移动互联下的卖方研究攻略

于欣

移动互联大潮下，处于3.0时代的券商研究业务面临着如何应对研究同质化加剧、如何在碎片化和深度研究之间取得平衡、如何解决免费与收费矛盾等诸多挑战。

实际上，移动互联网已经深刻改写了分析师研究工作的方式。新财富调查发现，几乎全部受访分析师都成为标准的金融“低头族”，内部和外部工作交流完全实现移动互联化，微信组群动辄可达30个。分析师一般会在微信群里主动发布最新行业和公司观点，机构投资者客户则按需找其“私聊”。有分析师甚至发明了派红包“点播”收听最新观点的个性化定制服务。

借鉴互联网思维，创新的不仅是分析师的工作方式，还有报告内容。申银万国传媒与互联网行业研究报告《从非主流到AB站：80、90、00后亚文化属性演替与互联网投资策略》一经微信公众号推出，转发阅读累计超百万，自报告发出之日的3个月内总计演讲达到百场。

研究机构也不甘落后，本届参评的47家券商研究所中，超过半数开设了微信公众号，包括“视频路演”在内的多种创新形式也纷纷登场。更重要的是，在互联网思维的推波助澜之下，研究不再是单个行业的竞争，而是研究生态圈的整体比拼。2014年以来，已有研究所开启了基于券商平台资源的卖方研究业务转型的大胆尝试。

需要强调的是，移动互联对卖方研究的改变，并非让卖方研究远离“高大上”。高水平的研究、价值发现与定价依然是卖方研究的核心，这一点永远不会改变。但如何让高水平的研究实现“极致、口碑、快”，是卖方研究亟须解决的问题，而这一改变也许正是卖方研究转型的契机。

感谢支持本专题调研的所有公募基金管理公司、全国社保基金理事会、保险/保险资产管理公司、证券公司、私募基金、银行、信托公司、财务公司、QFII、海外投资机构与证券研究机构；

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本届评选由德勤华永会计师事务所担任独立审计机构

在券商研究机构负责人和分析师们忙不迭地研究互联网对各个传统行业带来的冲击时，互联网，特别是移动互联网，也在悄然改变着证券研究行业。套用时下流行的话讲，当互联网成为社会基础设施一部分的时候，互联网思维将成为最根本的商业思维，改变着各行各业。

提及移动互联网对卖方研究的冲击，曾三度上榜新财富最佳分析师、目前已是一家中型券商研究所行业公司部主管的小陈表示：“按理说我们卖方研究是一个‘高大上的职业，做的是资本市场的证券研究，上游是上市公司、行业专家，服务的是手中掌握着上亿资产的机构投资者，跟草根的互联网并不沾边。所谓的互联网金融更多是对口券商的经纪业务。”他顿了顿，继续说：“但是，如果细想一下，我们分析师的工作和生活确实越来越离不开互联网了。” 入行6年的小陈边说边打开自己手机上的微信，只见齐刷刷一排名称各异的群。据小陈介绍，他目前有不同类别的工作群十余个，包括以不同维度组建的同事和客户群，这还仅仅是他保存到通讯录且实时消息提醒的重要组群。如果再加上设置了消息免打扰的校友群、老乡群，以及时不时被拉入的临时组建群，小陈估算自己的微信群数量不下30个。

小陈的经历并非个例。新财富调查显示，本届评选报名的1500多位候选分析师中的55%都拥有个人微信号，剔除不便公开等因素之后，几乎全部受访分析师均在使用微信。并且，处于资本圈连接上市公司、行业专家和机构投资者核心位置的分析师，显然已经玩转了微信这一移动互联时代的即时沟通工具。

凭借自身多年积累的人脉圈子，他们大多自成群主，组织圈中人交流宏观经济、行业和公司动态，当然也不乏心灵鸡汤、圈中八卦调剂娱乐。“目前看，工作是离不开微信了，内部工作沟通，外部客户交流都便捷了很多。特别是联系客户，发短信不一定回复，但是发条微信通常回复都很快。客户的及时反馈对我研究提升太有帮助了，”小陈感慨道，“我们研究所层面也在探讨如何在合规的前提下更好地利用微信传播观点、服务客户。”

券商研究稳步迈入3.0时代，再加上IPO注册制的推进，《基金法》修订、大资产管理的市场格局逐步显现以及沪港通开启等一系列资本市场改革的进行，面对券商研究到底应该如何转型、转向何方的问题，2014年新财富券商研究所论坛上提及最多的，除了市场化、国际化，便是因应互联网的冲击与变化，利用互联网思维加速券商研究的转型。一如众多传统行业公司，卖方研究的转型已不可避免地打上了移动互联的烙印，互联网思维已逐渐深入卖方研究行业。

需要强调的是，更接地气的移动互联对卖方研究的改变，并非让卖方研究远离“高大上”。高水准的研究依然是卖方研究的核心，这是亘古不变的原则。但如何让高水准的研究对接互联网思维的“极致、口碑、快”，也许正是卖方研究必需要改变的，而这种改变或许也正是卖方研究转型的契机。

卖方研究的互联网基因

信息化浪潮之下，互联网已经从信息传播的载体迅速升级为人们生活方式的创造者。实体企业纷纷“触网”，新兴产业需要落地，传统产业需要转型，几乎每个行业的从业者都在思考在移动互联网大潮下如何因应变化，与时俱进。证券研究行业也不例外，互联网领域早已不再是TMT分析师的专属，各个行业的分析师几乎都不约而同地开始挖掘本行业的互联网基因。

据新财富不完全统计，2014年以来，标题包含“O2O”的研究报告多达398篇，其中行业深度研究127篇，占比32%，除TMT产业之外，O2O概念还深刻影响了轻工制造、商贸零售、餐饮旅游、房地产、交运、建材、纺织服装、食品饮料、机械和汽车等众多行业。自中信证券于2月召开几乎覆盖全行业的“互联网O2O模式”专题研讨会开始，全年各家券商研究所均推出了规模不一、覆盖多个行业的互联网主题会议。

不仅是研究方向和研究标的，对券商而言，甚至研究企业的方法论也深受互联网思维影响。作为媒介，互联网对研究报告的撰写内容、呈现形式以及传播途径都产生了深刻影响，研究报告的遣词造句、长度格式，以及分析师向客户提供服务的方式和频率都在发生变化。

券商研究所开设官方微博、微信公众号，分析师开设个人微信号，建立微信群，在业内早已司空见惯。新财富对本届参评的47家券商研究所的调查显示，开设了微信公众号的有25家，占比达53%。小陈的经历，大概大部分分析师都感同身受。如果2013年微信还没有成为金融圈人士的标配，那么今天，微信已经成为金融圈不可分割的一部分，金融“低头族”们无时无刻不在忙着刷朋友圈。

中信建投证券房地产行业首席分析师、研究发展部上海负责人苏雪晶表示，券商研究的卖方性质决定了其与互联网思维的本质高度一致性—以客户为中心，这也成为了卖方研究文化的一部分。卖方研究可以运用互联网思维工具，为客户提供更加快速、高效、满足需求的服务，这也是一个卖方研究员能否在日趋激烈的竞争中脱颖而出的关键之一（图2）。

小陈则认为，微信群最大的价值，就在于能够及时向客户展示自己的最新观点，同时通过客户反馈来验证、完善这些观点。时间久了，他甚至利用微信红包跟客户玩起了付费收听观点的游戏，“虽然群里都是我的客户，可以第一时间免费看到我发布的研究报告，但当我在群里宣布有一个最新观点时，还是会有人愿意以派红包的形式来立即‘点播收听，1块钱不嫌少，封顶也就是200元，其实这个游戏更主要还是代表了客户对我研究成果的认可。”小陈说。

卖方研究的移动互联攻略

互联网大潮的冲击已是不争的事实，问题是如何应对。从历届新财富券商研究所高峰论坛研究机构负责人讨论的议题来看，2013年时还鲜有所长提及互联网冲击，但是时隔一年，几乎所有进行主题发言的所长都不约而同地提到了对互联网影响的关注。

“其实并非冲击，互联网可能是下一步卖方研究转型的契机，我们应该学会利用。也谈不上如何应对，事实上我们已经在改变。”小陈说。在新的时代背景下，卖方研究需要与时俱进，在变革中适应新的发展趋势。移动互联网时代，卖方研究如何更好地以互联网思维的方式提供研究服务以适应行业发展变化，是做卖方研究的券商研究所都需要面对的挑战。

当然，这更是机遇。

攻略一：

跨界思维，产业链研究

跨界思维的本质是为客户实现资源整合，减少信息不对称。对卖方研究而言，囊括了垂直整合不同行业产业链以及在本行业进行更深层次的扩张。

随着2014年以来传统周期行业公司转型受到市场热捧，过去研究员只关注所在行业“一亩三分地”的做法已经不得不变。例如，煤炭行业中的环保研究、机械行业中的军工研究、交通运输行业中的仓储物流研究，都是垂直整合的范例。同时，当传统周期行业公司业务向其他业务转型时，对应的行业分析师也需要同步拓展研究领域，如2013年以来部分房企发展石墨烯产业，那么石墨烯便成为房地产行业分析师需要了解的产业。

“现在，我们研究所要求分析师不仅要懂得自己所跟踪的行业，上下游、宏观、策略多少也要懂一些。而且行业内覆盖的公司近年来资本运作很多，不仅发股票，可能也发债券、优先股，甚至做各种各样的杠杆或者其他的创新。并且，从机构投资者的需求来看，因为中国的产业在转型，世界经济也在发生很大变化，所以跨产业、行业、研究领域的研究需求也越来越多。另外，沪港通开启，更坚定了我们这种中型券商的国际化战略，那么具体到研究所，就要求分析师考取可以发布港股报告的牌照，未来更要会用英文去和海外客户路演交流。”小陈解释道，“像我这样已经做了6年多分析师，但依然感觉到拓展知识面的压力，需要不断学习。”

攻略二：

迭代思维，因应客户需求变化

迭代思维的核心是在把握客户本质需求的基础上，不断根据客户需求动态调整。提到互联网思维对卖方研究的影响，最先想到的几乎都是研究报告的“碎片化”。如何在“碎片化”和保证研究深度之间取得平衡，是所有券商研究机构和分析师需要面对的问题。

在第七届券商研究所高峰论坛上，海通证券研究所所长路颖就对此表达了自己的担忧：“从2013年开始，微信的使用让大家发现没有谁比谁更快，发给客户的信息几乎是完全同质化的。移动互联的存在使研究的同质化大幅度加剧，研究员越来越不愿意去做深度的研究，因为深度研究要花很多功夫，这时候怎么让研究员沉下心来做深度研究变得很重要。”

国泰君安证券研究所所长黄燕铭则认为：“好的研究报告一个首页就够了，不需要长篇大论。但是首页可以写得很浅，也可以写得很深入，考验的是研究人员的研究功底。”

在苏雪晶看来，研究产品应该更为多样化，行业研究报告涉及面要宽广，同时也要对细分子行业有深入研究；对行业内的公司要进行广泛覆盖，有的公司未必需要写研究报告，但研究员必须对公司的情况有所了解。过去研究报告“高大全”的要求将被全面否定，更多是对信息的快速反应，以及对原有固定类报告（日报、周报、月报等）的升级换代。

此外，研究服务也更加多样化，调研、路演、电话会议和专家交流等多种服务方式并存，但在移动互联网时代需要提升服务的频率，并且，更加强调对由此产生的核心内容进行有效传播，即服务体系的跟进与完善。

新财富调研发现，2014年以来，券商研究所对微信平台的利用逐步深入，例如，由分析师录制的对研究报告核心观点解读的“视频路演”纷纷登场。它的一般形式是，开篇分析师或亲自上镜或画外音自我介绍并简述报告主题，然后画面切换到报告幻灯片，分析师配合幻灯片演示快速讲解核心观点，全程用时2-3分钟。一方面，视频路演以“讲给客户听”的形式让客户对分析师的最新观点快速留下深刻印象；另一方面，也让客户对分析师本人有了更直观的认识，不再仅仅是停留在报告上程式化的署名，也不再是路人甲乙丙丁。而研究所层面也开始将微信公众号、服务号作为重要的信息发布渠道，更新每日主推研报、发布重大会议信息以及会上主要观点等。

基于移动互联的卖方研究服务的关键，是与客户实现即时顺畅的沟通，得到客户直接的反馈，分析师再根据反馈动态相应调整服务方式和内容，完善自身研究成果。谈到自己建立的投研群，小陈表示：“你可能看到这个群里经常是只有我和我的团队在不停的发布观点，鲜有交流，但其实客户有想法都会找我们私聊。”看得出，小陈对这一服务形式已经得心应手，并且对效果也比较满意。

攻略三：

流量思维，提高客户关注度

互联网时代的一个重要特征是“粉丝经济”蓬勃发展，注意力等于影响力，本质在于客户的关注度。粉丝数量是衡量影响力的重要指标，苏雪晶认为卖方研究的“粉丝”呈金字塔结构，“在粉丝金字塔中，普通大众群体构成塔基，买方研究员和基金经理等直接客户则是中身，上市公司高管、实际控制人甚至最高决策层位于金字塔塔尖，是粉丝中的核心资源”。

扩容粉丝队伍首先需要做的，是通过优质的服务内容培育潜在客户，做大流量，在获得了一定客户关注度之后，再对客户进行细分培育。这一点，在今天基金佣金分仓卖方研究模式遭遇瓶颈、机构投资者结构日益多元化的环境下，显得尤其重要。

2003年首届新财富最佳分析师评选时，已挂牌的公募基金仅29家，当年的交易量仅3000多亿元，佣金也只有3亿元左右。相对应的，卖方研究机构也很少，且规模不大，当年榜上有名的机构仅9家。

2003-2007年，经过一轮大牛市之后，随着公募基金队伍壮大，卖方研究机构规模也不断扩容，众多分析师成长为市场追捧的明星分析师，研究价值迅速提升。接下来2007年至今的7年里，卖方以服务主流市场的公募基金换取分仓佣金的模式遭遇到了增长瓶颈。

经历了2007年的爆发式增长之后，近年来公募基金的股票交易额维持在5-7万亿元，基金分仓佣金规模也维持在40-60亿元。正如中信证券股票销售交易部执行总经理李春波所言，中国经济过去都是7年翻一番，但是最近这7年，整个卖方研究市场基本上没有很大的进步。此外，在公募基金佣金总额相对稳定的条件下，券商为了赢得佣金争夺战，所需要做的服务却越来越多，除了研究服务之外，还有与销售相关的规模上的服务、其他各种各样的软佣等。在市场没有扩大的同时，卖方服务的业务种类、服务深度还在不断加码（图3）。

在将公募基金作为主要服务对象的同时，目前券商研究机构和分析师迫切需要培养保险、QFII和私募等其他类别的客户。对第十二届新财富最佳分析师评选候选人进行的调查显示，2014年度分析师对外服务的买方机构主体仍由公募基金构成，但同时我们也观察到，分析师们对保险机构的服务显著增加。

其次，基于流量的思维，卖方研究成果需要选择性地免费分享给客户或潜在客户。在互联网思维中，免费的商业模式即基础免费，增值收费；短期免费，长期收费；此处免费，他处收费。

在当前券商创新业务不断发展的格局下，研究所应该充分挖掘分析师对行业企业的深刻理解、对行业发展趋势的前瞻性把握以及在行业企业丰厚的人脉资源，与投行、资管等部门在大宗交易、定向增发、市值管理、企业咨询等领域进行更多的合作，从而更好地提升和体现研究的价值。

当然，这对分析师的个人能力提出了更高的要求，更意味着研究所需要把培养具有这样综合能力的分析师摆在愈发重要的位置上。

作为行业公司部主管的小陈，显然更能深刻体会这一压力，“实际上，研究对券商内部业务的支撑和反过来券商整体业务发展对研究的要求和支持是相辅相成的，我们希望分析师和销售服务经理在面对上市公司和非上市公司客户时，除了提供自己专业的研究服务之外，同时也能向客户传递一个信息—我们这家券商整体还能够提供其他哪些配套服务。所以，怎样协调公司的资源，为分析师争取更多的利益，并且，在协调公司资源的同时，如何加强分析师和销售服务经理的内部培训，就变得非常重要。其实，这些真正执行起来都是相当困难的。”

攻略四：

善用大数据分析

大数据的价值不在于大，而在于挖掘，用大数据驱动运营管理。用户不再是一类人，而是每个人。应用于券商研究行业，大数据分析方法能够有效帮助分析师更好的服务客户。

以微信为例，借助微信平台，分析师能够及时了解研究成果的阅读量、转发及收藏等信息，这些信息的综合分析直接反映了客户对内容是否感兴趣，分析师便可以据此对研究工作进行针对性调整，并为调研、报告和路演提供有效指导。

从研究本身来看，通过大数据分析工具对数据进行深入挖掘也是分析师的重要研究方法。2014年，在微信平台传播最为火爆的券商研报，恐怕要数申银万国证券传媒与互联网行业分析师贺华成、张衡发布的《从非主流到AB站：80、90、00后亚文化属性演替与互联网投资策略》，此报告于8月底一经“申万TMT研究”微信号发出，便在资本圈人士的朋友圈形成刷屏之势，原始公众号阅读量达30万，300多个公众号转发，转发阅读累计超百万。“脑洞系”、二次元、弹幕、“爱觉不累”等名词的出现，以及研报搭配的各种视觉冲击图片，完全刷新了人们对券商研报的传统认知。姑且不论研报本身的立意观点高下，单从传播角度已经达到了良好的效果，掀起了资本圈关注“90后”群体特征的热潮。不仅如此，报告发出后，相关分析师即成为众机构争相邀约的对象，公募基金和私募路演50多场，组织相关研讨会10余场，互联网公司邀请演讲10余场，非互联网类上市公司邀请交流10余家，VC/PE邀请见面交流10余家，相关监管机构邀请演讲1场？？？？自报告发出之日的3个月内总计演讲基本达到百场，相关分析师甚至还被数家出版社邀请出书。

研究所的管理思维也应同步改进，如构建数据共享机制，打造新型的知识管理平台，加强内部学习交流、汇总与客户相关的所有数据，形成储备资源库，为提供差异化的服务提供数据支持。卖方销售同样应构建客户服务系统，实现移动互联网平台数据处理、信息挖据以及日常工作指导。如申银万国证券研究所推出的“申万云？？聚”微信服务号，它除了是一个常见的报告推送阅读平台之外，更是想打造成一个投研讨论社区，而基于此的大数据挖掘将更具价值。

攻略五：

平台思维，打造整合研究生态圈

同样值得券商研究所借鉴的，还有BAT三巨头的平台思维。苏雪晶认为，研究所的平台化就是要由以往单一的“他组织”变成多主体参与的“自组织”，让客户对研究所形成依赖。未来券商研究所一定不是各个研究行业进行竞争，而是研究生态圈的整体比拼。研究员需要将上市公司、行业专家和资本方整合到研究生态圈中，建立核心优势，不断拓展新的资源，同时通过研究工作衍生更多服务。研究平台也需要像手机操作系统一样持续升级，不断巩固发展研究生态圈。

券商本身由金字塔结构向生态型组织转型也是大势所趋，管理应更趋于扁平化。投行、资管、销售和研究等部门和行业之间的界限在合规前提下也应逐渐弱化，搭建广阔的平台，通过赛马机制实现平台的自我运营和自我激励。

另外，就生态型组织的构建而言，未来的考核机制应该趋向于完全依赖市场，由市场投票，市场自由定价，这样才能实现价值最大化。而作为大平台型的组织，需要做的更多是为每一个小前端提供支持，帮助其更好的发展。

从研究服务来看，分析师也需要突破传统的思维限制，拓展研究边界，加强与外部行业专家互动，增强对行业当前现状及未来发展前景的认知，以构建更丰富、更深入行业思维法则的生态圈。

而2014年以来，已有研究所开始了基于券商平台资源的卖方研究业务转型的大胆尝试。2010-2013年四度蝉联电子行业第一名的赵晓光出任安信证券研究所所长、2013年传播与文化行业第一名的刘佳宁出任中山证券研究所所长。据赵晓光介绍，其赴任安信证券研究所就是致力于打造从产业到资本、从国内到国外的产业平台，从产业、媒体、PE、下游采购全面的整合资源为产业和公司创造价值（附表）。上任一年来，在赵晓光及其率领的电子团队的努力下，已有大族激光、水晶光电、华灿光电、宜安科技、安洁科技、实益达、金龙机电、美亚光电等10家公司成为安信证券投行部门的客户，其预计2015年还将新增20家以上。

不仅是赵晓光领衔的电子行业研究团队如此，他打造的安信证券研究所的行业分析师均是这一思路的践行者，已有2013年建筑与工程行业第一名的杨涛，传播与文化行业第二名的文浩、许彬以及基础化工行业第三名的王席鑫等诸多志同道合者加盟。

另据新财富的调查，已有研究所，特别是一些大中型研究所，开始与公司投行等业务部门就更紧密的合作进行相关探讨。当然大家普遍提及的是，尽管研究在定价和对公司其他业务的支撑上一定会发挥更为重要的作用，但合规是这一切的基准，发行市场和研究的关系需要有非常完整和严格的防火墙。

“好研究”需神形兼备

第十二届新财富最佳分析师评选季与往届的显著不同，在于大家对微信等新媒体的熟练应用。一方面，候选分析师纷纷怀着一颗感恩之心回顾总结自己一年来的调研经历与研究成果，“小清新”之风盛行。另一方面，校友圈、老乡圈和同事圈等将圈子人脉应用到了极致。从最终揭晓的榜单分析，那些才华横溢的文字、博眼球的造型，尽管吸引了业界，甚至媒体的关注，但若徒有形式、没有高水平的研究支撑，名落孙山亦是常理。唯有形神兼备者，才能最终胜出。

对于卖方研究转型而言，研究方法和研究外延拓展可以借鉴互联网思维，研究成果的表达和推广模式可以创新和改变，但互联网只是手段和工具，即“形”的改变。万变不离其宗，不变的是研究的“神”—即高水平的研究，挖掘好公司，发现价值与公司定价。苏雪晶认为，对行业的前瞻性以及思想深度是评价研究水平的永恒标准。虽然同行间采取跟随策略很容易，但独立的思想是永远无法雷同的。在新财富机构投资者群中也可以看到，大家一起探讨的是哪个分析师研究更深入，并将研究成果及时准确进行了传达，而不是“临门一脚”的搏出位之举。

这也恰恰是分析师努力践行“最佳”的根本。本年度分析师调查显示，撰写研究报告、上市公司调研和对外服务占据了分析师绝大部分工作时间，其中，“公司调研”是大家公认的评估分析师最重要的指标。

2014年度，分析师重点跟踪的上市公司中，超过80%的公司分析师都会亲自前往调研，平均每家公司调研3次，每次历时1.2天，调研的对象主要是董秘，占比超过一半，其次是董事长和财务人员。分析师平均撰写研究报告近100份，平均字数超过24万字。分析师服务的买方机构平均达到95家，与460多位机构投资者保持经常的联系。

据小陈介绍，他所带领的3人团队覆盖40家行业上市公司。简单计算一下便可发现，一方面，将上市公司、机构投资者和行业专家等加总起来，小陈团队的人脉圈可达500人，这样看来，业界盛传的分析师群动辄四五百人规模也就不足为奇；另一方面，小陈团队一年之中大约有115天用于上市公司调研，再加上撰写研究报告和对近百家机构投资者服务（电话会议、路演、组织投资研讨会等），留给分析师的业余时间已经寥寥无几。苏雪晶表示，“在移动互联时代，分析师的工作压力有增无减，熬夜加班的行业生态依然司空见惯，卖方研究对分析师的综合素质仍然具有极高的要求。”■