潮起潮落 股票交易中的“罪与罚”

王羽

股市有风险，投资须谨慎。当前股市“亏也心慌，赚也心慌”，牵动着许多人神经。近年来股市潮起潮落，由此在交易过程中引发的纠纷已开始逐渐显现。

A股暴跌是一堂深刻又生动的风险课。反思暴跌，信息披露制度、资本市场的协同共治体系、股票发行注册制度设计等问题成为影响资本市场稳定的重要因素。专家建议，应出台相应的司法解释和《证券法》配套，形成一套完整的针对资本市场违法行为的规范体系。

案例一：

上海“牛市第一案”开审

股民郑先生在今年1月中国南车股票连续涨停期间，试图通过“预埋单”的方式买入该股票。然而尽管郑先生的报价排序均为第一，却始终未买到该支股票，一气之下他将上海证券交易所告进法院，要求上证所公开其今年1月18日申请的政府信息，即委托时间及未成交的理由。日前，这起上海“牛市第一案”在上海一中院公开开庭审理。

据《上海法治报》报道，根据郑先生在法庭上的陈述，2014年12月30日至2015年1月8日期间，他连续数日采用“预埋单”的方式委托中银国际买入中国南车股票，报价排序均为第一，但始终未买到该支股票。

2015年1月18日，郑先生向上证所申请公开上述期间券商“接受报价，券商申报买入中国南车的顺序及数量”，以了解券商是否委托、委托时间及未成交的理由。1月22日，上海证交所电话答复郑先生，说他所申请的信息不属于《政府信息公开条例》所规定的信息。

郑先生遂向上证所主管部门中国证券监督委员会申请复议，证监会驳回了他的行政复议申请。郑先生据此诉至法院，请求判令以书面形式公开涉案信息。

据悉，当时中国南车连续数日涨停，股民很难买进，而郑先生采用的“预埋单”方式，就是提前布局好买入点和卖出点，达到快人一步的效果。但股票交易有“价格优先”和“时间优先”原则。对于郑先生遇到的情况，上证所的代理律师在法庭上作了解释：“你报价排序为第一，那是在你的券商系统，即中银国际里排位第一，但不一定在上证所交易系统里也排在第一位，我们上证所交易系统里每天集合竞价阶段有数以千万计的交易。”

那么，上证所到底该不该按照郑先生的要求，公开他所提出的信息？法庭上，双方展开了激烈的辩论。在郑先生看来，他所申请的信息与其本人“生产、生活、科研”需要密切相关，而上证所首先在形式上未按照书面形式作出答复；其次，在内容上也没有告知不予公开的理由。

但上证所的代理律师认为，上证所组织和管理证券市场的交易行为，不具有社会管理功能，不是行政机关，也不是行政主体，不承担政府信息公开的职能。因此，没有权利也没有义务按照《政府信息公开条例》的规定来答复郑先生。其次，郑先生申请公开的信息不属于政府部门的信息，也就不能适用《政府信息公开条例》的条文。

郑先生尽管认可上证所不是行政机关，但认为上证所是“法律授权组织作出的行政行为”，同样也具有信息公开的义务。上证所代理律师认为，上证所确实不是属于行政主体。更何况，上证所对券商具有法律上的监管关系，和投资者之间没有直接关系。

法院当日没有作出宣判。

案例二：

沪现首例止损型内幕交易犯罪案

作为上市公司高管，提前获悉公司股票的内幕信息，于是果断卖出240余万股。上海市第一中级法院近日受理该起内幕交易案，这也是本市法院受理的首例止损型内幕交易犯罪案。

公诉机关指控，2012年10月23日至12月29日期间，被告人周某作为上海市某上市公司的市场营销部总监，参加了公司召开的应收账款催收应对会议，在多次与公司高管、采购部以及资金部负责人共同商量对策时获悉公司出现巨额银行贷款到期可能无法归还、公司生产停滞、多家供货商催讨贷款等经营困境以及资金链面临断裂风险等情况。

同年12月10日，周某至华泰证券新村路营业部开设证券账户并签署《授权委托书》，12月11日至17日间，该营业部根据周某的指示卖出周某名下的上述公司股票2429408股，成交总计1000余万元。2012年12月20日，上述公司股票停牌，12月29日，公告重大事项进展，2013年2月1日复牌。

公诉机关认为，周某作为证券交易内幕信息知情人员，在涉及证券交易价格有重大影响的信息公开前卖出股票，情节特别严重，应当以内幕交易罪追究其刑事责任。

该案是上海市法院受理的首起止损型内幕交易案。该案的主要难点是犯罪数额的认定问题，即被告人在获取内幕信息卖出涉案股票后，其账户实际减少的损失数额如何认定，是以被告人实际避免减损的数额认定，还是以信息公开后股票复牌当日的平均价或者收盘价认定？

法院表示，将进一步进行研究，加强对此新类型问题的研判，确保依法审慎作出裁判。

分析：

恶意做空的罪与罚

除了纷纷扰扰的各类股票案件，近期，股市出现较大幅度下跌，更是牵动无数股民神经。据悉，根据证券和期货交易所市场监察异动报告，证监会决定组织稽查执法力量对涉嫌市场操纵，特别是跨市场操纵的违法违规线索进行专项核查。对于符合立案标准的将立即立案稽查，严肃依法打击，涉嫌犯罪的，坚决移送公安机关查办。

据新华网报道，7月9日，公安部副部长孟庆丰于当日早上带队前往证监会，会同证监会排查近期恶意卖空股票与股指的线索，显示监管部门要出重拳打击违法违规行为的动作。

公安部打击恶意做空似乎成为市场“强心剂”。7月10日截至午盘，沪指重回3900点，两市交易的1375 个股中，有近1200只个股涨停，占比87% ；创业板表现活跃，几乎全线涨停。

与此同时，如何界定恶意做空成为争论的焦点。恶意做空指的是什么？和一般的做空行为如何区分？跟A股这轮暴跌有关吗？

记者了解到，证券做空机制是国外发达国家证券市场的一种交易制度，也是成熟市场的标志之一。做空机制的益处在于，它可以提高市场弹性和流动性，平衡供求需求，促进市场价格的稳定，还能够对冲金融风险。目前，中国证券市场上，投资者能够采用的做空途径主要有融券、股指期货以及ETF期权这三种。endprint

不同于正常做空行为，恶意做空则完全背离了完善市场的初衷，通过虚假交易、自买自卖、操纵市场，最终引起金融市场的混乱。“恶意做空和正常情况下的做空有本质的区别。”北京竞天公诚律师事务所合伙人胡科表示。在胡科看来，恶意做空是一个日常用语、而不是法律术语，具体理解为以制造、夸大和扩大看空预期为特征的市场操纵行为，广义上还可以包括以此为特征的编造、传播虚假信息行为。

恶意做空交易通常伴随以下明显特征：短期内大量甩卖、联合多家机构，开出与市场交易严重不符合的交易单，同时伴随编造传播虚假信息行为。

据北京盈科（成都）律师事务所合伙人吴宗川介绍，由于《证券法》和条例中并没有“恶意做空”的概念解释，与之相关的内容则应追溯“价格操控”这一定义，即所谓的操纵证券期货交易价格。

《证券法》第七十七条以及条例七十一条分别解释了操纵市场的几种形式，包括单独或者通过合谋，集中资金优势、持股优势或者利用信息优势联合或者连续买卖，以自己和自由账户为交易对象、自买自卖等。

违反者将受到相关行政处罚，没收违法所得并处以违法所得一倍以上五倍以下的罚款；没有违法所得或者违法所得不足三十万元的，处以十万到百万不等罚款。同时可以宣布有关人员为证券市场或期货市场的终身禁入者。

更严重者，则可能触犯刑法一百八十二条，即“操纵证券、期货市场罪”：情节严重的，或被处五年以下有期徒刑或者拘役，并处或者单处罚金；情节特别严重的，处五年以上十年以下有期徒刑，并处罚金。

建议：

出台司法解释应对内幕交易

救市初战告捷难掩隐忧，近半数公司在大跌时选择停牌躲避，复牌后是涨是跌？券商和上市公司如何“跌后重建”？投资者信心如何恢复？等等问题仍是悬在A股头顶的达摩克利斯之剑。

A股暴跌是一堂深刻又生动的风险课。反思暴跌，信息披露制度、资本市场的协同共治体系、股票发行注册制度设计等问题成为影响资本市场稳定的重要因素。

记者获悉，《证券法》修订草案一审后，目前还在公开征求意见前的对照法条阶段。中国人民大学法学院教授刘俊海在近日举行的2015年中国资本市场法治论坛上建议，将“A股暴跌”写入《证券法》，建立健全暴跌应急预案制度，包括分级、识别、预防、预警、处置和应急保障措施等；同时确保正确救市的行为，既遵循法治规律，也遵循市场的规律。

在刘俊海看来，当契约自由、市场博弈的机制失灵或者被强者滥用时，监管者就不应迁就畸形的契约自由和市场博弈，而应该挺身而出，康复契约争议，完善公平交易和自由竞争机制。

中国人民大学常务副校长王利明在上述论坛表示，从短期看，救市措施收到明显效果，但长期看，证券市场的完善最终还是要靠良法善治，《证券法》修改应该进一步充实和强化投资者的知情权、选择权、公平交易权等一系列的权利的保护。

王利明建议，应出台相应的司法解释和《证券法》配套，形成一套完整的针对资本市场违法行为的规范体系。

证券领域违法犯罪有多种表现形式，较为常见的是操纵市场、内幕交易、虚假陈述等。2003年1月9日最高人民法院发布了《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》，至今已逾10年。

然而，对于“操纵市场、内幕交易”行为至今还没有出台相关司法解释，使得人民法院在审理投资者权益的案件中缺乏统一标准、统一尺度。

“这次《证券法》修法，建议对于政府对市场流动性危机的干预建立法律依据。什么情况下应该干预？政府如何干预？在法律上应该有明确的定义。” 中国政法大学研究生院常务副院长李曙光表示。

刘俊海强调，现在需要思考，如果下次再出现A股暴跌，政府如何更从容淡定、更有序、更理性、更自信地应对；如何确保对于市场创新和契约自由的伤害降到最低的限度；如何避免在政府救市措施当中出现二次失灵现象；如何能从工具箱中选取成本最低效果最好的方式。

有学者建议，金融市场的监管部门要建立统一协调的混业监管体制，特别是跨市场、跨期限的监管委员会，防止各个监管部门在需要政府干预的时候缺乏协同，各自为政。endprint