全球股灾，何处避险？

股市黑天鹅真正原因？

国泰君安任泽平团队认为，本轮全球股灾的诱因是美国收缩货币和中国收缩需求双击，引发全球风险资产价格暴跌，避险资产价格大涨。

直接原因：美联储加息预期+人民币闪贬+股灾+PMI创新低。1）美联储加息预期升温，全球资金回流美国；2）8月11-13日，人民币闪贬4.6%，掀起新兴市场货币贬值潮；3）6·15股灾对中国经济负反馈；4）8月财新PMI初值创2009年3月以来新低，经济进一步下滑。

根本原因：只刺激不改革的代价。次贷危机后，各国主要依靠货币和财政刺激，改革力度有限。现在美元进入强势周期，但各国经济复苏进程和货币政策周期不在一个轨道上，历史上美国货币政策收紧是引发多次金融危机的重要原因。同时，来自中国的需求持续下滑，改革前景迷雾重重，目前尚没有哪个经济体能够弥补中国经济衰退带来的全球需求缺口。

到哪里安放财富？

从边际角度看，欧日经济复苏边际向上，中国经济下行边际向下。从绝对收益看，中国经济增速7%仍然远高于欧日经济增速。未来一年，全球大类资产配置建议：美债>黄金>欧日债>美元>欧日元>新兴经济体债>欧日股>美股>大宗商品>新兴经济体股。

实体经济复苏进程：美国>欧日>新兴经济体

发达国家经济增速相对比较稳健，新兴经济体增速下滑。7月全球制造业扩张放缓并呈结构性分化，美国为全球制造业驱动主力，扩张略有回升；欧元区制造业稳固扩张，其中荷兰、意大利和西班牙高位扩张；日本制造业扩张提速；部分新兴市场国家继续恶化。

货币强弱：美元>日元>欧元>新兴货币

经济基本面和货币政策分化，是决定汇率走势的主要因素。美联储年内大概率加息，欧元区和日本继续实施QE且存在进一步加大力度的可能。新兴经济体由于资金外流导致汇率贬值。短期看，美元可能阶段性见顶，欧元和日元保持相对稳定，部分新兴经济体，中国的贸易伙伴国，货币继续贬值。其贬值压力主要来自近期人民币的急剧贬值。中长期看，美联储加息对美元的影响存在一定的时滞，8个月左右。之后，美元将进一步升值。

股票表现：欧日股>美股>新兴股；债券表现：美债>欧日债>新兴债

与美国相比，欧日尚在QE中，且有进一步加大力度的倾向。从经济基本面角度看，美国经济略好于欧日。但从货币政策看，欧日显然比美国更加宽松。短期看，美国加息利空股市，股市大概率回調。中长期看，市场会预期到美联储加息节奏，股市或将转好。

大宗商品价格承压，贵金属受益避险情绪

全球经济供需失衡是大宗商品价格暴跌的根本原因。2008年金融危机之后，全球结构性问题导致潜在经济增速下滑。在这样的大背景下，落后产能处于收缩状态，导致对大宗商品的需求下降。同时，大宗商品的供给量却在增多。这样，供需失衡势必带来大宗商品价格暴跌。

中国经济再下台阶，大宗商品价格承压。我们预测 2016Q1中国经济增速6.5%，对大宗商品的需求进一步下降。另外，强势美元周期，对大宗商品价格也存在利空的影响。但，美联储首次加息后，大宗商品可能会出现短期反弹的机会。黄金、白银等贵金属受避险情绪升温影响，价格上涨。