汇率风险管控在海外承包工程中的运用

上海建工集团股份有限公司海外事业部 上海 200032

1 如何确立汇率风险管控系统

汇率风险的管控系统包括对汇率风险的管理和控制2个部分。风险本质上是对未来可能发生事件的不确定性，汇率即表现出未来走势的不确定性。刘亚、刘守清教授[1]在1989年出版的《汇率风险论》中指出，风险因素、风险事故和风险结果是构成汇率风险的主要内容。在一定时期内，三者相互联系，进而出现损失的可能性正是风险的内在含义。本文将主要依靠内部控制来减少和规避风险承担定义为汇率风险的管理，将利用外部市场中金融工具进行套期保值定义为汇率风险的控制[2-4]。

1.1 外汇敞口（汇率风险敞口）

金融学中“敞口”的定义为“对风险的暴露”，所以汇率风险敞口也被称作“外汇敞口”。外汇敞口概念起先多用于银行业，它来源于资产、负债及资本金的货币错配，以及外币利润合并表折算等方面。当在某一时段内，银行某一币种的多头头寸与空头头寸不一致时，所产生的差额就形成了外汇敞口。在存在外汇敞口的情况下，汇率变动可能会给当期收益或经济价值带来损失，从而形成汇率风险。作为立足境外市场的专业工程公司，境外项目数量多，货币品种各不相同，而作为所有境外项目统筹的“资金池”，公司在一定时期内，不同币种配备的选择形成了外汇敞口，对汇率风险的管理实质就是对外汇敞口的管理。

1.2 案例展示

以某工程公司2007～2010年亚洲地区的2个项目为例，基本可以展示在这一波汇率巨幅振荡行情下，对汇率风险不设防的涉外企业所承受的损失。

1.2.1 A项目

A项目签约时间为2007年12月，项目总额为10 651.87万元人民币，美元结算比例为22.55%，合同汇率为7.53。具体结算清单见表1。

表1 A项目结算清单

1.2.2 B项目

B项目签约时间为2008年5月，项目总额为23 698.06万元人民币，美元结算比例为51.48%，合同汇率为7.00。具体结算清单见表2。

从2个项目签约到完工的3年多时间里，人民币对美元的汇率始终处于一个快速上升通道，A项目第二次结算时，汇率损失就已经高达8.72%；但是由于的合同签订后，没有制定有效的汇率风险管理制度，最终2个项目承受的汇率损失分别达到合同总价的1.66%和1.12%，合计超过440万元人民币。

表2 B项目结算清单

2 汇率风险管理

一般而言，风险管理包括风险识别、评估和衡量、处理、预测4个阶段。汇率风险的预测技术性相当强，并且很难做到精准。尽管西方有许多实证研究的结果可以证实汇率波动的回归系数，一国通胀率以及无风险报酬率的高低都可以作为汇率风险的衡量标准，但也不可否认，这些预测不可能是普遍的、适合所有时期（不管是经济高速发展，还是经济大萧条时期）所有企业的。本文所指的汇率风险管理中的汇率风险识别、评估和衡量、处理、预测特定建筑合同管理期内相对较短的时期，从企业内在资源、信息、内部控制出发对汇率风险所能做出的最好反应。从建筑工程合同管理的角度出发，汇率风险的管理可以按照项目策划、合同签订及合同执行3个阶段实施。仍然以上述A、B 2个项目为例：

1）项目策划阶段。在策划阶段，各项目对于当地货币是否与美元挂钩、汇率走势情况如何、总体经济形势是否看好、项目中当地货币、美元和人民币的使用比例应当有一个大致的预算分析，为合同条款中结算币种和比例的确定提供依据。

2）合同签订阶段。这里的合同签订不仅指与业主的承包合同，也包括与供应商等签订的材料设备供应合同及专业、劳务分包合同。一旦合同订立，进入执行阶段，供应商和分包单位实际上就和我们成为了利益共同体，因此在对劳务、专业分包和材料供应商的合同洽谈时，务必要引入风险共担的概念，结算币种、比例和时点条款参考与业主的总承包合同相关条件进行商谈。

3）合同执行阶段。由于建筑行业产品的生产周期较长这一特点，境外项目汇率风险控制的必要性在生产周期中格外突出。以一个总价1亿元人民币，美元结算比例50%的项目为例：如图1所示，假设合同签订日美元兑人民币为6.80∶1时，汇率每变动1.47%，将对整个合同产生75.3万元人民的损益。当汇率=6.70∶1，当天如有美元应收账款，则项目承受损失；如有美元应付账款，则项目享受收益；当汇率=6.90∶1时，则情况相反。

图1 合同执进期人民币损益情况

如果敞口期较长，且敞口期内市场汇率发生较大波动可能性增大，为保障项目的收益不被非工程因素抹杀，企业应当就敞口比例、风险大小选择适当的方式进行风险防范和控制。在项目合同管理周期中，对汇率风险的处理办法主要依靠内部控制来尽量减少和规避承担风险，但在激烈的市场竞争中，风险不可能被完全规避掉，企业在竞标成功的同时或多或少会承担一定的风险，这时候就需要对承担的汇率风险通过一些措施以降低负向风险造成的损失量或将其分解转移出去。

3 汇率风险控制

利用外部市场及合理的金融工具进行汇率风险的转移，是我们在汇率风险的控制部分所要讨论的内容。风险转嫁往往是需要承担一定成本的，无论是避险货币的持有，抑或是金融工具的使用都存在一定的交易成本。怎样进行货币对冲，持有何种货币，何时买进、卖出何种货币、如何在外汇远期、期权、期货之间作出抉择是一个具体到操作层面的问题，简单地讲是一个战术问题。要解决这个问题，首先要确定企业在金融市场的战略，也就是明确企业考虑汇率风险控制时，真正的需求是什么？在各种层次的需求中，究竟哪一个是企业的基本诉求？在基本战略确定的基础上，才可以去考虑第二、第三以及更高层次需求的满足。

3.1 风险战略管理

“风险战略管理的目的不是消灭风险，而是放大风险的正向效果，使其负向效果降到能容忍程度”。收到外币结算的工程款后，企业首要考虑的是满足所有项目的现场支付需求，还是外币收入的保值增值？作为一个战略层次的问题，它的答案应当具有相对连贯性和稳定性。

由于海外项目数量多，货币品种各不相同，公司统筹的“资金池”首先能够解决的是同一币种下，不同项目的资金需求。其次，由于各国货币自由兑换和资金流动限制的不同，需要在各国法律允许的范围内，跨地区、多币种考虑资金的收付需求。扣除了上述需求的流动资金才是需要进行外币对冲考虑的范围。考虑到风险承受能力和公司海外项目的运作方式，无论如何进行对冲的资金不应该超过任何单个项目的外汇敞口（过度对冲）。市场上过度对冲最典型的案例是2008年中信泰富签订的澳元杠杆式外汇合约。当时中信泰富的铁矿开发项目预计资本需求为16亿港元，但公司签订的外汇合约规模超过了90亿港元，由于澳元汇率下跌，导致公司一度背负了超过155亿港元的亏损，最后不得不依靠通过与母公司中信集团的约务更替合约形式将亏损锁定在91.55亿港元。这一背离了避险需求转向投机对赌的交易对涉足外汇期货市场的企业是一个深刻的教训。

3.2 避险货币持有

根据企业风险偏好程度的差别和市场经济环境的不同，企业首先面临的是流动性和风险的抉择。一般而言，高风险、高收益对应流动性也较高，低风险、低收益对应流动性也较低。

明确了企业风险管理战略之后，从风险控制的角度出发，可操作性最强，相对交易成本最低的选择是一劳永逸地持有避险货币。公认的传统避险货币是瑞士法郎。由于不易受政治、战争、市场波动等因素影响，美元也在市场中充当避险货币。基于美元在国际市场结算中占据主导地位，持有美元在相当长的一段时间里是流动性、收益和风险都兼顾的最佳选择。但是次贷危机之后，由于联邦基准利率已经接近于零，同时美国国内经济复苏迹象缓慢，美元一度几乎持续对所有货币贬值，所以调整外币储备的币种结构，以欧元替代美元成为企业保值存款的货币品种曾是呼声很高的一种选择。

图2所示的是2006年9月～2009年3月美元和欧元对人民币中间价的单月振幅对比，显然欧元的波动幅度远大于美元。通过与同期2种货币对人民币成交中间价走势图的对比，我们可以印证这样一个观点：美国政府对美元汇率的控制力较强。由于美元在国际结算和各国外汇储备中不可动摇的地位，美国政府能够通过调整国际流通领域的货币投放量影响美元汇率水平，因而尽管美元从2006年9月以来汇率一直“跌跌不休”，但总体而言波动幅度并不像欧元那样大起大落。同时，美元急剧下跌后，欧元总会有一个滞后的补跌行情。2007年欧元与美元的逆向行情并不是欧元“一枝独秀”走强，而是美元对所有货币走弱。由于美国在国际经济活动中的绝对主导地位，它的经济状况的恶化严重拖累了其他国家和地区的发展。因此，市场似乎再难出现一劳永逸的避险货币。

3.3 套期保值业务（简称套保业务）

图2 美元和欧元对人民币中间价单月振幅对比

套期保值业务，最早起源于期货市场，主要是构建对冲风险的头寸。从早期传统套期保值理论，再到现代套期保值理论，套保业务经历了“品种相同、数量相等、方向相反”，到“品种相关、数量相等、方向相反”，再到“品种不尽相同、数量不等、方向相反”的过程，目的也从化解系统性风险发展为解决价格趋势问题。从境外工程风险管理的需求出发，企业开展套保业务目的在于，在特定的经济环境中提前锁定风险水平，维护既得利益。

对困扰工程款远期结售汇交易的2个问题的应对办法主要有：

1）收款时间不确定：收款时间的不确定性可能有多方面的原因，比如非可控因素造成的工程进度拖延；业主放款时间延误；优惠买方信贷项目中业主开立放款通知的时间耽搁；国际承包项目中业主对工程结算量确认时间的拖延都会影响工程款到帐时间，这是影响建筑企业进行套保交易积极性的重要原因之一。从境外项目既往的收款情况来看，笔者认为在加强工程计划工作，严格按照施工计划把握工程进度、尽量使收款期与预估相符之外，还有2个应对方法：

（1）充分采用掉期交易，这也是企业收汇时间变动时采用较为普遍的一个办法。以商业银行目前每年500～600个基点计算，即便是我们的收款时间延迟了60 d，以每天1个基点计算，对远期结售汇价格的影响也就是0.008 3到0.01之间。就一般项目而言，低于不采用远期结售汇交易可能造成的损失。

（2）采用企业自有资金对冲。在预期收款发生重大变化、或者对未来走势判断错误的情况下，尽管工程款未到账，企业也可以使用库存外汇资金先行结汇，之后收到的工程款相当于跟自有资金进行了置换，但不影响资金的流动性。

2）如何选择合适的时机进行套保交易：企业不是专业金融分析机构，如果也同专业操盘手一样，时时刻刻紧盯着汇率动态，不太现实，也不符合控制交易成本的原则。以企业人力资源配置状况和对外汇市场的熟悉程度来看，现阶段应当充分利用金融企业的专业优势，借鉴他们的专业经验，使用他们的专业服务，逐步建立起符合企业自身需求、行之有效的风险管控制度。

以前文所述某公司A、B 2个项目为例，2个项目第一次结算时，汇率损失就已经分别达到了2.70%和1.26%，由于没有做任何止损防范，以致2010年末2项目尾款的汇率损失定格在了11.39%和4.77%。如果第一次结汇时的汇率损失能够引起充分重视，对汇率加强跟踪，设置结售汇的“警戒线”，或许可以防止汇率损失进一步扩大。

4 结语

1）作为参与国际市场竞争、国际收支频繁的工程承包企业，必须要有规避汇率市场风险的意识和方法。企业管理层必须要知道公司所面临的外汇敞口，并且能够找出减小敞口的各种方法，不逃避风险的决策才是真正积极的决策。从境外工程的实际出发，将外汇敞口管理纳入项目管理的全过程，才能保证汇率风险的全控制。

2）在金融动荡中没有永久的避险货币，也没有一劳永逸的风险规避方法。在全球金融动荡、经济衰退尚未走出低谷的背景下，美元的货币霸主地位有所弱化，但由于美国在国际经济活动中的绝对主导地位，美元的主要支付货币角色并未受到根本动摇。在2008～2009年的市场中，美元对欧元一直是处于相对弱势的地位，但是反映到美元对人民币，欧元对人民币的走势还是有一些差别，因而企业必须以制度为保障，连续跟踪相关货币对人民币的汇率波动，并及时发出预警提示。

3）远期结售汇交易是目前国内银行业开展比较成熟的业务，市场竞争使得各大商业银行间的价格略有差异，客观上为企业寻求不同的交易伙伴、降低交易成本提供了可能。随着境外工程不断扩大，企业应当从自身的实际需求出发，从积累数据、模拟交易开始，不断地更新健全不同地区、不同币种的数据库，以远期结售汇交易为抓手，逐步建立起系统、完善的汇率风险管控制度[5-9]。