券商股仍存三大驱动力

胡语文

我们认为，当前A股券商股存在三大驱动力：

1、 行业成长空间巨大

受益于直接融资的大幅提升和中国资本市场的崛起，券商行业成长没有天花板。从直接融资与间接融资规模有望实现平分天下的角度来看，券商龙头可以参照四大国有银行的平均市值。

2、 利润进入几何倍数增长

在市场交易额不断创新高及财富效应正强化的刺激下，交易量的急速放大，显示市场进入自我正反馈的加速阶段。

3、 市场目前无法证伪券商业绩

伴随交易量的大幅提升与未来注册制的推出，以及新股发行加速带来的改革红利，预计券商业绩的上升进入加速阶段，券商股成了未来1-2年业绩增长无法证伪的成长股。

以2005年牛市阶段券商业绩增速来看，券商股业绩爆发力最大，远超过银行和保险行业。在2005年至2007年期间，以中信、海通等券商年均净利润增长超过300%，相比之下，银行和保险的业绩增速明显不在同一个数量级。

尽管2014年第四季度券商股平均涨幅超过200%，但随着资本市场进入跨越式的发展阶段，未来券商的业绩和股价仍会给以无穷的想象力。2007年大摩市值接近万亿，这种市值规模对A股券商股龙头而言，同样能够在未来几年实现。

仅从经纪业务收入的角度预测，如果以2015年第一季度的两市成交额来推算，截至3月25日，沪市成交额超过20万亿元，相比去年同期5万亿元而言，同比增速出现300%的增长；如果以环比来看，2015年一季度与2014年四季度的19.49万亿元相比，亦有放大。由此推算，沪市全年成交额预计达到80万亿元。而深市今年一季度成交额已达到16万亿元，预计全年有望实现60万亿元。

以此估算，预计2015年两市股票交易量全年合计成交140万亿元，按照250个交易日计算，日均交易额为5600亿元。

根据中国证券业协会的数据来看，2014年行业平均佣金7‰，我们判断，若2015年行业平均佣金最低下滑至6.5‰，预计全行业2015年全年的股票代理买卖收入在1800-2000亿元之间。按照40%净利润率估算，股票佣金收入对经纪业务贡献的净利润就达800亿元，以目前经纪业务对整体利润的贡献度为50%的平均水平估算，多家券商在2015年有望实现净利润过百亿，行业前三名甚至挑战200-300亿元的净利润规模。

因此，截至2015年3月25日，一线券商龙头的动态市盈率不过15倍左右，相比全年100%以上的业绩增速而言，无论是作为成长股，还是价值股，均有投资价值。

当然，从行业集中度角度而言，目前券商行业集中度仍较低，随着牌照的开放以及行业竞争加剧，排名前10%的券商未来更有实现强者恒强的竞争优势。

综合而言，选择券商龙头应该是牛市行情背景下的较佳策略。