A股：拥抱还是远离

5月20日，上证综指一度突破4500点，而在一年前，A股市场还始终在2000点左右徘徊，漫漫熊市使得老股民们如惊弓之鸟，些许获利后匆匆离场，而另一方面，新股民携资金涌入，热闹非同寻常。在纠结与冲动这两种情绪的对冲下，接下来市场会往哪个方向走？当前A股市场是否存在泡沫？如果存在，是该拥抱泡沫，还是该远离？

5月20日，A股市场高开高走，盘中，上证综指一度站上4500点，虽然尾盘突现一波跳水行情，但整个A股市场仍旧是士气旺盛，并以红盘收尾。截至目前，这轮牛市大盘指数上涨已有一倍，不少个股也已上涨好几倍。

多年来，股市是否是实体经济“晴雨表”的说法一直颇受市场争议。时至当前，反方观点似乎站在了上风，经济增长下滑的趋势了然，但资本市场仍旧火爆，这种背离到底因何而生？

国企改革、推行IPO注册制、降低企业杠杆率、提高居民财富收入、经济转型等等，这些战略任务的实施都需要一个繁荣的资本市场做基础。在经济学博士、中欧陆家嘴国际金融研究院研究员于卫国看来，股市将接替房地产市场，成为新的国家战略。

不过，市场上也有一些不同的声音，有专家认为，尊重市场，包容目前的牛市走势，不等于可以对市场中的一些不正常现象听之任之，更不能把股市鼓吹为一种“国家战略”，诱导投资者盲目入市。

点位在哪里？

A股市场行情波澜壮阔让不少老股民既感到兴奋，也觉得恐慌。20日，上证综指一度突破4500点，而在一年前，A股市场还始终在2000点左右徘徊，漫漫熊市使得老股民们如惊弓之鸟，些许获利后匆匆离场，而另一方面，新股民携资金涌入，热闹非同寻常。在纠结与冲动这两种情绪的对冲下，接下来市场会往哪个方向走？

东兴证券首席策略分析师王凭认为，从长期来看，以宽松的流动性推动直接融资的大时代，以直接融资进行经济杠杆再平衡，同时孵化产业创新、推动存量改革，并通过稳定增长预期和资产价格预期推动人民币国际化，以资本输出的模式培育命运共同体，这是中国“大国战略+金融大时代”的战略组合。

王凭分析，如果不受通胀或外围的不可测冲击，未来1-2年内货币政策的主线仍倾向于宽松，这将为权益市场的长期活跃提供正面动力，也是金融大时代、直接融资大时代的根基，预计中长期牛市格局不变。

对于点位的判断，新华鑫利基金经理李会忠认为，突破6000点的希望很大。他认为，这轮6000点，跟上轮牛市达到的6000点，意义完全不一样。上一轮牛市，A股上市公司总市值最高约在35.54万亿元。而现在A股这个4000点，总市值已经突破了60万亿元，几乎是彼时6000点总市值的两倍。

拥抱还是远离？

一轮牛市的开启，随之而来的“泡沫论”便不绝于耳。当前A股市场是否存在泡沫？如果存在，是该拥抱泡沫，还是该远离？

当前，A股市场究竟是否存在泡沫？借用格林斯潘的一句名言，“泡沫是很难确定的，除非它破了。”

申万宏源首席宏观分析师李慧勇表示，即使有泡沫，泡沫也不只是危害，泡沫带来的大量投资实际上推动了产业升级。

丹尼尔·格罗斯在《大泡沫》中以大量翔实的数据说明所有的泡沫都有积极作用。李慧勇认为，其实中国也有诸多类似的案例，例如光伏泡沫吸引了大量投资，正是这大量投资降低了光伏组件的成本，促进了中国装机容量的增加。互联网泡沫带来的大量基础设施投资，大大降低了网络运行的成本，使得网络得以不断普及。

在复星集团董事长郭广昌看来，美国泡沫不断，但却能一直往前走，就在于美国政府最懂得利用泡沫。美国在不断的“泡沫”破裂中还能继续往前走，主要是他有好的体制、机制，这极大地推动了老百姓的创新能力，包括技术的进步等等。所以美国现在的制造业回升了，就业率提高了。郭广昌认为，美国在“泡沫”过程中给自己留出了时间，同时倒逼了创新，然后努力把就业搞上去，提升了企业的竞争力。

但还是那句话，“股市有风险，入市须谨慎”，如日前汉能大跌47%，香港的高能系崩盘等。等这一阵风平息了回头再看，很多股票有无可能就是下一个汉能？如果你觉得自己肯定能在下跌前逃出，那笔者建议你看着汉能的K线，再考虑一下。

鲁迅先生写过一种捕鸟的方法：“扫开一块雪，露出地面，用一支短棒支起一面大的竹筛来，下面撒些秕谷，棒上系一条长绳，人远远地牵着，看鸟雀下来啄食，走到竹筛底下的时候，将绳子一拉，便罩住了”。高位买入的人就像这鸟，捕鸟的人会先让鸟吃点秕谷（浮盈）安定下来，当你觉得一切正常、眼前还有食物的时候，绳子就要随时拉紧，竹筛就会罩下来“套”住你。怎么办？食物到处都有，看到有陷阱不要去吃就是。不要以为你动作足够快还能钻出来。正如巴菲特所说：“投资的原则是：第一，不要亏损；第二：不要亏损；第三：记住前两条。”

而这些教训大概不会有什么用处，因为人性如此。

分析师的焦虑

“这是最好的时代，这是最坏的时代；这是智慧的时代，这是愚蠢的时代。”这句来自100多年前英国作家狄更斯《双城记》中的名言，现在用来形容80后中国A股分析师的心情可谓十分确切。

A股牛市不期而至，分析师们却陷入了集体焦虑之中。

焦虑的根源来自于A股市场的无序状态以及人们对超额收益的渴望。分析师们焦虑着手里握着的股票到底是垃圾股还是牛股，股票到底要追求涨一倍的收益还是涨十倍的收益。很少有人能笃定地断言，超级牛市中投资到底应遵循内在价值还是成长性。他们时刻担心跟不上市场步伐。

在牛市中，分析师们想要超越同行、超越指数、获得超额收益，这并不是一件容易的事。过去一年，分析师行业的工作常态是“早晨7点半开始工作，一直忙到深夜两点”。高强度的工作压力下，最近半年券商研究所分析师因“过劳”而猝死的事件屡见不鲜。

王新是一名公募基金的分析师，他一直对处于转型期的证券行业抱有充足信心。从去年年底开始，他看好大盘蓝筹股中信证券，并重仓持有。然而，在证监会检查两融之后，中信证券便停止了井喷的涨势。进入2015年后，中信证券股价一直低迷，直到4月8日才涨至年初点位。截至5月18日，中信证券今年以来仍下跌8.6%，而创业板指同期一路走高，暴涨122.9%。

虽然，王新并不认为这是一个失败的投资，但他的焦虑在于是否应该改变原有的投资理念，尝试看似充满泡沫风险的机会。毕竟，在他坚守中信证券而没有抓住创业板的当口，创业板的暴涨直接拉高了资金的机会成本。

张林是一家私募基金的合伙人，此前他在一家私募机构从事A股分析工作。跟王新类似，张林的苦恼在于，即使他管理的私募基金从年初到现在已经取得近40%平均收益，但他仍无法感到满足。

张林很强烈地意识到这次牛市是一个财富再分配的过程，“一定会有很多股票会提高几倍，像2007年牛市中的中信证券从3块多涨到30多块，或者中国联通从1块多涨到12块……就是这种提高10多倍的股票！”张林现在为自己设定的最重要任务就是发掘牛股，“错过牛股就不知道又要等多久”。

市面上基金产品年收益率倍增的比比皆是，还有一些年收益率超过200%的基金，例如汇添富社会责任基金年收益262%，浦银安盛价值成长股票基金年收益233%等等。西南财经大学的一项调查显示，中国3/4的炒股家庭表示在今年第一季度的股市大涨中赚到了钱。这样的心态和市场环境彻底拉高了投资者对于收益率的期望值。无论公募基金还是私募基金，竞争都异常激烈。

熊市中人们会认为“少亏就是赚”，但在牛市中便反转过来，认为“少赚就是亏”。市场的财富效应，使人们变得更加贪婪。贪婪的心态笼罩着参与市场的所有人，焦虑正在蔓延。

大规模的加杠杆也使这种焦虑情绪进一步扩大。

“压力真的很大，尤其是我们还加了杠杆。虽然不想冒这么大的风险，但别人加了杠杆，你不加，那肯定不行。”说到杠杆，张林更加忧心忡忡。

近半年来，A股两融（融资融券）业务增长十分迅猛。2014年末，两融余额为1.002万亿元，而5月12日，两融余额为1.9033万亿元，5个月的时间里几乎倍增。虽然证监会多次提示风险，但杠杆的魅力似乎无法抵挡。

虽然通过融资融券的杠杆工具在这波牛市里实现财务自由的例子层出不穷，但杠杆交易者所要承受的风险和心理压力也非同寻常。

A股在本轮牛市中一碰到大的波动，总有类似“天台排队跳楼”的段子出现。而现实生活中，这并非戏言，每次股票大跌，总有从业人员选择自杀这条不归路。一位前私募人士表示，加了杠杆之后，涨跌都放大了几倍，尤其是资金很大的时候，下跌的时候晚上经常睡不着觉，还要随时承担爆仓的风险。

香港金融机构的A股分析师也普遍存在这样的焦虑状态。

Lawrence就职于香港一家私募对冲基金公司，自从2014年11月沪港通开通，他所在的基金便一直加仓A股，并因为去年年底A股的一波行情，将2014年全年的业绩由负拉升到正。该基金公司整体的A股仓位已从去年底的20%升至半壁江山。公司里本来就为数不多的A股分析师任务更加繁重。

相比国内A股分析师而言，Lawrence现在的焦虑在于，A股行情太快太猛，他必须加快A股的选股步伐。

为此，Lawrence马不停蹄地调研，成为频繁往返于香港和内地的“空中飞人”。每次出差调研之后，Lawrence必须马上赶回香港写报告、做模型，向基金经理汇报。偶遇飞机晚点，他就直接在机场做这一系列工作。

“如果基金买了我推荐的股票之后，股票下跌，或者下跌我却不知道是为什么；有的时候调研很充足，对股票的信心也很足，但是股价却没有上涨，这种感觉很挫败，就会一直反思自己、怀疑自己。尤其是牛市里如果别的股票都涨，自己推的在跌，真是难受极了。”Lawrence说。

牛市来了，但分析师们的焦虑却如影随形。夜晚的珠江新城，张林和几个同在金融业的朋友吃完饭，便在兴盛路的一家酒吧喝酒聊天，试图缓缓压力。但谈论了十分钟生活琐事和各种八卦之后，张林就不由自主皱着眉头开始跟同行们交流对市场的看法。

新的交易日开始，张林继续寻找潜力股，Lawrence踏上开往新调研地的飞机。这些焦虑的年轻人，等待着本轮牛市之后的成果检验。

A股疯了？

一场浩浩荡荡的牛市正席卷而来，潮涌之下，全民炒股，万众谈票。13亿人民，两亿成股民。沪指去年以来从2000点上涨到4500多点，指数翻倍。创业板指则更加疯狂，从2012年500多点开始，上涨到目前3300多点，涨幅近6倍。

在牛市的轰轰烈烈进程中，关于A股是否迎来牛市，牛市是否存在泡沫，泡沫何时破灭的争论就一直不绝于耳。

与泡沫共舞，还是远离泡沫？就像一千个读者就有一千个哈姆雷特，一千个股民也有一千个看法。在牛市的背景下，财经作家吴晓波、复兴集团董事长郭广昌、中金公司首席经济学家梁红，给出了各自的答案。

——吴晓波：市场真的疯了

近日，著名财经作家吴晓波发声称，中国目前的资本市场正处在一个非理性繁荣的抛物线通道中，很多人都在猜测它的拐点什么时候到来，而更多的人则被这条抛物线刺激得尖叫和奋不顾身地投入其中。这一疯狂景象，本国前所未见，举世前所未见——单日3万亿元的交易量已相当于之前世界纪录的6倍。（按：此处应为笔误，A股单日最大成交目前为1.8万亿）。

吴晓波如此描述本轮牛市的路径：自去年9月底以来，一系列的宽松性政策从“政策百宝箱”里持续飞出，加上《人民日报》和监管部门交叉喊话，沉寂良久的资本市场终于被彻底唤醒。这一次的狂飙来得太过突然和猛烈，更诡异的是，它出现在实体经济持续下滑的通道里，过去两个季度的宏观经济表现是自2009年以来最低迷的。

与上届政府的4万亿计划不同，那次的新增货币直接投放于庞大的基础建设工程，导致能源价格的上涨及不动产的狂潮，此次，政府则更像一位拉网围捕的老练渔民，它把海水激荡起来，引起大小鱼群的冲撞与翻滚，从而形成了一个十分激烈的万鱼欢腾景观。

吴晓波称，这应该是近十年来最大的一次资本泡沫运动，所有试图置身其外的人，都不出意外地将成为受伤者。这也是为什么，从民众到机构，从企业到政府，无一不热烈投入的原因。

吴晓波认为，这一次的泡沫运动，肯定将成为产业格局及家庭财富重新配置的一次转折点。从此以后，中国将由一个野蛮的产业商业主义时代，正式步入更为野蛮的金融商业主义时代。

吴晓波指出，在过去的30多年里，中国经济在一次又一次的非理性冲动中完成自我革新，而几乎每一个经济闯关行动，都不是政策合理推演的结果。从80年代的物价改革、90年代的国企改革，到本世纪的外向型经济、城市化运动等等，无一不是在泡沫化和非理性的双重压力下，以出人预料的方式实现的。

这位曾经写出《大败局》、《激荡三十年》的财经作家，忍不住一声长叹，“市场真的疯了”！

值得一提的是，去年1 2月沪指在3000点附近徘徊的时候，吴晓波就曾直言，“从不炒股”，他给出的理由是，（中国）股市从诞生的第一天就是“怪胎”，它从来为国有企业——现在叫蓝筹股服务，为国家的货币政策背书，纽约证券交易所的墙上写着一句话：“保护小股东的利益就是保护了所有股东的利益”，此言在我国股市是一个错误。

——郭广昌：与泡沫共舞，错过这次要再等7年

与吴晓波对股市的看空相比，复星集团董事长郭广昌的态度则更为务实。

郭广昌直言，中国证券市场，包括互联网、创业板、新三板，肯定有“泡沫”。没有这些“泡沫”，也就没有这些黄金公司起来。所以关键是你要看得准。“泡沫”里面有黄金，就看你有没有这个眼光。

郭广昌认为，美国泡沫不断，但他却能一直往前走，就在于美国政府最懂得利用泡沫。郭广昌指出，现代经济的特点，恶性通胀不可以要，但最可怕的就是通缩。通缩的话全输，大家没办法活。美国政府是最懂得这一点的，他就一轮隔一轮，一定会制造“泡沫”。克林顿在任的时候，最主要就是做“互联网泡沫”。到2000年“互联网泡沫”破灭，破了之后美国来了“房地产泡沫”，走到极致的时候，就是次级债，次级债一破，美国就放钱，放钱之后希望房地产能托住，然后又制造“泡沫”，这轮股市“泡沫”又起来了。

郭广昌指出，高层现在的做法，就是希望通过资本市场的繁荣，倒逼实体经济。同时，也不希望股市很快上去，然后突然下来。高层以改革开放求取我们经济长期的红利——自贸区是对外开放倒逼政府改革；三板市场包括注册制，是倒逼资本市场的开放；银行体系对民营企业开放，是倒逼整个银行业的开放。

郭广昌指出，现在资本市场这么好，得抓紧融资。能上新三板融资的，新三板融资；能主板融资的，主板融资；能海外融资的，海外融资。你要变得像马云一样聪明——他不仅是一个聪明的做互联网的人，同时也是一个非常懂得资本市场的人。

郭广昌大声疾呼，要守正出奇，就是把自己的企业做好一不仅是利润问题，还要有转型，要与“泡沫”共舞。充分利用资本市场，千万不要错过这个机会。错过这个机会，7年之后才有机会。“有一个人水平跟你差不多，甚至可能还比你差一点，但他利用资本市场，他活下来了。而你看上去比他强，但是仅仅因为资金的原因死掉了，多冤呐。”

——梁红：泡沫无法检验股市，最大的危险是共识

中金公司首席经济学家梁红表示，他不能告诉大家泡沫什么时候起来，也不能告诉大家泡沫是哪个阶段，也不能告诉大家泡沫什么时候碰壁。泡沫这个东西是无法检验的。

在相当程度上什么叫泡沫？梁红认为，这么大的A股资产市场在一年里面涨了100%，如果一个股市的评论家，他可以随便说这是泡沫、不可持续。但是，站在一个需要作出交易决策的投资人的角度该如何考虑呢？是觉得A股是一个不理性的泡沫就好，还是要去考虑我是继续买呢？还是卖呢？还是买点别的便宜的呢？

梁红指出，有人讲泡沫，有人讲中国政府非常希望股市能起来，所以我们有非常好的市场。我觉得这个都没办法解释。政府希望这个市场活跃起来已经很多年了，不是一个能解释的变化因素。

梁红认为，这个市场最危险的策略是什么？如果出现问题的话大家都往门口跑，那大家有没有想过相反的情况。包括完美的逼空，我觉得A股就是去年实现了一次完美的逼空，今年4月份在港股也是完美的逼空。我们一再提醒大家，中国的股市已经是两个市场了，就是相对和绝对的低配。

对于A股牛市的泡沫存在与否，以及如何应对，恐怕只有时间才能告诉我们答案了。

但此前《人民日报》的文章，大概能给我们一点启发。文章称，一个年GDP总量10万亿美元的国家，其政治稳定、社会安全、经济稳健、目标明确；这样经济体中的蓝筹公司难道不应该修复其在资本市场的合理估值吗？如果这都算泡沫，这个世界上什么样的资产才不算泡沫？如果将A股看作“中国梦”的载体，那么其蕴藏的投资机会是巨大的。但是，如果把A股市场当作赌场，那么世界上任何一个赌场都是危险的。

是的，任何投机市场必然存在泡沫，而每次泡沫来时，总是存在两种人：一种人不停地指出泡沫会很快破灭，另一种人欣然在泡沫中游泳。前一种人越来越聪明，后一种人越来越有钱。当聪明人想变成有钱人时，泡沫就破灭了。

当泡沫来临时，你会选择拥抱泡沫，还是远离泡沫？

（本刊编辑综合整理）