商业银行房地产之困及其解决：个人住房抵押贷款及其资产证券化

邱平

摘 要：本文从美国房地产泡沫与银行系统危机的经验、我国商业银行信贷与房地产价格的同时上涨的现实以及个人住房按揭贷款潜在的风险三个角度论证了我国商业银行面临的房地产之困。然后，先从理论上分析了商业银行直接持有住房抵押贷款的风险来源以及资产证券化在分散、转移风险方面的作用，接着介绍了建设银行“建元证券”的实施细节及其凸显的问题，并据此提出了政府推进SPV设立与基础设施建设的建议。

关键词：个人住房抵押贷款；房地产价格；资产证券化

中图分类号：F832.51 文献标识码：A 文章编号：1672-8882（2015）01-177-02

一、引言

金融业特别是银行业与房地产业之间有着非常密切的正向相关关系，而理论界、实务界普遍认为，我国房地产市场正面临着过度投机、整体泡沫化的困境。有迹象表明，我国商业银行体系也由于“被房地产绑架”而面临着较大的风险，特别是个人住房抵押贷款。在按揭还款成为不少购房家庭沉重负担的现实之下，商业银行面临着因房价政策性大幅下调、恐慌性下跌乃至房价崩盘而出现集体性、系统性的违约风险。

如何破解我国商业银行的房地产困局，避免银行系统受房地产行业的巨大风险 “绑架”，已经成为了一个值得探讨的话题。住房抵押贷款或抵押贷款支持证券，为商业银行提供了一个真实出售住房抵押贷款资产的途径，避免了违约风险在商业银行的过度集中而危及银行系统的稳定。

目前已有大量研究佐证了商业银行信贷与房地产价格之间的内在联系，并提示了潜在的风险。如李健飞和史晨昱（2005）指出，商业银行贷款对房地产价格的过快上涨起到了助推作用；谢百三和王巍（2005）认为房价过快上涨掩盖了商业银行潜在的不良贷款；项卫星、李宏瑾和白大范（2007）总结了世界范围内的历次房地产泡沫的经验，认为我国有必要采取措施，防范房地产价格及经济形势发生逆转给商业银行带来过大的风险。

关于我国住房抵押贷款资产证券化（MBS）的理论、实践及困难的评述也颇丰，形成了一套完整而具体的实施路径。曾小平和孙景武（2000）系统地分析了MBS广泛应用的必要性及其实施的可行性，并对其开展模式进行了探讨；中国人民银行上海分行的专门课题组（2000）指出，“要不要”MBS的问题已经解决，需要讨论的是“如何做”的问题，并提出了“分步走”的路径；蒋一梅（2007）则就中国建设银行“建元证券”资产支持证券的具体实践进行了介绍与分析，并给出了相应的改进建议。

但是，现有文献均未将MBS与破解我国商业银行的房地产困局相联系，本文对这一问题进行了一定的探讨，希望能为降低商业银行不良资产风险并深化商业银行改革进程提供一个有效的途径。

二、商业银行的房地产之困

（一）房地产泡沫破灭与银行系统危机的美国经验

以美国为例，80年代中期，由于房价迅速、持续地上涨，市场对房地产价格抱有普遍的过度乐观预期，银行在房地产部门的资产迅速增加。到1989年底，商业银行的房地产贷款占贷款总

额的比例已经接近40%，而房地产价格也上涨到顶峰，泡沫化严重。随着房地产市场的逆转和房价的回落，房地产泡沫破灭，银行的房地产价值和抵押贷款资产价值迅速下降，房地产信贷风险严重恶化。美国35家主要商业银行与房地产相关的坏账占坏账总额的比率在1989年迅速上升到31.29%，到1990年则达到43.41%，大量从事房地产信贷的储贷协会资产恶化，甚至美国联邦储蓄与存款保险公司也丧失了清偿能力。

再如近期的美国次贷危机，其背后原因也是在美国房地产价格稳步上升、市场普遍乐观、市场利率长期处于较低水平的情况下，住房抵押贷款结构向无收入、无工作、无抵押的次级借款人下沉，导致其系统性风险上升，最终因房价下跌、利率上升而诱发次贷危机乃至整体性的金融危机。但是，由于本次次贷危机中，绝大多数的次级抵押贷款被打包组合为MBS出售给了投资银行、资产管理公司及投资基金，故对美国商业银行体系的冲击不大，但由于混业经营，不少跨业的金融集团如花旗集团也受到了较大影响。

（二）我国商业银行贷款与房地产价格齐增

将中经统计数据库中2006年1月—2013年3月各月份商品房销售额（累计）、商品房销售面积（累计）以及房地产开发投资资金来源中的个人按揭贷款额（累计）、国内贷款（累计）和国内银行贷款（累计）分别调整为各季度内的实际发生值，以商品房销售额与商品房销售面积的比值作为当季度商品房平均价格的指标。

平均房价与国内贷款数额均呈现出上升趋势，且具有明显的同步性。我国房地产开发主要依赖于银行贷款而非非银行贷款。平均房价与个人按揭贷款数额均呈现出上升趋势，具有一定的同步性，而前者波动性小于后者。

（三）我国个人住房按揭贷款比重大、不良率低、系统性风险大

我国商业银行在房地产行业的贷款主要集中于个人住房按揭贷款，而非对房地产商的贷款，前者占商业银行对房地产业银行贷款总量的比重在样本区间达到了约73%，其占房地产业总资金来源的比重的平均值亦有近10%。

一方面，因为我国个人还款意识普遍较高，房地产价格处于上行阶段，使得商业银行房地产业贷款的总体不良贷款率较低（如表1所示）。另一方面，在房地产价格大幅度下跌时出现普遍违约的潜在可能性将会上升。如表2所示，高收入阶层的住房贷款支出占其总收入的比例（还款负担）远高于总平均水平，而这一部分的贷款需求恰好并非所谓的“刚需”，而具有更大的投资成分，对于房地产价格具有较高的敏感性，容易因“负价值房产”情况而放弃还款。而中等收入阶层还款负担的下降与低收入阶层还款负担的上升，说明我国商业银行面对突飞猛进的房地产价格也在一定程度上放松了借款人的资质审查，个人住房按揭贷款的还款负担向中下收入阶层下沉。

结合这两方面特征来看，我国商业银行个人住房抵押贷款面临的风险实际上已经向系统性风险转化，现有的较低的不良贷款率有被虚高的房价所掩盖之嫌。我国商业银行確实面临“房地产之困”。

三、脱困途径：资产证券化

面对我国商业银行面临的房地产之困，加强借款人资质及信用记录审查、转变过度强调第二还款来源的现状、规范房地产估值技术等被许多学者提及的建议固然值得实施，推行资产证券化这一有效的建议却长期被忽略，或未被深入分析。

（一）商业银行持有个人住房抵押贷款资产的内在风险

个人住房抵押贷款具有期限长的特性，在我国其一般期限长达20-30年，每年新增额约占新增存款的10%，波动较大，而其占每年新增定期贷款额的比例均值约为20%，已经在一定程度上表现出贷款类别的过度集中。商业银行的负债主要依赖于存款负债，而存款负债有约1/3以活期存款的形式存在，并不具有提供大量长期贷款的负债基础（如图2所示）。而我国的定期存款绝大多数为5年以下的短期储蓄，因此我国商业银行持有个人住房抵押贷款资产将面临一定的“期限错配”。虽然我国个人按揭多为浮动利率，但当通货膨胀上升超过了预期，商业银行将面临本金实际贬值的“购买力风险”。而当利率下跌超过一定程度，贷款人将还旧借新，导致商业银行面临“提前还款风险”。

此外，如前所述，个人按揭贷款的违约率与房地产价格高度負向相关，而房地产价格波动往往与整体经济形势相联系，使得商业银行持有的个人按揭贷款在房地产价格过度下跌时可能会出现普遍的违约。持有个人住房抵押贷款资产将给商业银行带来过高的“信用风险”，以及处置抵押住房时巨大的“流动性风险”。

（二）资产证券化：分散风险、转移风险而非消除风险

资产证券化（ABS）能够有效地解决上述内在风险。商业银行通过将其发放的个人住房抵押贷款打包后“真实出售”给有能力持有的机构，避免了由其自身持有该资产将面临的风险，并减少了商业银行系统应对房地产价格波动的脆弱性。其出售给具有长期负债的机构如养老基金等，避免了期限错配可能引致的风险，将风险成功转移给风险承担能力更高或其破产对实体经济影响较小的机构如资产管理公司等。

此外，个人住房抵押贷款资产证券化（MBS）通过打包不同借款人资信水平和不同地区的抵押住房乃至不同银行发放的贷款，并进行再组合，实际上为购买者提供了一个分散化的资产，减少了总体风险。MBS作为一项可供直接投资的已经分散化的资产，同时能够在二级市场流通，流动性得到极大提升，较普通的贷款或债券资产，对于投资者更具有吸引力。

由于其基础资产的特性，MBS与房地产价格波动具有高度的相关性，并不具备对其违约风险进行保险的基础条件。所以，08年金融危机的教训并非不可以有资产证券化，而是需要加强商业银行贷款的资信审查以及对CDS应有谨慎的态度。

（三）我国MBS建元证券的实践现状

我国首只住房抵押贷款证券化产品——建元资产支持证券已于2005年12月19日成功发行，开启了我国个人住房抵押贷款资产证券化的序幕。2007年12月14日，建设银行再次成功发行了规模为30.167亿元的个人住房抵押贷款证券化信托资产支持证券。

首期建元证券的实施方案由中国建设银行设计，并以上海市、江苏省和福建省三家建行一级分行作为试点分行，从中筛选出了15000 余笔、金额总计约30 亿元的个人住房抵押贷款组成资产池。所有经筛选进入资产池的个人住房抵押贷款均为建设银行的优质资产，故而建元证券的风险相对很小，具有非常强的试点性质。

住房抵押贷款经打包组合后，按照现金流分配的先后顺序，分为优先级和次级两个部分。其中，前者再按本息支付顺序先后分为A、B、C 三档，分别获得中诚信国际信用评级有限责任公司AAA、A 和BBB 级评级。后者则向建设银行定向发行，未予评级，故而资产池内抵押贷款的风险将由建设银行承担。证券发行后，依照相关法规，A 档和B 档证券将在发行后两个月内在银行间债券市场上市交易流通，C 档证券可通过协议转让交易流通，初步实现了资产证券化的二级市场流通。

建元证券的发行最终采取了表外证券化模式。中信信托作为特殊目的信托（SPT），建设银行将资产池中的30亿资产委托给中信信托，实现和银行的资产剥离与破产隔离。中信信托负责发行证券，并将所得发行收入在扣除各项费用后转付给建设银行。中信信托还负责管理信托财产并披露相关证券信息。

（三）我国MBS的发展建议：SPV设立与基础设施建设

我国建元证券的实践过程凸显了我国MBS发展仍旧存在的瓶颈：特殊目的载体（SPV）建设需要政府部门的推进与支持，相关基础设施建设明显落后。

建设银行建元证券的发行采取SPT的途径，虽然也实现了表外证券化，但是结合国际经验来看，SPV采取具有特殊背景支持的特殊目的公司（SPC）的形式将能够更好地满足其构建破产隔离机制的职能发挥：其政府、慈善或宗教支持背景能够避免利益冲突而确保中立性，同时也能够有效地避免破产、提高信用级别。一国之内，应当只有一两个专门从事个人抵押贷款证券化的SPV，从而确保商业银行间有效的竞争，以避免商业银行因可以出售贷款而进一步放松借款人资信审查。

当前中国的各项基础设施建设已经表现出落后于金融体制发展需要的特点。法律法规方面许多禁止性规定使得SPC的设立难以实现，如关于MBS债权的转移和抵押变更登记的法律缺陷非常严重；会计、税务方面也对资产证券化将会带来的相关会计、税务处理没有详尽的规定；资产证券化过程中扮演重要角色的信用评级机构在我国也发育不够成熟，其评级结果缺乏足够广泛的接受度；二级市场参与主体的门槛较高，高风险承担能力的机构难以进入，且投资主体数量过少，不利于风险的分散化。

四、总结

结合美国两次房地产泡沫破灭与银行系统危机的经验，我国商业银行房地产信贷与房地产价格的同步上升，以及我国个人住房按揭贷款的规模、不良率及借款人结构特征，表明我国商业银行确实面临着所谓的“房地产之困”。理论上，商业银行自身持有个人住房抵押贷款，由于“期限错配”和房地产价格泡沫而存在系统性风险，通过资产证券化则可以有效地通过打包组合技术分散风险，并将其转移给风险承担能力、意愿更强的机构。而中国现有的MBS实践，设计合理、实施顺利，但具有较强的试点性质，凸显了我国MBS发展存在一定的瓶颈。需要国家推进政府背景的高资信度而无破产风险的SPV的设立，以及相关的法律、会计、税务、信用评级、投资主体准入等基础设施建设。

通过将个人抵押住房贷款资产化，商业银行将不再承担由房地产价格下跌带来的贷款违约风险，而是由MBS的投资者承担，银行负责贷款的评审和贷后管理，这样能将银行的信贷管理能力和市场的风险承担能力充分结合起来，提高整个资本市场的效率。当然，资产证券化本身并不能够消除风险，强化商业银行对住房抵押贷款的借款人资信审查等才是消解银行房地产之困的根本途径。

参考文献：

[1] 李健飞， 史晨昱. 我国银行信贷对房地产价格波动的影响. 上海财经大学学报， 2005（2）.

[2] 谢百三， 王巍. 我国商业银行在房地产热潮中的两难选择. 国际金融研究， 2005（3）.

[3] 项卫星， 李宏瑾， 白大范. 银行信贷扩张与房地产泡沫：美国、日本及东亚各国和地区的教训. 国际金融研究， 2007（3）.

[4] 曾小平， 孙景武. 从银行业务实践看住房抵押贷款证券化. 国际金融研究， 2000（4）.

[5] 中国人民银行上海分行课题组. 中国住房抵押贷款证券化的实施步骤. 金融研究， 2000（5）.

[6] 蒋一梅. 我国住房抵押贷款证券化实践方案分析. 浙江金融， 2007（3）.