企业融资中企业债与中期票据优劣比较分析

侯丽萍

摘要：随着信用债券市场的发展，债务融资规模不断扩大、债券期限结构不断丰富，企业债券和中期票据已经成为企业中长期直接融资的常用工具。本文以企业债券和中期票据相关法律法规为依据，概述企业债券和中期票据，并对两者做出对比分析；以新疆供销投资集团公司为例进行比较和选择，提出建议。

关键词：企业融资 企业债 中期票据

提高企业直接融资的比重，大力发展债券市场是我国长期以来推行的政策。企业债和中期票据虽然都是企业债务融资工具的方式之一，但两者之间在发行程序、发行成本、融资利率成本、募集资金用途等方面有较大差别，企业融资中认真分析两者之间的优劣是合理选择融资工具的基础。

一、企业债券和中期票据概述

（一）企业债券

企业债是指企业依照法定程序发行、约定在一定期限内还本付息的有价证券。国务院1993年8月2日颁布《企业债券管理条例》、国家发展改革委2008年1月2日颁布《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》，这两部法规和规章对我国债券发行管理部门、发行主体资格、审批程序、发行利率、发行程序、募集基金投向等方面做出了详细规定。

（二）中期票据

中期票据是指具有法人资格的非金融企业（以下简称企业）在银行间债券市场按照计划分期发行的，约定在一定期限还本付息的债务融资工具。央行2008年4月15日颁布实施《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》，随后陆续颁布《银行间债券市场非金融企业中期票据业务指引》、《银行间债券市场非金融企业债务融资工具注册规则》等两部规章，对我国非金融企业发行中期票据注册管理部门、发行主体资格、注册程序、发行利率、承销事项及募集资金投向等方面做出了详细规定。

二、企业债券和中期票据对比分析

笔者依据企业债券和中期票据相关法规和规章，对两种融资工具主要特点进行对比分析：

（一）发行周期比较

企业债是国家发改委审批发行，要经过地方发改委转报国家发改委进行行政审批，环节多、政策不确定性大，易受国家产业政策、金融政策、财政政策等经济政策影响，发行周期一般6-10个月。中期票据在中国银行间交易商协会注册即可获准发行，属于市场行为，募集资金花费时间较企业债券少，手续相对简单，发行效率明显提高，发行周期一般3-4个月。

（二）发行主体要求条件比较

企业发行中期票据应依据《银行间债券市场非金融企业债务融资工具注册规则》在交易商协会注册，对企业注册资本和盈利能力未做要求。企业发行企业债券要求近三年没有违法和重大违规行为，注册资本股份有限公司≥人民币3000万元、有限责任公司和其他类型企业≥人民币6000万元，最近三年平均可分配利润足以支付企业债券一年的利息具有较强的到期偿债能力，已经发行的企业债券没有延迟支付本息的情形。

（三）发行期限比较

中期票据发行期限一般在5年以内，多为3-7年。企业债券发行期限较长一般为5年以上，10年、20年期居多。

（四）融资规模比较

中期票据待偿还余额不得超过企业净资产的40%（中期票据发行的待偿还余额指的是“短期融资券+企业债+上市公司债+中期票据+可转债”总额），企业债券累计债券余额不超过企业净资产（不包括少数股东权益）的40%；不超过项目投资总额的60%，（累计债券指的是“企业债+上市公司债+中期票据+可转债”总额，不包括短期融资券）。 由此可见：中期票据的可发行额度的审查内容和标准趋同于企业债，两者均是40%的比例，但中期票据采用的是企业净资产的概念，而企业债采用的是不含少数股东权益的净资产概念。公司债融资可解决企业长短期融资问题，将企业资产规模效用最大化。假如某企业净资产为25亿元，企业发行10亿元短期融资券后仍可申请发行10亿元公司债，而不可再申请中期票据额度。

（五）资金用途限制比较

企业债需要有项目支撑，项目投资规模的60%以内，20%可用于补充流动资金，偿还银行贷款需提供借款合同。中期票据募集资金用途灵活，可偿还银行贷款、补充流动资金、项目投资，未设具体用途限制，但应依法披露具体资金用途。

（六）在二级市场的影响力方面

中期票据只能够在银行间市场进行交易，而企业债券则能够在银行间市场交易的基础上，在交易所进行交易，由更多不同类型的投资者来进行购买，扩大了在资本市场上的影响力。企业债券进入交易所市场将为旗下子公司未来的IPO之路打好基础。

（七）发行灵活性比较

中期票据完成注册之后，可以采用小额、连续或周期性的方式发行，在金额、期限和发行时间的选择上有很大的灵活性。既可以是浮动利率方式发行，也可以是固定利率方式发行。甚至可以利用市场的波动，抓住有利的市场窗口发行，而且可以结合企业资金需求时点，按需发行，做到募集资金无沉淀，缩小融资成本。企业债需在批准文件印发之日起两个月内完成发行。

（八）融资成本比较

融资成本包括前期各类中介费用、融资利率成本、发行费用三部分构成。鉴于企业债和中期票据前期发行服务费用差别不大，本文不考虑律师费、评估费、交易协会会费等前期发行服务费用。下面就融资利率成本和发行费用进行分别比较：

1.融资利率成本比较：融资工具的利率直接关系着企业的融资成本和偿付压力，是各企业在融资时考虑的重要因素之一。本文对2012年1月至7月期间发行的所有公司债、企业债及中期票据进行数据收集与整理。根据市场数据分析测算，2012年1至7月中期票据、公司债和企业债票的票面发行利率均值分别为5.57%、6.32%和7.07%。为更清晰地对市场情况进行分析比较，以发行人主体评级为划分标准，对2012年初至7月底发行的5年期公司债、企业债和中期票据发行价格进行统计，计算出不同主体评级水平的发行人所发行债券的平均票面利率（见图1）。其中，主体评级为AAA的企业，发行公司债、企业债和中期票据的利率分别为4.88%、5.20%、4.78%；AA+的分别为5.88%、7.36%、5.36%；AA的分别为6.61%、7.57%、5.89%；AA-的分别为7.89%、8.04%、6.26%。利差见表1。

从表1可以看出，作为企业直接融资的三种主要途径，在不考虑发行费用等其他支出的前提下，中期票据的融资利率成本最低。

2.发行费用比较：仅考虑发行佣金比较：按照国家发改委有关规定（发改财金[2007]602号文），企业债由具备从事企业债券承销业务资格的金融机构代理发行（证券公司），承销企业债券的佣金按超额累退费率计收，额度越高，费率越低，以额度为10亿为例，如采取包销方式费率为0.8%-1.0%（即佣金需800-1000万），采取代销方式为0.5%-1.0%（即佣金需500-1000万）。中期票据由已在中国人民银行备案的金融机构承销（商业银行），根据承销商介绍（建行网站资料），中期票据固定承销费率目前一般为0.3%左右，以10亿额度为例，余额包销佣金约需300万。

综上所述，中期票据相比企业债券发行佣金费用和利率成本较低，发行综合成本优势明显。

三、新疆供销集团融资中企业债券和中期票据的比较与选择

（一）新疆供销集团公司财务状况

依据公司2012年度审计报告，截至2012年12月31日，公司总资产81.51亿元，总负责48.82亿元，净资产32.69亿元，资产负债率为59.89%。2012年公司营业收入76.68亿元，营业利润1.40亿元，净利润1.63亿元。经营活动产生的现金流量净额为5.49亿元，投资活动产生的现金流量-2.81亿元，筹资活动产生的现金流量净额为-2.87亿元。近三年公司资产规模和营业收入稳步上升，总体营运状态稳定。公司债务负担水平正常，公司负债以借款为主，2012年末短期借款余额为20.77亿元，长期借款为1.42亿元。目前，公司大力发展现代物流业，搭建农产品外销平台，布局经营网点，在建过程项目较多，因此未来有较大的融资需求。

（二）新疆供销集团资金需求特点

从表2可以看出资金需求规模较大，期限长，资金用途主要集中在物流园区建设上资金需求无错期要求，对发行的灵活性要求不高，需要考虑长短期融资问题，达到资产融资最大化。集团公司旗下涉农企业有上市规划，企业债券进入交易所市场将为旗下子公司未来的IPO之路打好基础，二级市场的影响是公司考虑重要因素。

（三）新疆供销投资集团公司融资工具模糊综合评价

1.模糊综合评价步骤如下：

2.新疆供销集团模糊综合评价

设评价指标集合U（发行周期，发行期限，融资规模，资金用途限制，二级市场影响，发行灵活性，融资成本）；

评语集V（优、中、劣）；

评价指标权系数向量A=（0.05， 0.1 ，0.3，0.1，0.2，0.1，0.15）；

专家评价结果表（见上页表3）：

由表3可以得到企业债和中期票据各自的评价矩阵：R1，R2

四、结论与建议

总结以上分析，可以得出企业债券和中期票据两者之间的优劣点（详见表4）。

从表4可以看出，中期票据相比较企业债券具有发行周期短、资金用途限制少、一次注册分次发行、利率成本和发行成本相对较低等优点，适合对资金有错期需求、资金需求紧迫、融资成本比较敏感、不考虑二级市场影响的广大中小企业，是中小企首选的中长期融资工具。而对于资金规模需求较大、期限较长、有上市规划、资金需求无错期的较大规模企业集团更适合发行企业债券。

参考文献：

[1]《企业债券管理条例》（国务院1993年8月2日颁布）.

[2]《关于推进企业债券市场发展、简化发行核准程序有关事项的通知》（国家发展改革委2008年1月2日颁布）.

[3]《银行间债券市场非金融企业债务融资工具管理办法》（央行2008年4月15日颁布）.

[4]《银行间债券市场非金融企业债务融资工具注册规则》.

[5]郭秀英.《预测与决策理论与方法》，2009（6）.

[6]刘建国.《新疆国有资产管理研究》，2010（8）.

[7]中国银行间交易商协会网站.

（作者单位：新疆维吾尔自治区供销合作社）