创新金融制度，优化金融服务—上海自贸区金融改革解析

李露

上海自贸区挂牌成立以来，其包括投资管理体系改革、贸易监管模式创新、金融服务创新、政府管理方式创新在内的四大制度创新的政策力度空前，试点有序推进。自贸区金融改革以“坚持金融服务实体经济，坚持改革创新、先行先试，坚持风险可控、稳步推进”为核心原则，改革内容包括加快金融制度创新和增强金融服务功能两大部分。前者主要包括人民币资本项目可兑换、利率市场化、人民币跨境使用、外汇管理体制改革等制度性改革创新，后者则主要包括允许外资和民营资本设立金融机构、建立国际交易平台、金融产品创新等金融服务载体的改革创新。相对而言，金融制度创新因涉及到金融改革开放的诸多深水领域，其可复制可推广的经验将直接影响国家下一步金融改革开放的方向和节奏，因此将其作为分析的重点。

自贸区金融改革的整体特征及推进前景

继2013年9月《国务院关于印发中国（上海）自由贸易试验区总体方案的通知》发布之后，一行三会均发布了支持上海自贸区建设的相关政策（见表1），其中2013年12月发布的《中国人民银行关于金融支持中国（上海）自由贸易试验区建设的意见》（以下简称《意见》），提出了30条具体意见，又称“金融30条”。之后，围绕“金融30条”的相关细则陆续出台，建立自由贸易账户体系、探索投融资汇兑便利、扩大人民币跨境使用、推进利率市场化和深化外汇管理改革等五大领域开始有序推进试点，并形成了一批可复制推广的经验。

自贸区金融改革的五大领域各有侧重又相互关联。从侧重点来看，资本项目开放着力扩大自贸区金融市场的开放度，人民币跨境使用旨在促进人民币在区内、境外间流动，外汇管理改革从简化投融资外汇管理的角度促进外币在区内、境外间流动，利率市场化从资金价格方面引导资金在不同区域、不同主体间流动。而自由贸易账户体系既是自贸区金融改革的载体，又为控制金融风险提供基础设施保障。上述五大改革虽有侧重，但并不完全割裂，内在联系紧密，推进效果互为促进。资本项目可兑换和利率市场化将促进人民币跨境使用，人民币跨境使用范围扩大会在客观上加快资本项目开放和利率市场化进程。资本项目开放统领人民币跨境使用和外汇管理改革，尤其资本项目可兑换对于扩大人民币跨境使用具有十分突出的作用，人民币要想成为国际投资货币和国际储备货币，资本项目开放是前提条件，二者必须协同推进。总体而言，建立自由贸易账户体系是基础，而资本项目可兑换和人民币跨境使用是自贸区金融改革的重点，在自贸区金融各项改革中具有更加突出的地位。

为了降低金融改革的风险，自贸区实行“一线放开、二线管住、有限渗透”的监管原则，在自贸区内和境内区外之间建立了严密的防火墙，防止资金在两个区域间以投机为目的大进大出。但金融业具有高度的渗透性、传导性和全国化属性，金融改革难以完全限制在有限区域内而不向区外渗透，在自贸区这个有限区域内进行金融改革试点存在天然障碍。加之监管层对金融改革的态度较其他改革更加谨慎，对金融风险“零容忍”，明确要求金融改革不允许试错，所有的政策都应在风险可控的前提下进行。可以预见，“法无禁止即可为”的自贸区改革理念体现在金融改革方面将比其他领域更趋谨慎，自贸区金改的力度将弱于其他改革，金改步伐将表现为小幅、渐进地向前推进。

五大领域改革概览

建立自由贸易账户体系

自由贸易账户的设计理念为“分账管理、离岸自由、双向互通、有限渗透”，未来由本币结算拓展至本外币一体化结算。自由贸易账户体系是上海市金融机构在自贸区设立分账核算单元，并在分账核算单元下开立的规则统一的本外币账户。金融机构在该账户体系下为区内主体提供投融资创新等相关业务，按准入前国民待遇为境外机构提供相关金融服务。自由贸易账户是自贸区特有的银行账户，开户主体是区内及境外的机构和个人，开户并提供账户服务的金融机构包括上海市范围内的银行类金融机构。自由贸易账户在较大程度上被视同为“境外账户”，账户内资金视同“境外资金”，通过构建自由贸易账户体系，实质上在自贸区内形成了一个与境内其他市场有限隔离、与国际金融市场高度接轨的金融环境，以服务于涉外经济活动。自由贸易账户体系是自贸区金融改革的基础设施，是自贸区全部金融实践的专门载体。除了为投融资创新业务提供载体和管理工具以外，自由贸易账户还可以提升资金兑换的便利程度，通过境内外金融机构间资金拆借、同业存放等资金往来提供具有竞争力的存贷价格，利用境内外两个汇率市场寻得最佳汇率，与境内账户资金划转更加便捷，通过境内外两种资源提供全新的金融解决方案。

2014年5月22日，人民银行公布《自贸区分账核算业务实施细则》（以下简称《细则》），自由贸易账户体系正式投产使用。如图1所示，按照“一线放开、二线管住、有限渗透”（“一线”指自贸区和境外之间，“二线”指自贸区和境内区外之间）的原则，自由贸易账户与境外账户、境内区外的非居民账户（OSA离岸账户和NRA非居民境内外币账户），以及自由贸易账户之间的资金可自由划转（即“一线放开”）;机构自由贸易账户与境内（含区内）机构非自由贸易账户之间产生的资金划转（含同名账户）视同跨境业务管理（即“二线管住”）;区内主体的自由贸易账户与其开立的非自由贸易账户之间，因经常项下业务、偿还贷款、实业投资等可办理同户名资金划转（即“有限渗透”）。

目前，自由贸易账户可办理企业经常项下和直接投资项下的跨境资金结算，不能办理企业证券投资以及个人跨境投资等资本项下的跨境资金结算（原因是目前自贸区没有放开上述项目的资金流动）;自由贸易账户可办理人民币跨境结算，暂时不能办理外币跨境结算;自由贸易账户不能办理现金业务。央行明确规定，在《细则》发布六个月后（即2014年6月），由央行和外管局对自由贸易账户开展情况进行评估，再择机启动自由贸易账户体系的外币业务。随着自贸区分账核算体系建设的推进和完善，预计数月内自由贸易账户将可办理外币跨境结算。自由贸易账户对企业跨境证券投资以及个人资本项下跨境投资开展账户服务的时间将取决于自贸区资本项目的开放进度。

探索投融资汇兑便利

“投融资汇兑便利”是推动人民币在区内和境外间流动的一系列政策措施，其实质就是扩大资本项目开放。目前，资本项下资金流动的诸多限制是我国金融改革的短板，制约了汇率制度改革和人民币国际化进程。我国跨境资金流动的特点也显示出资本管制的有效性并不高。因此，允许资本自由流动，通过市场化手段调节经济内外平衡，是未来金融改革的重点工作。资本项目开放是自贸区金融改革的核心内容，目的在于提升自贸区金融市场的开放度，统领人民币跨境使用和外汇管理改革等其他区内改革，推进人民币国际化进程。资本项目开放在自贸区内的探索实践，将对推动境内外资金双向流动，以及最终实现资本项下完全可兑换积累经验、夯实基础。

探索资本项目开放面临广阔的政策空间，改革潜力巨大。2013年12月，人民银行在《意见》中，对自贸区投融资汇兑便利进行了初步的制度安排，涵盖自贸区内主体向境内外投融资的双向便利政策（见表2），是五大改革领域中着墨最多的部分。政策重点是：第一，支持自贸区内企业到境外投资，简化跨境投资手续，允许各类投资主体开展包括股权投资在内的境外投资。第二，支持个人跨境投资，这是资本项目开放的最大亮点。目前，境内外个人缺乏跨境投资的直接渠道，仅能通过QDII和QFII进行间接投资，即将推出的“沪港通”开辟了境内个人投资境外资本市场的新渠道，但境内外个人进行跨境投资的渠道仍较狭窄。《意见》对这方面政策的放开力度较大，允许区内就业且符合条件的境内个人投资境外，区内就业且符合条件的境外个人投资境内。第三，支持自贸区企业从海外融入资金。目前境内外资金市场的大体情况是，境内资金利率高、境外资金利率低，从境外市场融入资金有利于降低企业融资成本，对企业吸引力较大，具有较好的业务发展前景。此外，区内企业的境外母公司可在境内资本市场发行人民币债券。

目前已出台区内企业向境外投融资政策操作细则，区内企业向境内进行证券等金融性投资以及区内个人向境内外投融资细则尚未出台。尽管央行在《意见》中对区内企业和个人进行境内外投融资均给予了政策许可，但已出台的操作细则主要是对境内区外既有政策的延续或改进，对于区内企业进行境内金融性投资以及个人进行境内外金融性投资则没有具体操作安排，而这些政策正是下一步资本项目开放的关键环节。从政策放开的力度看，企业和个人双向直接投资的资金流动将率先放开，而对证券等金融性投资的态度将比较谨慎，且对投资主体的资格审查、投资金额等将设置较多的限制条件。

扩大人民币跨境使用

扩大人民币跨境使用不仅便利自贸区企业和个人开展贸易与投资，提升自贸区企业的成长空间，更是促进人民币“走出去”、推动人民币国际化的重要措施。自贸区扩大跨境人民币使用政策不仅包括了诸多之前在其他地方试点的人民币跨境使用政策（如义乌2013年在全国率先开展的个人跨境人民币结算政策），还允许试验区结合自身特色改革创新，在更高层次上推动跨境人民币业务发展。自贸区可开展经常和直接投资项下跨境人民币结算、人民币境外借款、跨境双向人民币资金池、经常项下跨境人民币集中收付、跨境电子商务人民币结算等业务，中国外汇交易中心和上海黄金交易所还在区内提供面向国际的跨境人民币交易业务。这些政策丰富了人民币跨境使用渠道，尤其是人民币境外借款使境外人民币回流的渠道更加直接，有助于增强自贸区对境外资金的吸引力，形成人民币“蓄水池”，逐步打造人民币离岸市场，助推人民币国际化。

2014年2月，央行上海总部颁布了《关于支持中国（上海）自由贸易试验区扩大人民币跨境使用的通知》，对《意见》中提到的相关业务进行了规范。具体表现为：第一，跨境人民币适用范围进一步扩大。如第三方支付在跨境电子商务中由外汇支付扩大到人民币支付，经常项下跨境人民币集中收付业务的成员企业由集团内企业拓展至与集团内企业存在供应链关系的、有密切贸易往来的集团外企业。第二，跨境人民币使用的用途更加广泛。从经常项目拓展至具有资本项目性质的投融资业务，如全面开闸人民币境外贷款（见表3）。第三，跨境人民币的使用更加简便。如建立跨境双向人民币资金池，由向人行申请额度并审核简化为根据企业自身需要自行开展业务，便于企业统筹调配全球资金，提高资金使用效率。

目前，《意见》中提出的人民币跨境使用相关政策都已出台操作细则，并且已经开展了业务试点。在自贸区金融改革五大领域中，跨境人民币使用相关细则最为完善和成熟，相关业务增长最为显著，政策成效最为突出。下一步，随着金融资产投资等资本项目逐步放开，预计会出台人民币跨境使用的相应配套措施，以促进资本项下的本币开放。

稳步推进利率市场化

利率市场化从资金价格方面促进资金在不同区域、不同经济主体间自由流动，发挥市场在资源配置中的决定性作用，提升资金运用效率。在我国利率市场化改革进入攻坚阶段的背景下，它本应作为自贸区金改的亮点，大胆尝试突破性、创新性的政策。但是，利率市场化是全局性的工程，这种资金价格改革难以被完全限定在一个单独的区域内。仅在区内推行利率市场化可能导致国内市场利率“双轨制”，产生套利空间，扰乱市场秩序。因此，《意见》的政策力度低于市场预期，仅涉及发行大额可转让存单以及放开一般账户小额外币存款利率上限两项政策，市场广泛期待的人民币利率完全市场化或者扩大人民币存款利率浮动上限都未能提及，利率市场化改革的步伐与区外基本保持同步。

2014年2月，人民银行出台了放开区内小额外币存款利率上限的政策细则，区内外币存款利率已完全放开。由于对大额可转让存单的发行机制、流通市场建设等仍在准备中，区内发行大额可转让存单的政策细则尚未出台，预计下一步将择机出台。而人民币利率市场化的政策则暂时没有时间表。

深化外汇管理改革

外汇管理改革是一系列促进外币资金在区内和境外间自由流动的政策举措。与前几项金融改革主要从金融业自身的改革创新角度展开的出发点不同，外汇管理改革在较大程度上可看作是促进区内贸易投资便利化的金融配套政策，其出发点是为区内贸易和投资发展提供必要的金融保障。

人民银行《意见》对外汇管理改革进行了一系列制度安排，2014年2月，外管局发布《支持自贸区建设外汇管理实施细则的通知》，对外汇管理改革制定了具体实施办法。自贸区外汇管理改革包括两方面内容：一是为了促进贸易投资便利化，在简化结售汇和收付汇流程，以及直接投资外汇登记等具体操作流程方面作出了制度安排。二是实现跨国公司总部外汇资金集中运营，使跨国公司能够统筹使用集团内部资金、统筹外债额度且能同时实现集中结售汇、收付汇业务。较为突出的亮点是简化了融资租赁业务的审批、经营流程，区内融资租赁业务更易开展，市场空间也更大。

外汇管理改革是自贸区金融改革几大领域中率先推进的改革。目前，跨国公司外汇资金集中管理、跨国公司资金池业务以及服务贸易项下的外汇收支等试点工作正在稳步推进。下一步，外汇管理改革的各项试点有望逐步实现常态化运作，为区内企业实现贸易投资便利化提供更加完善、便捷的金融配套服务。

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（作者单位：中国工商银行总行城市金融研究所）