原油暴跌打开铝下跌新空间

许红萍|文

受各种综合因素的影响，国际原油价格出现大幅下跌，它将直接导致电解铝成本的下降，或将打开铝价市场走低新空间。

近期铝价走势明显追随原油下跌，最直接的原因是电解铝生产成本中40%以上的直接成本来自能源，包括电力成本和石油焦生产阳极成本。电力成本占22%～32%左右，辅料成本10%～11%。而间接成本中能源成本下滑将导致矿山开采及运输成本下降也将使得原铝生产下滑。

原铝有先天能源属性

电解铝的能源属性第一是体现在电解铝生产单吨消耗电14000千瓦时左右。电能和石油外均为主要能源形式。目前用于发电的主要有石化（石油、天然气、煤）能源、水力和核能，原油成本在一定程度上能决定电力成本的增减。因此原油价格在一定程度上决定着发电成本，并且与耗电大户电解铝生产成本也存在着间接关系，据不完全统计电解铝生产中能源成本接近4成。原油影响铝生产成本第二是体现在电解铝直接生产原料阳极，它的主要原料来自石油。

从发电成本的角度来看，能源成本也将直接带来铝生产电力成本大幅下降。以国内煤炭发电为例，从发电成本结构来看1/3以上为直接能源成本，正常每度电耗标煤0.32千克，煤炭价格每下降50元/吨，发电成本将直接下降0.016元/千瓦时，吨电解铝生产耗电13500千瓦时，电费每下降一分钱，电解铝生产成本下降216元/吨。

而国际使用柴油发电成本也因柴油价格下降而直接下降。在此按国内油价来举例说明，中国平均柴油发电成本较高，未用于电解铝生产当中，仅做成本参考。按柴油发电转化率31%来算，平均每千瓦时电需要耗柴油0.272千克，柴油价格下降直接致其发电成本直接下降。自2014年下半年柴油价格由7775元/吨下降至5950元/吨，发电成本理论上累计下降达到0.48元/千瓦时，由2.11降至1.6元/千瓦时。如果折算到电解铝生产上，成本则下降更为明显。

图1 预焙阳极价格走势与原油价格走势具有一致性（单位：元吨 美元桶）

对阴极炭块进行水冷却

同时原油价格下跌也带来铝生产用阳极成本走低。阳极成本构成中90%为石油焦和改质沥青，均为原油下游附产品，价格取决于原油供需结构。其价格走势也具有明显一致性。从近期原油价格下跌来看，阳极价格虽然下降，但行业整体利润仍存在明显改善。最为根本原因在于与原油相关的石油焦和沥青价格同时下挫。由此也带来电解铝生产成本的下降。自2014年下半年至今阳极价格由3075元/吨下降至2885元/吨，按吨铝耗阳极0.5吨来算，直接带来100元/吨降幅。

原油与铝价关联紧密

电解铝除了具备金属商品价值外，更具有能源价值，因此在国外电解铝也被叫作白石油。作为电解铝产量占据世界一半左右的中国，电解铝也被叫作半个能源产品，出口电解铝与出口煤炭关税同一个概念。生产电解铝也有部分原因是转移过剩电力及实现西北等偏远地区煤炭运输，据不完全计算40万吨原铝相当于700万吨煤炭。因此我们也可以说电解铝与原油关系相对于其他金属而言，有着更多的关联。

原油和电解铝价格单边上涨之外的时间里均保持着正强相关关系。例如，2008年至今电解铝与原油价格波动仍保持着0.63强相关关系。在全球能源危机最为紧张及商品供应摆脱单方面紧缺的2008～2011年中，电解铝价格与原油价格相关性更是达到了0.94，具有极强相关性，同期铜与原油相关性仅为0.78。

原油下跌铝成本下降带来复产预期

电解铝生产分布来看，主要集中于北美、中东、波斯湾及西欧等地区，大部分使用天然气、柴油、煤炭发电，为原油替代品或直接下游产品。2012～2014年由于能源成本高企，使得部分成本在2200美元/吨以上的电解铝生产企业因为亏损而关停，据不完全统计这部分关停产能接近200万吨。近三年来，除中国外，世界电解铝产能呈负增长，电解铝供需缺口逐渐扩大，贸易升水不断走高。目前欧美两地贸易升水仍稳据500美元/吨上方，使得冶炼厂可以获利每吨高于伦铝500美元/吨销售。按目前电解铝价来看，实际销售价格仍维持在2300美元/吨。随着原油价格下跌，电解铝厂将获得更有利的能源价格，使得电解铝成本曲线不断下移。将使得闲置产能存在复产的能力。特别是原油价格低于50美元/桶，作为能源成本占总成本40%以上的电解铝生产成本折算将重估。

据不完全统计，由于能源成本降低带来的可能复产产能或在100万吨以上，这将意味着2015年国外电解铝产量负增长趋势或告终。同时市场普遍基于不复产背景下供应短缺180万吨以上的预估将被重新调整，电解铝供应缺口被部分或完全弥补，或使得铝去库存困难，价格也将继续承压。

原油下滑或将继续拖累铝价下行

原油与电解铝价相比，受经济数据和货币政策的影响更为明显，因此价格波幅往往会超过铝价走势，但总体仍会延续比价回归逻辑。而原油价格下跌或将导致机构与市场重新评估金属等工业品生产运输成本，并大幅下调价格预估。

自2014年年中以来，原油价格跌幅达到50%以上，但电解铝的跌幅仅保持在15%以内，所以未来也存在补跌的可能性。而从二者比值来看，自2008年开始电解铝与原油价格比值始终维持在25下方。随着原料下跌，但电解铝跟跌有限，比值迅速由24下方上穿30，达到近五年来新高至35附近，未来不排除比值修复可能性。短期来看原油反弹可能性较小，最大修复比值可能性来自于电解铝下跌。

原油下跌将同时带来电力、原料成本下降，及成本走低可能导致的复产预期，打开铝价下降新空间，铝价承压之势短期仍难以改变。