创业板上市公司股权激励研究——以信息技术类公司为例

李永强

创业板上市公司股权激励研究
——以信息技术类公司为例

李永强

创业板上市公司人力资本性质明显，具有创新性、高成长性和高风险性等特征，因此股权激励成为公司的一项战略选择。本文以信息技术类公司为例，研究创业板上市公司股权激励现状，分析其中存在的问题及原因，并提出相应的政策建议。

创业板 上市公司 人力资本 股权激励

一、引言

创业板市场产生于20世纪70年代的美国，随着知识经济的兴起和高新技术企业的成长，在90年代以后得到迅速发展。2009年10月我国创业板正式上市，截止2014年12月，创业板上市公司已有410家。创业板上市公司以民营高科技企业为代表，人力资本性质明显，具有创新性、高成长性和高风险性等特征，因此股权激励成为公司的一项战略选择。股权激励基本情况如何，实施过程中存在哪些问题，以及如何改进股权激励方法，都是人们广泛关注的问题，但是，由于股权激励实施的时间不长，这方面的研究成果不多。信息技术类产业是创业板上市公司中的代表性产业，能够反映创业板上市公司的基本特征，截至2004年12月，共有信息技术类企业71家，占整个创业板上市公司的17.32%，从2011年开始，已有39家公司实施了股权激励。本文以信息技术类公司为例，研究创业板上市公司股权激励现状，分析其中存在的问题及原因，并提出相应的政策建议。本研究行业分类和数据来源于深圳证券交易所，其他数据来源于巨潮资讯网，均采用手工方法收集和整理。

二、股权激励研究的理论基础

股权激励研究的理论基础分别为股东价值理论和人力资本理论。

股东价值理论认为，企业的所有者是股东，企业的目标是股东价值最大化，在所有权与经营权分离的现实背景下，由于利益不一致、信息不对称，经营者可能为追求自身利益忽视股东利益，所以要设计有效的激励机制。股权激励是一种薪酬激励方法，将经营者的一部分固定薪酬转化为风险薪酬，风险薪酬以股票价格为标的，随着股票价格的变化而变化，股票价格上升，股东收益增加，经营者薪酬相应增加；股票价格下降，股东收益减少，经营者薪酬也相应减少，因此，股权激励将经营者薪酬与股东价值相挂钩，目的是解决经营者的机会主义行为。另一方面，如果经营者经过努力，通过筹资、投资、经营等活动提高了企业绩效，根据股东价值模型，就可以将价值创造结果传递到股票市场上，在股票价格得到体现。实证研究结果表明，股权激励促进了股东价值的增加，CEO等也获得了高额股权收益。但是股权激励也存在一些问题，如股票市场是否有效，是否能反映企业价值创造绩效，股票价格除受到企业价值创造的影响，还受到宏观经济等不可控经济因素的影响。实证研究也发现，经营者为了获得股权收益，会采取会计舞弊、操纵市场等行为，产生了新的道德风险。

人力资本理论认为，企业是人力资本和物力资本的一个合约，企业的目标是整体价值最大化。在价值创造中，物力资本是价值创造的条件，人力资本是价值创造的主体、源泉和动力。人力资本天然归属个人，非激励不可调动，要求分享价值创造成果。而且，由于专用性人力资本的增加，人力资本也承担着企业的剩余风险。因此人力资本分享企业剩余有着充分的理论依据，股权激励是人力资本资本化的必然结果。随着人力资本谈判中地位的提高，人力资本分享企业剩余已经成为一种趋势。人力资本理论认为，股权激励不是物力资本向人力资本让渡企业剩余，相反，股权激励是人力资本产权化的一种方式。人力资本理论的关键问题是人力资本价值的计量问题，如果计量问题得不到解决，就无法确定人力资本的具体数量和金额，其中既有技术问题也有观念问题。因此，虽然人力资本理论提出人力资本产权化的命题，但在实际设计时没有提出系统的操作方案。通过对现行股权激励方案的分析，本文认为其股权激励理论基础仍然是股东价值理论。

三、股权激励基本情况

（一）总体情况

截至2004年12月，创业板信息技术类公司一共有71家，其中1家公司实施了4期股权激励，1家公司实施了3期股权激励，7家公司实施了2期股权激励，30家公司实施了1期股权激励，32家公司未实施股权激励，一共实施了51期。从年度分析，2011年实施了8期股权激励，2012年实施13期股权激励，2013年实施了12期股权激励，2014年实施了18期股权激励。具体情况见表1。

（二）股权激励计划设计情况

1.激励对象

激励对象分为两个层次：第一层次为董事、高级管理人员，有6期的激励对象包括总经理或总裁，其他激励对象为董事、副总经理、财务总监、董事会秘书等，该层次激励对象人数较少，人数为0的有7期，1-5人的有32期，6-10人的有11期，10人以上的有1期，其中人数最多的为11人；第二层次为中层管理人员、核心业务人员、核心技术人员，该层次激励对象人数较多，100人以下的有14期，101-200人的有24期，201-300人的有6期，300以上的有7期，其中人数最多的为616人。因此，在激励对象中，第二层次人员占主体。

2.激励方式

激励方式为股票期权、限制性股票、复合激励（股票期权+限制性股票）、股票增值权。2011年的8期中，股票期权占7期，限制性股票占1期；2012年的13期中，股票期权占9期，限制性股票占1期，复合激励占2期，还有1期采用股票期权+限制性股票+股票增值权，其中股票增值权的激励对象是1名非中国国籍的高级管理人员；2013年的12期中，股票期权占2期，限制性股票占7期，复合激励占3期；2014年的18期中，股票期权占9期，限制性股票占9期。从年度分析，2011年、2012年股票期权占主体，2013年限制性股票占主体，2014年股票期权和限制性股票数量相当。

3.授予比例

《上市公司股权激励管理办法》（试行）规定，全部有效的股权激励计划所涉及的标的股票总数累计不得超过公司股本总额的10%。在51期中，授予比例3%以下（含）的占23期，授予3%-5%（含）的占25期，授予5%-10%（含）的占3期，其中授予比例最高的为9.67%。

4.行权价格与授予价格

（1）股票期权行权价格。《上市公司股权激励管理办法》（试行）规定，股票期权行权价格不低于下列两个价格中的较高者：股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。所有股票期权均采用其下限要求确定行权价格，即行权价格等于两个价格中的较高者。

（2）限制性股票授予价格。《股权激励有关事项备忘录1号》规定，限制性股票授予价格不低于定价基准日前20个交易日公司股票均价的50%。在24期限制性股票中，有19期限制性股票采用其下限要求确定授予价格，即授予价格等于定价基准日前20个交易日公司股票均价的50%；有1期授予价格等于定价基准日前20个交易日公司股票均价的56.93%；有1期授予价格等于前20日、前1日两者之中较高者的50%；有1期授予价格等于前40日、前20日、前1日三者之中最高者的50%；有1期授予价格等于前30日、前20日、前1日、单位面值四者之中最高者的50%；有1期授予价格等于前20日、前1日二者之中较高者的70%。

（3）股票增值权行权价格。股票增值权行权价格确定方法与股票期权确定方法一样，行权价格等于下列两个价格中的较高者：股权激励计划草案摘要公布前一个交易日的公司标的股票收盘价；股权激励计划草案摘要公布前30个交易日内的公司标的股票平均收盘价。

5.行权条件

（1）公司业绩考核要求。2011年的8期中，“净利润+净资产收益率”指标占6期，“营业收入+净利润+净资产收益率”指标占2期；2012年的13期中，“净利润+净资产收益率”指标占11期，“净利润”指标占1期，“营业收入+净利润”指标占1期；2013年的12期中，“净利润+净资产收益率”指标占5期，“营业收入+净利润”指标占6期，“营业收入+净资产收益率”指标占1期；2014年的18期中，“净利润+净资产收益率”指标占10期，“营业收入+净利润”指标占5期，“营业收入+净利润+净资产收益率”指标占1期，“净利润”指标占2期。可以看出，“净利润+净资产收益率”指标、“营业收入+净利润”指标是两种常用的业绩考核指标。

（2）个人绩效考核要求。制定与股权激励相配套的个人绩效考核办法，根据考核结果确定是否行权或解锁，以及行权或解锁的相应比例。

6.激励有效期

在51期中，有效期4年的有23期，有效期4.5年的有2期，有效期5年的有19期，有效期5.5年的有1期，有效期6年的有6期。

（三）股权激励计划实施情况

1.2011 年股权激励计划实施情况

2011年股权激励计划基本完成了三个行权（解锁）期，即第一、二、三个行权（解锁）期。在本年8期中，有2期终止实施股权激励计划，其原因均为国内证券市场环境发生较大变化，若继续实施股权激励计划，将很难真正达到预期的激励效果，因此决定终止正在实施的股权激励计划；有1期三个行权期均为未达到公司业绩考核要求而注销期权；有1期在第一个行权期内公司股价一直低于行权价格，未有激励对象申请行权而注销期权，第二、三个行权期均为未达到公司业绩考核要求而注销期权；有1期第一、二个行权期可行权，第三个行权期未及时公告是否可行权，有3期在三个行权（解锁）期均可行权（解锁）。

2.2012 年股权激励计划实施情况

2012年股权激励计划基本完成了两个行权（解锁）期，即第一、二个行权（解锁）期。在本年13期中，有1期在草案报备至证监会前撤销，撤销主要原因为国内证券市场环境发生较大变化，若继续实施股权激励计划，将不利于充分调动核心骨干员工的积极性，无法促进公司的持续、健康发展。在余下的12期中，有1期第一个解锁期可解锁、第二个解锁期未及时公告是否可解锁；有1期第一个行权期未达到公司业绩考核要求而不能行权、第二个行权期未及时公告是否可行权；有2期第一个行权期可行权、第二个行权期未达到公司业绩考核要求而注销期权；有8期在两个行权（解锁）期均可行权（解锁）。

3.2013 年股权激励计划实施情况

2013年股权激励计划基本完成了一个行权（解锁）期，即第一个行权（解锁）期。在本年12期中，有4期第一个行权（解锁）期未达到公司业绩考核要求而不能行权（解锁），有8期在第一个行权（解锁）期可行权（解锁）。

四、股权激励中存在的问题及原因分析

（一）股权激励原理问题

公司为什么要实施股权激励？目前研究的主流是股东价值理论，但是企业中人力资本的地位日益增加，人力资本理论已经成为一个有效的解释工具。实证研究还发现股权激励中的模仿行为，因为市场竞争的存在，实施或不实施股权激励可能会导致公司与其他公司的差距，为了不使公司落后于其他公司，公司会模仿股权激励行为。究竟公司采用哪个股权激励原理，本研究发现各期股权激励的目的都是一样的，在于激励员工的积极性，实现股东、员工、公司利益，简单从字面上分析不能找到答案。

（二）股票市场有效性问题

股权激励的一个基本前提是股票价格能够反映企业价值创造业绩。从我国目前的股票市场分析，由于股票市场发展时间不长，市场规范不完善，投资者投机行为经常发生，因此表现在股票价格上是非理性的，是否以股票价格来约束经营者有待商榷。如果此时实施股权激励，经济后果表现在两个方面，一方面，经营者价值创造行为得不到股票市场承认，影响到经营者价值创造的积极性；另一方面，经营者会采取机会主义行为，从股权激励中攫取不当利益。

（三）对股权激励费用的认识问题

在会计处理中显示，股权激励产生了巨额的激励费用。有观点认为，巨额的激励费用给激励对象带来额外好处，而对股东利益造成了损害。这种观点受股东价值理论影响，但是没有完全理解股东价值理论。股东价值理论认为，股权激励是有利于股东利益的，因为激励对象要获取股权利益，首先要将企业蛋糕做大，然后才能从做大的蛋糕中分得一部分，股东也从做大的蛋糕中分得更多的部分。因此，无论是股东价值理论还是人力资本理论，都认为股权激励有利于员工、股东和企业利益，只不过利益分享哪一个更多一点存在争议。具体从会计处理分析，首先有股权激励收益，如满足行权条件（如营业收入、净利润、净资产收益率增加）后，激励对象才能实现股权激励，产生股权激励费用，由于会计处理采用谨慎性原则，只确认费用而未确认收入，而导致对激励费用产生误解。而且，股权激励是将一部分固定报酬转换为风险报酬，要将这部分减少的固定报酬扣除后才是实际发生的激励费用。

（四）行权（解锁）条件问题

根据基本情况分析，公司均采用财务指标作为行权（解锁）条件。财务指标是常用的绩效评价指标，但是只采用财务指标有其内在缺陷。第一，财务指标是滞后性指标，难以反映企业长期价值创造行为，对于创业板公司，技术研发、市场营销等非财务指标也应作为绩效评价指标的一部分。第二，财务指标容易被操控，产生会计舞弊现象。第三，激励对象以中层管理人员、核心技术（业务）人员为主体，应以部门业绩、技术（业务）业绩作为考核指标，这些财务指标是用来反映企业整体业绩的，对中层或基层员工来讲，有些因素是不可控的，不能反映其价值创造业绩，也会产生搭便车行为。第四，财务指标除了员工价值创造行为以外，还受到宏观、中观因素的影响，为了剔除各种噪音的干扰，常用方法是引入同行业指标、市场指标。在本研究中，只有1家公司（国有控股）引入了同行业指标，未发现其他公司引入同行业指标或市场指标。

表1 创业板信息技术类公司股权激励总体情况

（五）信息披露问题

信息披露问题主要表现在：第一，部分公司信息披露结构分散。在本研究中，用“激励计划”可以搜索到股权激励计划制定情况的相关信息，但是股权激励计划后续执行情况，部分公司要再用“股票期权”或“限制性股票”才能搜索到，缺乏一个统一的关键词 。第二，信息披露不全面。股东大会审议股权激励计划是实施股权激励的一个关键环节，但是没有公司单独公告股东大会审议结果；部分公司只公告满足绩效条件可行权（解锁）事项，而没有公告未满足绩效条件不能行权（解锁）事项；部分公司只是公告股权激励的最基本内容，缺乏必要的解释或说明。第三，信息披露不及时。公司应及时披露可行权（解锁）事项，以便激励对象行权（解锁），但是部分公司的公告时间滞后于可行权（解锁）时间。

（六）员工流失问题

股权激励的主要目的是留住员工，发挥“金手铐”作用。但是在部分实施股权激励的公司中，存在不同程度的员工离职，严重的公司出现了离职潮现象。从激励对象分析，都是高层、中层管理人员以及核心员工，是企业宝贵的人力资源，专用性人力资本是企业的核心竞争优势，员工离职对员工和公司都造成了不可避免的损失。员工离职原因很多，有三个因素值得重视：第一，股权激励将一部分固定薪酬转变为风险薪酬，要考虑到激励对象的风险承受能力。第二，以限制性股票为例，限制性股票使员工与股东承担了同样的企业风险，但股东可以随时买卖股票，限制性股票的出售却有许多限制，约束了激励对象的投资行为。第三，必须满足绩效条件才能行权（解锁）。虽然员工努力创造了价值，但未达到绩效条件，就不能行权（解锁），那么所创造的价值却一点也不能获得，这加剧了员工的薪酬风险，如果是由于市场等不可控因素导致，则更加不公平。对未达到业绩的公告分析，只有1家公司解释未达到业绩的原因，其主要原因是实施股权激励后市场竞争加剧，其他公司都没有分析原因。如果交易不公平，对员工不仅是经济利益的损害，也是对其积极性的打击，从而导致对企业感情的丧失，员工用脚投票也是必然结局。

五、完善股权激励的相关建议

（一）公平对待公司各方利益主体

企业本质上是一个合作组织，是员工人力资本与股东物力资本之间的合作形式，通过合作能生产出比单独生产更多的企业价值。合作的一个重要基础是公平对待人力资本和物力资本，按照人力资本和物力资本在价值创造中的贡献分享企业价值。在实施股权激励时，要以合作为中心，利益主体共同参与，公平解决可能发生的利益冲突，从而实现股东、员工、企业长期共同发展。

（二）积极稳妥地实施股权激励

价值分享已经成为一种趋势，积极实施股权激励能够吸引和留住优秀人才。但在实施股权激励时要稳妥有计划进行。公司要根据自身的实际情况，可以集中一次授予，也可以分期分批授予，分期实施的公司要规划一个整体的实施方案，实施过程中有一个明确的预期。

（三）采用符合人力资本性质的股权激励方法

现行股权激励方法承认人力资本在价值创造中的作用，但是仍然以物力资本的方法来设计人力资本激励方法。研究发现，在限制性股票方案中，员工要以现金出资购买限制性股票，有的员工因为资金困难或不愿承担股票风险而放弃。事实上，员工之所以能够获得股权，是因为其人力资本中的知识和技能，即员工投入到企业中的人力资产。人力资产与存货、固定资产相比，不但具备资产的基本属性，而且是具有创新能力的资产。人力资本与物力资本是企业资本的两种基本形式，符合人力资本性质的股权激励方法是员工以知识和技能出资，获得企业的人力资本，上海、温州等地的企业实践案例也验证了人力资产出资的可行性。

（四）系统合理地设计股权激励方案

股权激励方案是实施股权激励的关键，决定了股权激励的实施效果。股权激励涉及到各个方面，又受到各种因素的影响，因此要采用系统的设计方法。第一，倡导股权激励的基本理念和分享文化。第二，以公司战略为根据，使股权激励与公司战略相匹配。第三，做好财务预测分析，了解公司未来收益状况、风险水平等相关因素。第四，分析人力资本的性质、构成，采用公允合理的方法评估人力资本价值。第五，在具体设计股权激励方案时，注意各指标之间的相互联系。

（五）进一步规范信息披露行为

第一，股权激励是公司的一个重要业务事项，因此应该为股权激励设置专栏或专门的模块，或者统一的关键词 ，以便于信息使用者了解信息。第二，鼓励公司主动披露有助于了解股权激励的详细信息，有效的信息披露有助于公司与信息使用者之间的信息沟通，减少信息不对称，降低交易成本，促进股权激励的顺利实施。第三，完善股权激励信息披露制度，以及相应的信息披露评价制度，对未全面、及时披露信息的公司作出相应的处罚措施。

（六）加强对股权激励的实证研究

通过案例研究、实地研究、档案研究等方法，分析股权激励实施的影响因素，研究股权激励的实施效果，在实践中总结股权激励的经验和教训，不断优化股权激励方法。

1.Michael C. Jensen， William H. Meckling. Theory of the Firm：Managerial Behavior，Agency Costs and Ownership Structure . Journal of Financial Economics. 1976（3）.

2.阿尔弗洛德·拉伯波特著.北京天则经济研究所、北京江南天慧经济研究有限公司译.创造股东价值.云南人民出版社. 2002

3.周其仁.市场里的企业：一个人力资本与非人力资本的特别合约. 经济研究.1996（6）

4.阎达五，徐国君. 关于人力资源会计的框架—以劳动者权益为中心. 会计研究.1996（11）

5.徐国君.三维会计研究.中国财政经济出版社.2003

6.吕长江，严明珠，郑慧莲，许静静. 为什么上市公司选择股权激励计划. 会计研究.2011（11）

7.孙玉甫，吴昕. 论人本会计的实现手段. 中国海洋大学学报（社会科学版）.2013（3）

中国海洋大学管理学院