的《上海证券交易所上市规则》、《深圳证券交易所上市规则》(以下简称《上市规则》)设有专章，专门就上市公司的关联交易做出了详细的规定。

证券交易所尽管不是上市公司的行政主管部门，但是证券交易所通过与上市公司签订上市协议，使上市公司自愿接受经证监会批准的《上市规则》，就表明上市公司对证券交易所做出了愿意遵守《上市规则》的承诺，一旦有违背就应该承担《上市规则》所规定的不利后果，接受证券交易所的制裁。证券交易所通过与上市公司签订的上市协议，使证监会对上市公司关联交易的外部行政监管内化为上市公司自我完善与自我发展的内在动力，关联交易的外在强制规范便转化为自愿遵守的自律规范，同时证券交易所对上市公司的督察又及时弥补了上市公司怠于自律的不足。从这个角度来看，证券交易所对上市公司关联交易的监管从性质上来看应该属于自律型监管，但是这种自治式管理是依照《证券法》与证券法颁布的证券规章进行的。《证券法》第55条规定上市公司有重大违法行为或出现上市规则规定的其他情形时，有权暂停其股票上市交易。这说明证券交易所尽管是一个自律管理型的团体法人，但是依照《证券法》的规定或证监会的授权，享有一定的处罚权。基于证券交易所与上市公司的密切关系，证券交易所可以说是上市公司关联交易的一线监管者。

二、注册制下证券交易所的监管功能将进一步增强

“注册制改革绝不是简单的下放审核权力，而是监管方式的根本转变。”①我国实行注册制后，证监会对上市公司的监管将更多地体现在事后监管，对出现较大违法行为的上市公司进行行政制裁，只有当证券交易所对上市公司关联交易的管理力有不逮时，或者证券交易所缺乏相应的处罚权限而有必要由证监会对较严重的关联交易进行处罚时，证监会的直接监管机制才得以启动。而关联交易的日常监管将更多地由上市公司自律与证券中介机构及证券交易所去承担。

三、证券交易所对上市公司关联交易监管的不足

由于证券交易所不拥有证监会那样的行政处罚权，我国的证券交易所也不是国家的行政机关，而是组织和监督证券交易，实行自律管理的非营利性法人，是配合与辅助证监会监管证券业的中间组织，是连接证监会与被监管者的中间组织，正是证券交易所的非营利性中间组织决定了它在监管上市公司关联交易上，具有便利性、灵活性、广泛性与亲民性的一面，同时也存在如下缺陷：

(一)证券交易所与会员券商及上市公司容易形成利益统一体

我国采用的是会员制证券交易所，如果监管制度设置不当，交易所与自己的会员及上市公司之间极易形成利益的统一体，使处于一线监管的证券交易所被券商与上市公司同化。需要设置防范证券交易所被同化的应对机制。

(二)证券交易所监管多为被动型监管，缺乏主动监管机制

我国的证券交易所是在证监会监管下经国务院批准设立的自律性管理型法人。证监会颁行的《证券交易所管理办法》是证券交易所开展日常活动的基本依据。基于其不是《证券法》所规定的对关联交易监管的法定机构，其余上市公司又存在一定的利益关系，所以证券交易所对上市公司的关联交易监管存在一定的懈怠性。从近年来我国频频爆发的大量恶性的上市公司关联交易案来看，证券交易所客观上存在监管不力与被动监管的现象。迫切需要树立证券交易所主动监管上市公司关联交易的监管机制。

(三)证券交易所缺乏严厉的关联交易责任机制

我国的证券交易所及缺乏惩治上市公司违规关联交易的严厉机制，也缺乏严厉惩治证券交易所从严监管上市公司关联交易的机制。尽管《证券法》115条规定，证券交易所应当对上市公司及相关信息披露义务人披露信息进行监督，督促其依法及时、准确地披露信息。《证券法》第55条规定上市公司有重大违法行为时，证券交易所有权暂停公司股票上市交易。但是在上市的不当关联交易需要达到何种程度，方可算重大违法行为，无论《证券法》还是《上市规则》均无明文规定。

四、注册制下证券交易所监管上市公司关联交易的完善

在实行注册制的美国通过1934年的《证券交易法》确立了以美国证券交易委员会与自律型组织双重监管证券交易的双重监管构架，同时自律型组织本身也接受证券交易委员会的监管。②自律型监管组织或许会因为自身的利益而制定有利于自身的对策，而不是对全国证券市场的需要负责，这是政府主管部门应加强监管证券交易所等自律型监管组织的原因。美国正是通过监管证券交易所而敦促证券交易所自律。从美国证券交易所监管上市公司的经验来看，我国证券交易所在监管上市公司关联交易时应该作出如下改革。

(一)建立公司制证券交易所以激励其加强对投资者的保护

公司制与会员制证券交易所的最大区别在于对盈利的追逐。我国目前的证券交易所采用的会员制，尽管有证券交易费用较低廉的优势，正因为会员制证券交易所不以盈利为目标，《证券交易所管理办法》第83条规定“证券交易所的收支结余不得分配给会员”，第81条规定“证券交易所不得以任何方式从证券交易所的会员、上市公司获取利益”，这样的规定，表面上有利于打造公正与廉明的事业型证券交易所，但在“天下熙熙，皆为利来，天下攘攘皆为利往”的市场经济体制下，理想主义形态的外在约束很难内化为主体自觉信守的规范。所以，我国的证券交易所应该顺应国际潮流，变会员制证券交易所为公司制交易所，使证券交易所不仅有证券会的外在行政监管，还有股东因为盈利目标的激励去激励与约束证券交易所，使交易所真正从保护广大证券投资者利益的角度去督导上市公司的关联交易。

(二)引进证券交易所竞争机制以强化其对关联交易的监管

证券交易所可以充分利用其与上市公司之间的上市协议，以加强上市公司关联交易的监管。在证券交易所公司化改制后，追逐利润就成为其必然的目标，如果管理层再设置出优胜劣汰的上市机制，便能进一步敦促证券交易所从关心自己做强做大与生存命运的角度，极力去监管上市公司的关联交易问题。当前我国的场内证券市场仅有沪市与深市两个面对社会公众开放的证券市场，而且客观上形成了创业板由深市独占的现状。这无形当中形成了深市对创业板的独占垄断，即使是主板市场，目前的局面也是深市与沪市这两家证券市场的寡头垄断。为保护社会公众投资者的权益计，我国应打破证券交易所寡头垄断的局面，在北京、武汉、重庆与西安等重点城市增设一到二家证券交易所，以形成证券上市的竞争机制。再辅之以证券交易所与上市公司恶意串通的防范制度，证券交易所主动、积极监管关联交易的激励机制便可以形成。

(三)加强证券交易所自律监管关联交易的制度建设

证券交易所要实现对上市公司关联交易的有效监管，在加强自身制度建设的同时，还应加强交易所与上市公司之间的约束制度建设。证交所公司制改造后，其与上市公司之间的关系就成为地位平等的两个商事主体，除了传统的商事组织关系与商事合同规范可以用来约束他们之外，应该根据证交所作为一线监管机构的职责设置专门监督上市公司关联交易的机构，并制定详细的监管细则。上市公司应该与证交所签订专门的关联交易规范操作承诺书，在承诺书中明确规定上市公司违反《上市公司关联交易实施指引》的违约责任与其他责任。一旦上市公司违反《指引》就应该承担违约责任，情节严重的证交所有权暂停或终止上市公司的上市资格，并备案于证监会。同时证交所应加强《指引》的操作性制度建设，界定违法关联交易的各种情节，界定关联交易中的重大违法行为，上市公司有重大关联交易违法行为时，证交所有权单方面终止上市公司的上市交易。同时也应给上市公司以相应的救济权，上市公司认为证交所终止其上市资格的处分有异议的，可以向证券交易所所在地的证监会派出机构申请复议，也可以按照上市协议的规定向证交所所在地的仲裁机构申请仲裁，或者向证交所所在地的基层法院诉讼。

[注释]

①雷鸣.证监会：实施注册制是监管方式的根本转变[EB/OL].http：//www.p5w.net/kuaixun/201512/t20151227_1308691.htm，2016-4-29.

②[美]howell E.Jackson；Edward L.Symons，Jr编著，吴志攀登译.金融监管法[M].北京：中国政法大学出版社，2003：720.

中图分类号：D922.287

文献标识码：A

文章编号：2095-4379-(2016)20-0055-02

作者简介：陈涛(1993-)，男，汉族，江西赣州人，南昌大学法学院，2013级卓越法律人才实验班法学135班学生(本科)，研究方向：民商法。

*南昌大学2012年度社科研究基金项目《关联交易监管的法律制度研究》阶段性成果(项目批准号：13006397)；南昌大学2014年创新学分科研训练项目《关联交易监管法律制度研究》阶段性成果(项目批准号：20140069)。