探路FOF

文/王乐乐 编辑/章蔓菁

探路FOF

文/王乐乐 编辑/章蔓菁

通过优选基金和资产配置，FOF能够帮助普通投资者有效分散单个市场的风险，实现财富的保值和增值。

何谓FOF

FOF（Fund of funds）又称为基金宝，对于某些投资者来说，并不陌生。根据投资标的不同，FOF可分为两种：一种是投资于公募基金（Mutual Fund）的基金宝，例如之前主要由券商发行的某些集合管理计划等；另一种是投资于私募基金（Private Fund）的基金宝。

与普通基金相比，FOF基金具有如下优势。

一是降低了分散化投资的门槛。比如若某只FOF能够捕捉10个ETF的套利机会，则投资者只需用1000元购买该基金份额，便可获得相当于分散化投资这10个ETF套利机会的效果；而如果是由投资者自行操作，即便不考虑ETF套利的专业性，仅仅从投入的资金量来看，每个ETF的申赎单位为100万元左右（实际中每个ETF的申赎单位可能略有不同），10个ETF申赎单位就需要1000多万元，普通投资者根本无法承担。这一点在投资门槛较高的私募类FOF中表现得更加明显。

二是通过FOF产品投资于多个基金产品，可以有效地降低单个市场的风险。特别是在目前市场上的基金已经涵盖了细分行业主题股票基金、债券基金、打新基金、美国股票基金、德国股票基金等情况下，投资FOF可以在不同行业、不同市场乃至不同类型资产上实现分散化。

三是FOF可以实现对更为复杂、更加专业化的基金产品的投资，例如ETF套利、传统封基投资、分级基金投资等。不仅如此，就目前市场上的公募基金数量来看，已多达2000多只，产品投资方向、产品投资方法、投资人管理能力、基金经理与基金公司人员变动等千差万别，普通投资者根本没有精力来进行有效的跟踪和研究。而FOF则可依靠其专业管理人团队的投研能力来对这些基金进行深入分析，从而有效把握这些基金的投资机会，实现“专业的人干专业的事”。

四是FOF可以利用机构身份与资金优势，降低申购成本，比如普通投资者申购1000元基金，申购费率可能高达1.2%；而FOF作为机构投资者，则可凭借资金方面的优势，获得较低的申购费率。

在当前市场上，F O F还有两位“近亲”，分别是TOT（Trust of trust）和MOM (Manager of Managers)。其中精选阳光私募的TOT作为投资于阳光私募的阳光私募，其本质也是基金中的基金。但MOM则与FOF及TOT则有一定差异：MOM主要是选择管理人，即将资金配置在不同的管理人上，因此MOM一般对其选择的管理人有一定的控制能力，可以影响后者的投资策略、投资标的及投资范围等；相比之下，FOF则主要投资于市场上已经存在的基金产品，通常对其所投资的基金产品没有特别的影响力。

FOF的国内发展

目前国内FOF有相对详细资料可供参考的主要是证券公司资产管理部发行的FOF产品。最早一批FOF产品成立于2006年。但此后，证券公司发行的FOF的平均规模很快从2007年末的35亿元左右锐减至目前的2亿元左右，总规模也从2010年最高的217亿元减少到目前的90亿元左右，处于持续萎缩的状态，各个FOF产品之间也产生了非常大的分化。

我国银行发行的FOF则大多发端于2007年，最多时达到42只。目前，很多已经到期转型或者清盘。这些FOF较多地通过聘请基金公司或证券公司作为投资顾问的方式运作。由于投资于国内市场的银行FOF型产品发行时点恰位于股市高位，故成立以来普遍亏损，目前已被逐步边缘化。另外，2009年银监会出台的规范商业银行理财业务的通知，由于限制了银行理财产品直接投资权益二级市场（包括股票和基金），也成为银行系FOF逐步淡出市场的重要原因。

2014年7月份，新的《公募基金运作管理办法》（以下简称《管理办法》）从法规的角度正式提出了公募基金FOF的概念，即百分之八十以上的基金资产投资于其他基金份额，称为“基金中的基金”。尽管在新的《管理办法》发布后，由于尚未出台具体细则导致市场上并没有上报公募FOF产品，但FOF发展的条件已经成熟。

在制度方面，新的《管理办法》出台后，重新定义了股票型基金，明确规定股票投资仓位在80%以上的基金为股票型基金，相比过去60%的最低仓位而言，有了较大程度的提高。经过重新定义后，股票型基金仓位的可变幅度大幅缩小，更加注重股票的选择，而非市场择时。这使得股票型基金作为配置资产的工具性特征更为突出，为FOF的资产配置奠定了基础。

在产品方面，近两年来公募基金市场的特色化、细分化产品越来越多，既包括各类被动的主题、行业类普通指数基金或ETF，也包含各种细分主题的主动管理型产品。这实际上为FOF的运作提供了比较好的“产品端”环境，能够在一定程度上满足FOF的配置需求。随着未来国内的细分化产品的进一步丰富，比如指数型QDII数量的增长和涵盖区域的进一步广泛，FOF将有望进一步满足投资者对全球化资产配置的需求。

图1 公募基金的数量与份额数据来源：华泰证券产品管理部

图2 基于客户分层的金融产品体系数据来源：华泰证券产品管理部

在需求方面，从资本市场的发展来看，随着各类产品的数量和规模的增长，投资者选择合适产品的难度越来越大。普通投资者不仅在选股上没有优势，对买卖时点的把握也不如专业人士准确，偏股型基金的需求基础便因此产生，即以专业的能力来为普通投资者提供投资组合管理，分享权益市场的收益。目前就基金产品数量来看，按照拥有的不同代码计算，已经达到2500只左右（见图1），不逊于A股市场的股票数量。与此相类似，FOF的需求基础也逐渐呈现出来，对于如何选择合适的产品获取长期的资产增值已不是普通投资者可以轻松胜任的事情。这表明，发行FOF为普通投资者解决择基困难，进而选择合适基金进行资产配置的时机，已逐步成熟。

巧选FOF

随着公募FOF的合法化，有理由相信，未来公募FOF的发展会成为一个趋势，并给投资者带来新的选择。考虑到投资者自身的专业程度和FOF在资本市场中的定位，并不是每一类投资者都适合FOF。

从投资者对于金融市场认识的角度来说，投资者可分为职业投资者、专业投资者和普通投资者（见图2）。

职业投资者是经过专业学习与训练的，可以清晰地把握资本市场的脉搏，适合参与股票、债券、期货、期权等金融市场的“基础金融工具”。

而专业投资者虽然对于金融市场大趋势有一定的判断能力，但在个券信息获取、专业研究等方面尚存在一些不足，因而更适合选择那些基于“基础金融工具”衍生的相关产品，比如ETF、股票基金等。最近几年，随着公募基金数量越来越多以及市场容量越来越大，基金经理已很难全面覆盖全市场的证券，于是出现了细分化、专业化、主题化的产品，比如医药基金、军工基金、新兴产业基金、环保基金等主题品种。对于这些专业化的细分投资基金，投资者只有在具备一定专业能力的基础上，才能对其中的长期投资机会做出判断。

普通投资者则由于对金融市场的认识较为模糊，不能清楚地了解金融市场的运行原理，因而并不适合上述细分主题基金。然而普通投资者也有着巨大的理财需求，而FOF就是他们的理想选择。FOF的优选基金与资产配置功能能够帮助他们有效分散单个市场的风险，实现财富的保值和增值。

在具体选择过程中，投资者还需要谨防名不符实的FOF。早期发行的FOF由于缺少法规指引，因而运作往往并不规范。从证券公司发行FOF的仓位来看，基金投资的比例均保持在50%上下的水平。但也有部分FOF的股票的投资比例持续高于基金的投资比例。按照目前新的《管理办法》对FOF的定义，证券公司发行的FOF并不能算是真正意义上的FOF。造成此类问题的主要原因，是一些FOF的投资理念模糊不清，部分FOF管理人相信自己构建的股票组合的表现会优于其所挑选的基金，因而将资金大量投资于股票。这种假FOF之名做股票投资的行为，显然与FOF本身的定位和投资逻辑背道而驰。FOF基金经理的任务应该是选择优秀的产品和完善大类资产配置体系，通过分散化投资来实现资产的财富增值。比如，通过宏观分析，按适当比例投资于国内股票基金、美股基金、原油基金等具有互补效应的一些产品和市场。

此外，产品费用也是投资者需要考虑的问题。首先，FOF存在双重收费的问题。一方面FOF本身作为一项产品，需要收取管理费和托管费；而另一方面由于FOF的投向主要是基金，基金也需要收取管理费和托管费。这表明，投资FOF的管理费和托管费存在双重收取问题。其次是申赎费用。投资者在参与和退出FOF时，均需按一定的费率支付费用；而FOF本身参与及退出开放式基金产品时也需要支付一定的申赎费用，只不过因其作为机构投资者所拥有的规模效应，可以享受到一定的费率优惠。但如果FOF主要投资于可在二级市场交易的场内基金，则在费用上与投资股票没有太大的区别，甚至可能会由于无需缴纳印花税而相对更低一些。

作者单位：华泰证券产品管理部