中国经济正经历百年未有的大变局

有官员曾表示，2008年四万亿投资，是地方政府踩着油门闯红灯，现在是中央政府开绿灯，但地方政府没人动。一句戏言，已经道出负责中国经济的政府部门的内部肌理已经发生翻天覆地的变化。

人民币贬值突如其来，让人倍感寒意，一场关于货币战争的讨论夹杂着不安再度袭来。资本市场同样激荡人心。而中国股市在2015年经历了前所未有的波荡起伏，既有荣耀，也有悲怆，交织着惊喜与措手不及。

经济进入大萧条是误区

民生财富首席经济学家管清友博士表示，中长期来看，中国经济正处于结构性因素导致的经济下行周期。中国经济高速增长30多年，每年GDP的平均增速都保持在9%以上，相比于很多国家，过去30多年中国的经济增长已经是一个奇迹。

对中国经济而言，人口结构的变化是经济下行的结构性因素。从2011年开始，中国的人口结构已经迎来拐点，劳动力人口比例开始下降，老龄人口占比加速上升。这会产生两方面影响，一是房地产不再是中国经济增长的中坚力量，第二是劳动力成本将出现大幅上升。

2008年为应对金融危机出台的4万亿投资政策虽有利于短期经济恢复，但后遗症也在显现，它产生了严重产能过剩和债务累积，而目前我国正处于这一前期政策的消化期。重化工业时代已经结束，永久性进入低迷期，房地产行业也从过去10年的黄金期进入白银期，进入一个拐点，即长周期的库存消化期。

有人说，高压反腐是导致经济下行的一个原因。必须强调，我们很支持反腐，尤其是反腐之后，地方政府融资需求出现了萎缩，预算软约束主体融资需求下降为货币宽松空间，其他市场化融资主体融资成本也得以下降。

尽管经济不景气，但管清友不认同经济进入大萧条这一说法。目前我国的情况其实是通胀和通缩并存，通缩的指标是居民消费价格指数出现连续三个月的负增长，而目前中国并不符合。尽管严格定义上，我国经济并没有出现通缩，但从生产价格指数角度上来讲，我国生产价格指数已经连续40个月负增长。所以，我国在一般消费品领域不存在通货紧缩，而在工业领域早已出现了通货紧缩。

与以往不同，之前我们可以通过总需求管理，如发行货币、改革来改善，比如90年代末期的国有企业改革、亚洲金融危机中开拓出口等措施。而如今可打的牌却不多或者说很少，比如开拓出口，现在外需低迷开拓出口难;比如国企改革，现在其推进难度远比90年代末大得多;再比如减税，由于财政增收压力大，目前减税的余地也不大。所以，当前想通过短期的总需求管理來带动经济走出不景气周期难度很大。管清友认为经济复苏的着力点还是要放在实体经济上。

不是救市，而是兴市

市场运行到现在，管清友认为下一阶段的核心任务不是救市，而是兴市。

在中国股市再次暴跌之后，中国央行宣布，2015年8月26日起，下调金融机构人民币贷款和存款基准利率，以进一步降低企业融资成本。股市与实体，一虚一实，代表了中国经济的两面。此番央行出手，本质则是希望能够阻挡实体下滑的颓势。

去年下半年以来出台的大量固定资产投资计划，中央下达的项目迟迟难以落地，迟迟难以见效，则是此番刺激政策出台的背后强迫之手。

自2014年下半年以来，国家发改委先后出台了7大工程投资包计划，2015年7月，国家发改委又出台了新的4大工程投资包，启动了地下城市综合管廊投资计划等等。投资政策和项目虽然不断加码，但中国经济进一步下滑的风险则始终未能消除。可见中国经济启动和刺激之难。

对于地方政府而言，资金是表面上的一难，更难的是心里的结。不少地方政府官员曾表示，现在不敢干了，不作为就是最安全和最明智的选择。这种不作为、不敢作为的心理，导致诸多项目难以落地，投资这驾马车已经难以拉动中国经济。

有发改委系统官员曾表示，2008年四万亿投资，是地方政府踩着油门闯红灯，现在是中央政府开绿灯，但地方政府没人动。一句戏言，已经道出负责中国经济的政府部门的内部肌理已经发生翻天覆地的变化。

降准为经济输血已成必然选择

7月，中国资本外流规模再创月度新高。紧随8月中旬人民币贬值过后，有迹象显示资本外流规模进一步扩大。此番，将国内资金击打成惊弓之鸟的势力正是来自于人民币的贬值，这也是目前导致中国市场资金紧张的根源。

客观上讲，我国外贸顺差在减少，美联储又有加息预期，央行选择一次性快速贬值一方面对抗美元的加息预期，一方面也可以防止资本的外逃。

贬值幅度有多大取决于央行的判断，但管清友认为，外媒所说的贬值幅度在10%是夸张的，人民银行的主观意图是扩大汇率双向波动的幅度，3%-5%的小幅波动是可接受，也是可控的。

目前来看，我们有3.7万亿美元外汇储备，资本尚未完全开放以及央行在汇率市场强大干预能力，发生不可控的风险概率极低。但前提是国内贬值预期不会加剧，引发民众挤兑潮的极端情况，如果出现这种状况，即使再多的外汇储备也将被消耗殆尽。

近期银行间市场出现了借钱难、大行资金融出意愿减弱的情况，所以此时央行必须强势，一是要管住汇率贬值的预期，二是需要货币政策宽松对冲压低利率，在这个背景下，降准（降低存款准备金率）为经济输血已成必然选择。

为什么是降准而不是降息，主要是因为中美息差已经收窄，美元还有加息预期，如果人民币降息，息差会更小，会加剧资本流出，也不利于人民币汇率稳定。

但显然，降准可能反过来会进一步增加人民币的贬值压力，从而给中国制造业和资本市场带来更大压力，或将导致今后几个月时间里资本外流加剧。原本央行为了避免人民币贬值，一直慎用降准等大范围政策放松措施;但在进一步资金外逃、股市低迷、实体缺血的三重压力下，央行被迫饮鸩止渴，采取了双降这一有点出乎意料，但又在情理之中的双火力武器。

从央行这次政策操作开始，可以理解为中国经济最严峻挑战已经到来。

对于经济而言，过去一年人民币汇率弹性不够导致人民币实际有效汇率跟随美元连连攀升，而同期欧元日元金砖国家货币皆大幅贬值10%以上，出口压力山大，加剧稳增长压力。这使决策层面临两难局面：既要宽货币、降利率、降汇率、保增长，又要稳货币、稳汇率、防风险，过去倾向于后者，目前看来，逐步向前者倾斜，下一步可能扩大汇率波动区间，加大人民币弹性，主动释放贬值压力。

守住金融风险底线

中共中央政治局7月30日召开会议，分析研究当前经济形势和经济工作。会议指出，我国经济正处于“三期叠加”的特定阶段，经济发展步入新常态。既要保持战略定力，持之以恒推动经济结构战略性调整;又要树立危机应对和风险管控意识，及时发现和果断处理可能发生的各类矛盾和风险。会议强调，高度重视应对经济下行压力，高度重视防范和化解系统性风险。

当前，货币政策处于一个关键时期。落实中央会议精神，货币政策当局需要守住三个底，金融风险底、经济增长底和经济转型底，这三大任务一个都不能少。

现在，中间价改革后，汇率还有了贬值压力。除了顾及上面三个底线以外，央行需要兼顾汇率波动。中间价控制能力减弱之后，央行定价权弱化，只能靠量来干预汇率，这个重担也只能交给了3.7万亿美元外储。但是贬值压力产生之后，资本是外流的，干预汇市也需要央行去买入人民币卖出美元，这会对流动性产生紧缩作用。这样做的话，那三大任务央行就实现不了了，但是宽松又不能太过，否则会产生更强的贬值预期。

短期来看，央行降准应在政策选项里面。要防止今年四季度出现四个因素叠加导致的系统性风险。

中长期来看，还是需要通过改革，提高人民币资产收益率，来缓解央行的压力。从这个方面来看，全面深化改革，刻不容缓、意义重大、关系全局。

（《中国改革报》2015.8.22、《经济观察报》2015.8.25）