并购的五条金科玉律

努诺·费尔南德斯

2014年全球如泡沫四溢般发生了3.3万亿美元的并购交易——这也是金融危机以来最多的一年，而在这之后，又一个并购的繁忙之年就在眼前。可是，2015年又有多少交易能够创造价值，而不是破坏价值？

去年的最大亮点包括：康卡斯特（Comcast）对时代华纳有线电视（Time Warner Cable）的452亿美元收购案，豪瑞公司（Holcim）和拉法基（Lafarge）这两家水泥公司的430亿美元并购案，以及医疗保健行业的美敦力（Medtronic）斥资429亿美元收购柯惠医疗（Covidien）。

并购热潮反映出几方面的因素。许多行业正在快速变化，这促使企业联手做大做强。经济正在恢复增长，特别是在美国。公司坐拥大笔现金，低利率降低了融资成本，而股票价格看涨则使得通过股权收购其他公司变得更加容易。此外，私募股权基金日益活跃并且资金充足，也进一步推动了并购交易。

提高成功率

并购是很多公司增长战略的重要组成部分，良好的交易可以创造更多价值。然而，在实践中，却有超过60%的并购交易摧毁了价值。我们很容易把失败率高的现象归咎于“文化问题”或“整合困难”，但真正的原因并不在此，而在于交易之前、之中和之后所犯下的种种错误。

公司可以遵循以下五条金科玉律，以提高并购成功率。

1. 把握并购前后 公司必须有一个连续的流程，衔接起交易之前、之中和之后的不同阶段。此外，公司高管需要从头开始参与其中。并购后价值受损的那些公司，在交易过程中和交易完成后往往会有两套人马，而且没有很好地规划并购后的整合工作。

一开始的尽职调查至关重要，因为它为估值和确定交易结构提供了依据。通过尽职调查，公司可以看到被收购方能够在哪些方面增加收入或降低成本，主要的风险因素是什么，以及相应的管理团队会分别扮演什么角色。例如，酿酒企业英博公司（InBev）和安海斯-布希公司（Anheuser-Busch），在2008年合并之前就确立了联合团队，负责管理合并后的公司。

2. 快速行动，加强沟通 在并购中迅速而持续展开沟通的公司，能够更好地保持聚焦，降低客户和员工——特别是目标公司的客户和员工——所面临的不确定性。人才流失是大多数并购要面对的风险，因此，高层管理者必须随时做好准备，回答员工“对我来说会发生什么？”的问题。

在交易过程中和完成之后，速度也极其重要。冗长的投标和谈判期会带来信息泄漏、员工离职，以及竞争对手抢先收购等额外风险。而且，如果交易完成之后两三年时间里还没能实现协同效应的话，那是因为它们再也不能实现了，或压根就没存在过。

3. 避免“战略性”交易 合适的、可以量化的并购理由包括扩充公司的产品范围、拓展经销渠道、提高生产能力，以及降低单位成本。不合适的理由包括满足CEO的虚荣心、提高CEO的薪水、打造企业帝国，或在收益无法量化的情况下达成“战略性交易”。如果某位CEO说：“这是战略性的。如果不干，我们就太蠢了。”这通常是一个不妙的征兆。

早在2000年美国在线（AOL）和时代华纳（Time Warner）价值1，650亿美元的灾难性并购案，就是一个很好的例子。更近些时候发生的一个败笔则是惠普（Hewlett-Packard）在2011年对Autonomy软件公司的111亿美元收购案，此案造成了数十亿美元的损失。这笔交易从财务上来看没有合理性，但被冠以“战略性交易”的名头。

4. 像金融投资家那样思考 公司必须做好准备，对超出其价格底线的并购交易说“不”。他们不能把并购当成拍卖。他们也不应该太过热衷于某个交易。与此同时，CEO必须控制好自己的心态，因为过度自信和自负都会对价值造成损害。

收购方应该了解目标公司目前的独立价值，再估算一个加上了所有预测协同效应的价值。并购价格应该是这两个估值之间的某个值，这样目标公司的股东也能获得溢价。但相比实现协同效应后的价值而言，大多数收购方支付了更高的价格。公司应该问一下“这笔交易对我来说价值多少？”，然后再开出一个略低于此的价格。

5. 绝对不要请投资银行家帮你估值 投资银行对于路演和融资有好处，市场监管方有时候也会要求上市公司在并购交易中聘请银行参与。但是公司不能让银行去负责某项交易的估值和谈判。这是因为，只要促成交易，投资银行就能拿到服务费，而不管这笔交易达成后能否为股东创造价值。银行家总是站在交易这边，而不是公司这边。

公司必须拥有强大的内部估值技能，从最高管理层往下各层都要具备，否则它们会任人宰割，通常就会多付钱。沃达丰公司（Vodafone）2000年对德国曼内斯曼公司（Mannesmann）1，800亿美元的收购就是一个臭名昭著的例子。这笔交易破坏了几十亿美元的价值，而这很大程度上是因为某些投资银行家所做的估值存在缺陷。所有提供测算、对估值有影响的员工，都应当理解通过并购创造价值的原则，并且具备基本的估值技能，否则他们就无法弄清楚自己对交易的成功做了什么贡献。

考虑质量，而不只是数量

并购的成功绝非偶然。并购成功的公司中有许多懂得并购怎样才能创造价值的高管人员。这些公司并不是从外部顾问那里得到这些知识。它们也不会完全依赖自己的财务部门和并购团队，而把参与交易的所有其他业务管理人员丢到一旁，特别是在交易达成后。如果更多的企业能够遵循以上五大规则，那么2015年将会成为并购质量和数量双丰收的一年。