亚投行启示混改话语权分配

王君卫

在一元模式下，非公资本以千亿资本仅仅获得不超过30%的话语权。但是，将中石化销售公司作为战略型国有企业，如按前述多元模式划分话语权，非公资本的话语权为42.9%

搞好中小国有企业，发力点是提高活力，积极发展非公资本控股的混合所有制企业，通过制订保障国有资本的控制力与影响力的国有资本权利清单，释放民营资本的活力因子。对于大型和特大型的国有企业的“混改”，其着力点在于完善公司治理，建设规范、有效的治理结构与治理机制。也就是处理好控制权与话语权、决策权与经营权的关系，即大股东与小股东、董事会与经理层的关系，并最终落实到分红权上。

在决策权与经营权方面，以建设规范董事会试点为核心，逐步理顺了两者关系；但在以发展混合所有制为抓手的所有权改革层面，因没有理顺控制权与话语权的关系，导致过多纠缠于“所有权”，大型和特大型国有企业不敢改，非公资本不敢进，严重影响了国有企业深化改革的步伐。

亚投行的成功经验

目前，无论是已经上市的国有控股企业还是正在试点的中央企业，仍然是一股独大。非公资本难有话语权，让其望而却步。究其原因有两方面：一是由大型和特大型的国有企业的资产规模导致的；另外一个就是我国基本经济制度决定的。

知名民企福耀玻璃集团董事长曹德旺曾公开说，不敢参与诸如中石油、中石化这样的央企“混改”。他当时打了个形象的比喻，说：“你抓一头鲸扔到锅里，叫我撒一把盐巴下去，我没有那么多钱买盐巴啊。它的本钱太大，我的太小。比如说它增资，动辄增资1000亿，我能占多少股份呢？我没有钱，我也不敢。”另外，我国基本经济制度的决定因素，如习近平总书记所言，“国有企业特别是中央管理企业，在关系国家安全和国民经济命脉的主要行业和关键领域占据支配地位，是国民经济的重要支柱，在我们党执政和我国社会主义国家政权的经济基础中也是起支柱作用的”。这从侧面说明，国有资本对某些领域国有企业的控制权是不可能放弃的。

然而，国有资本的控制权与非公资本的话语权就是完全对立的吗？显然不是。要保障非公资本的话语权，关键在于设计好大型国企混改时，各类资本在股东会层面的话语权，也就是投票权安排。亚洲基础设施投资银行（亚投行）的投票权安排就很值得借鉴。

亚投行的投票权由股份投票权、基本投票权以及创始成员国享有的创始投票权三部分组成，形成了结构化的动态投票权安排。今年6月底，亚投行的57个意向创始成员国代表签署了其基本大法——《亚洲基础设施投资银行协定》（协定）。根据协定的规定，股份投票权等同于每个成员的股份数，持股比例越高，股份投票权越高；基本投票权占总投票权的12%，由全体成员平分，包括新纳入的成员，只要有新成员加入，所有成员的基本投票权就会被稀释；创始成员国还享有每国600票的创始成员投票权，基本投票权和创始成员投票权占总投票权的比重约为15%。如此，各参与国家都会有相应的话语权，而不仅仅取决于股份比例。

另外，亚投行在决策机制上，也有结构化的安排。协定规定，理事会的决策机制采用简单多数、特别多数和超级多数三种类型。简单多数指投票权的半数以上；特别多数指理事人数占理事总人数半数以上，且所代表投票权不低于成员总投票权一半的多数通过；超级多数指理事人数占理事总人数三分之二以上，且所代表投票权不低于成员总投票权四分之三的多数通过。

亚投行通过结构化的投票权与决策机制设计，使得参与各方取得了更加公平的话语权，最终让中国主导发起的亚投行的朋友圈人数扩大到57个。因此，要真正让非公资本有兴趣、无顾虑、放心地参与大型国有企业的混改，其就要得到相应的话语权。没有话语权、被动参与，会让很多非公资本有后顾之忧。

混改投票权设计

在建立规范董事会的企业中，股东最为核心的权利分为三类：控制权、话语权、分红权。控制权与话语权的关系是公司这一市场主体的最高权力安排，直接影响决策权与经营权的关系。话语权的安排，在法律上主要是通过投票权来体现，因此，话语权设计即投票权安排。

在一元模式下，决定公司的控制权与话语权是股权结构，即股东的股权比例。然而，在“国有资本、集体资本、非公有资本”的多元要素资本模式下的混合所有制企业中，就不能将股权比例作为唯一确定公司的控制权与话语权的因素了。就像亚投行，不能单一以各国出资来分配话语权，而要进行结构化的投票权安排。

一般来说，混合所有制企业，在股权结构中包含的三类“资本”，可成为话语权分类的基础。国有资本，不仅仅是兴办国有企业“弥补市场失灵，向全社会提供私人资本不能或不愿意提供的公共产品和服务”，还是“宏观调控”与“提升国家竞争力”的政策工具，兼顾保值增值；集体资本，是劳动者利益共同体员工为主的人格资本的集合；非公资本，主要是以保值增值为目标，是人格化程度最高的资本，背后也意味着企业家的冒险精神。

基于此，可采取多元模式设计话语权与控制权。无论是现有的大型和特大型的国有企业的混改，还是新设方式发展混合所有制企业，控制权与话语权分配的结构可分为三部分：公共政策投票权、人格资本投票权、货币资本投票权。例如，针对现有商业类国有企业的混改，根据国有企业分类，可确定三类投票权的权重。

大型国有企业分为商业类与公益类，如表所示，其中商业类可细分为：垄断型、战略型与一般竞争型三种。因而，对商业类国有企业进行混改的话语权进行结构化安排，投票权不仅与其持股比例有关，还与其他要素相关，即不同资本的所有者身份。同时，这三类投票权的结构的权重，还需进一步细分商业类国有企业来设定。

可见，在前述投票权结构安排下，对国有资本来说，垄断型国企混改不会丧失控制权，战略型的国有企业混改拥有一票否决权。对非公资本来说，在垄断型和战略型国有企业混改后无论股权比例多少，其至少获得15%以上投票权，而在一般竞争型的国有企业混改后，国有资本无论持股比例多少，不会形成绝对控制，而非公资本有一票否决权。

那么，对混改下的多元模式话语权结构安排，在我国《公司法》框架下如何实现呢？对于有限公司，可以通过在公司章程中约定同股不同权的方式实现；对于股份公司，因《公司法》规定同种类的每一股份应当具有同等权利，因而在混改过程中，各类股东可以通过协议实现，例如投票权协议等，在上市公司中，亦可作如此安排。

与分红权激励相容

分红权方面的设计也不能忽视，以实现话语权与分红权的激励相容。

建议对商业类国有企业设定净资产基准收益率，收益率从高到低分为五类，并作为有关部门的宏观调控工具。如混改后企业的年净资产收益率超过其所在类别的净资产收益率基准的，其超过部分的收益，非公资本可按前述的话语权比例进行二次分配，进而保障其行使话语权的积极性。例如，新加坡淡马锡近40年来，年均净资产收益率超过18%，其激励机制功不可没。

以中石化销售公司混改为例，在结构化方式划分话语权，可以将话语权分配更均衡。2014年9月12日，中石化销售公司与25家境内外投资者签署了《关于中国石化销售有限公司之增资协议》，非公资本以现金出资共计人民币1070.94亿元，获得混改后中石化销售公司29.99%的股权。在一元模式下，非公资本以千亿资本仅仅获得不超过30%的话语权。但是，将中石化销售公司作为战略型国有企业，如按前述多元模式划分话语权，非公资本的话语权为42.9%（33%+33%×29.99%）。当然，国有资本无论股权比例降低到什么程度，将独占拥有34%的话语权，也就是拥有相对的否决权。同时，如果其净资产收益率超过基准收益率，非公资本股东的回报也是巨大的，国有资本的回报也将大大提升。