下半年资本市场将迎大浪淘金

姜超

随着注册制实施、债券刚兑打破，未来将是良币驱逐劣币，大浪淘金。我们将迎接不一样的未来，但同样精彩

居民配置从存款时代、地产时代到金融时代。回顾中国居民财富增长的历史，在80、90年代的财富增长主要来自于银行存款，而在2000年以后，居民理财步入地产时代。但从14年开始金融资产首次成为居民财富增量的主要来源，意味着我们可能正在进入一个新的时代——金融时代。

居民财富配置对金融资产的需求正在急剧上升。首先从体量的角度比较，中国居民的金融资产配置比例存在着极大的提升空间。其次无论股市还是债市的潜在回报率都远远超过了房地产和存款，金融资产仍是未来居民财富配置首选。

股债双牛为什么从14年开始？原因主要归功于两大变化。第一是长期变化，11年中国人口结构出现拐点。意味着地产市场出现历史性拐点、与此同时利率出现长期下行趋势。这意味着中国居民过去的两大资产配置主体的房地产和存款将逐渐日薄西山，而未来的唯一选择将是金融资产，因其价格受益于利率下行。

第二是短期变化，14年货币政策出现大转折。13年钱荒导致股债双熊，高利率去杠杆无效。而降低债务率只有三种办法：一是降低利率、二是增加权益、三是债务减记。14年起央行转向低利率去杠杆，债市率先转牛;7月货币市场降息、股市由熊转牛;11月央行正式降息，股市加速上涨。我们判断降息周期远未结束。

15年下半年央行宽松货币政策存在两大主要风险点。一是美联储或在9月起启动加息，届时资金存在外流压力，但由于准备金率仍高，可持续降准来对冲资金流出。二是市场担心下半年经济、通胀反弹。我们判断经济短周期反弹最早出现在4季度以后，意味着在此之前无需担心宽松货币政策收紧。

增长动力：从人口红利到改革创新。中国过去主要增长动力来自于充足的劳动力，但人口红利结束意味着工业化已步入尾声，4月份工业品全面负增也是必然结果。未来新增长动力主要有三大希望：人力资本、创新和改革。

资本市场降低成本、助推转型。在人口红利时代，资本稀缺因而资本回报率高，高成本的银行成为主要的融资工具，也是工业化的关键。而在人口老龄化之后，资本趋于过剩，资本回报率趋降，而直接融资成本最低，成为最佳融资方式。而日美的核心差异在于前者融资靠银行、后者靠资本市场。

大浪淘金、未来同样精彩。未来随着中国居民财富趋势性转移，融资体系将从银行转向资本市场，经济结构将从工业转向服务业，而出行、教育、医疗、文娱等服务需求持续高增。随着注册制实施、债券刚兑打破，未来将是良币驱逐劣币，大浪淘金。我们将迎接不一样的未来，但同样精彩！（本文由腾讯·财经观察提供）

15年下半年央行宽松货币政策存在两大主要风险点。一是美联储或在9月起启动加息，届时资金存在外流压力，但由于准备金率仍高，可持续降准来对冲资金流出。二是市场担心下半年经济、通胀反弹。我们判断经济短周期反弹最早出现在4季度以后，意味着在此之前无需担心宽松货币政策收紧。