万科土储隐忧

廖杰华

接二连三的报告预警一家公司的土地储备不足，这在中国房地产史上并不常见，而且预警的对象是行业多年的老大万科。

继瑞银、中信证券在今年1月初预警万科土地储备不足后，国海证券再次发表研究报告称，从万科的股价表现来看，市场已初步显现出对万科土地储备不足的担忧。

在中信证券看来，因为土地储备少，万科有踏空的风险。中信证券称，万科可销售资源并不充裕，夺回行业规模第一的难度很大。因为土地投资上的谨慎，瑞银甚至降低了对万科的评级。

据了解，2014年万科的拿地面积已创下六年新低，总的土地储备面积也随之大幅下降。

2014年，万科在土地市场表现出了极其谨慎的一面。相对于2151亿元销售额，273亿元的拿地金额也让市场猜测，核心业务仍为地产开发的万科下一步靠何发展。“尽管面粉贵过面包，但再难吃的面包也要面粉来做。”万科内部人士表示，2014年万科拿地确实较少，一方面是因为万科既定的策略，另一方面也与万科对后市的看法有关。

从谨慎到加仓

2015年1月，万科实现销售面积196万平方米，销售金额232亿元，分别同比增长0.7%和下降16.1%。

与超过200亿的销售额相比，万科1月份在土地市场的动作引起了各方的注意。

1月，万科新增加项目7个，权益建筑面积169.33万平方米，楼面地价4065元/平方米，需支付地价款68.83亿元，分布于上海、南京、杭州、徐州和扬州等一二三线城市。

如果不是北京昌平地块“意外”失手，万科在1月的拿地金额将超过百亿。

万科为北京市昌平区北七家镇中心起步区项目一期用地报出了47.5亿元，是8家竞标主体的最高价，但1月30日公布的结果却让市场大为意外，最终昌平地块被绿地以45.16亿元投得。

在国海证券分析师孔令峰看来，万科以最高报价竞争北京昌平地块显示出其对一线城市优质地块的渴求，尽管最终失手，但竭力增加一线城市土储之心非常明显。

众多研究机构对万科1月份在土地市场上的表现给出了积极评价。

相比之下，2014年万科的拿地只能用少得可怜来形容。万科2014年中报显示，上半年万科新增项目的权益规划建筑面积为264.1万平方米，只有2013年同期的1/5。

“公司2015年第一个月就销售了接近200万平方米，而整个2014年上半年拿到手的权益面积才264.1万平方米，只相当于一个月的销售量，这显然是不够的。”万科内部人士表示。

在土地市场，2013年的万科和2014年的万科是两个截然不同的企业。

2014年全年，万科新增项目地块39个，对应权益规划建筑面积676.2万平方米，支付地价款约273亿元。

2013年新增加项目104个，对应权益规划建筑面积约2148万平方米，拿地金额超过800亿。

万科2014年的新增项目数量比2013年缩水超6成，新增项目总建筑面积仅为2013年的3成。

再往前推4年，万科的拿地量也要高出2014年许多。

数据显示，2009年、2010年、2011年和2012年，万科新增土地权益建筑面积为1234.7万平方米、2100万平方米、1168万平方米和1446万平方米。

但万科的开工量并没有出现明显下降，甚至还在攀升。

数据显示，万科2013年实现开工面积2131万平方米，较2012年增长48.7%，而2014年万科预计新开工面积2238万平方米。

新增有限，而消耗既定，这导致万科的土地储备面积直线下降。

数据显示，2013年期末万科权益建面土地储备4495万平方米，到了2014年中报时，这一数字已下降到4282万平方米，而到了2014年三季报时，万科权益计算的建筑面积储备只有3879.2万平方米。

机构连续预警

万科土地储备的持续下降引起了机构的注意，国海证券2月6日的研究报告再次预警万科土储不足。

国海证券称，截至2015年2月5日，万科A年内股价跌幅8.63%，表现明显差于行业平均值-1.33%，香港上市的万科企业股价涨幅1.27%，同样弱于中国海外发展，市场已初步显现出对于万科土地储备不足的担忧。

国海证券分析师孔令峰认为，有别于内地市场对品牌以及转型概念的追逐，港股市场更加看重公司净资产的价值，万科土地扩张力度的势弱加大了H股股价下行的压力。

此前1个月，瑞银证券和中信就对万科给出了类似判断。

1月7日，瑞银罕见地给出了万科降级评价，将投资评级由“买入”下调至“中性”。瑞银的一个理由是：万科过去三个月已急升35%，跑赢内房板块，现价已反映利好因素;第二则是万科去年放慢增土储速度，新购的土地面积仅及年内销售面积的47%，或会影响今年的可售货量。

不过有意思的是，作为万科的股东，瑞银在2014年11月还大举增持了665.39万股H股。

持同样看法的还有中信证券。

中信证券认为，因为土地储备少，万科有踏空的风险。

中信证券分析师陈聪的报告显示，万科在2014年拿地不积极，全年拿地权益地价不足300亿元，仅相当于1～2个月的销售额。较低的资本开支使公司净负债率较低，但却影响公司未来的可持续性。另外，小股操盘虽然有诸多好处，但毕竟意味着公司披露月报口径销售额含金量不断缩水。

在陈聪看来，公司可销售资源并不充裕，夺回行业规模第一的难度很大。

实际上，万科的账上躺着大量现金。

2014年中报显示，截至6月底，万科持有的货币资金为428.6亿元，而2014年三季度这一数字进一步增加到487.4亿元，与此同时，其净负债率为26.2%，继续维持行业低位。

与千亿级别的对手相比，万科的土地储备则少得可怜。

在2014年半年工作会议上，万达地产王健林表示：上半年新增土地储备楼面面积1881.8万平方米，累计土地储备楼面面积9186.9万平方米。

万科内部人士表示，对于地产企业而言，土地就是粮草，没有土地，什么都是空话。

万科深圳公司一员工表示，与集团层面对外表达的谨慎乐观看法不同，万科内部对2015年房地产市场的看法并不积极。

其同时表示，一位高管在回答2015年买不买房的问题时，给出了这样的建议：“即便是自住，也不用要急着买房子，即使算上贷款获得的杠杆，买房的投资回报率在未来几年也可能只有几个点，还不如一些理财产品或者跟投资公司的一些项目。”