退市制度不再是摆设

《中国经济信息》综合报道

貔貅在中国被人们尊为瑞兽，许多为商者都希望自己的财富只进不出。一般从事外汇买卖、股票经营、金融投资等行业的人尤其喜欢佩带貔貅。但是，由于缺乏退市制度，A股市场被人比喻为只吃不拉的“貔貅”。现在证监会已经认识到了退市制度的重要性，自今年初IPO重启之后，几经酝酿，新版的退市制度近期终于正式落地。2014年10月17日，证监会正式发布《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》，自发布之日起30日后生效。

出现一家，退市一家

此前的7月4日，中国证监会就发布了《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意（见征求意见稿）》向社会公开征求意见，标志着新一轮退市制度改革正式启动。对于《退市意见》，证监会新闻发言人张晓军表示，证监会将指导交易所严格落实退市制度的规范要求，切实做到“出现一家，退市一家”。显然，这对于那些恶炒ST股的资金来说无疑是一个重大利空。

从证监会公布的退市新政来看，主要从完善主动退市的内部决策程序和对重大违法违规公司进行强制退市，似乎退市制度比以前更威严。欺诈发行，违规信披，财务、股权指标不符合上市标准，未来上述任何一种情况都会导致上市企业被强制退市。

《退市意见》将欺诈发行和上市公司重大信息披露违法纳入强制退市的情况，但证监会并未明确何为“重大”。所以，“重大信息披露违法行为”的表述在法学界就引起了讨论，其与《证券法》中的“重大性”的规定是何种关系？是否仅是行政监管的表述，还是与法律规定一脉相承？行政监管部门在哪些方面进行了“自由裁量”？一言以蔽之，如果管理层的监管不足够严厉，那么所有的“信息披露违法行为”都可能被视为“不重大”；未来市场若想看到有上市公司因为信披违规退市，这恐怕还要考验管理层的决心。

除了强制退市，意见提出了主动退市的概念。意见强调“主动退市”，是要引导观点转变：退市与否并不是评判公司好坏的唯一标准，公司可能因为收购、回购、吸收合并以及其他市场活动引发主动退市。

退市意见的另外一个亮点就是加重了对投资者的保护，重点强调了退市中的信息披露、主动退市异议股东保护问题，进一步明确了重大违法公司及有关责任人员的民事赔偿责任。

不仅退市，上市公司造假还将面临行政、民事和刑事责任。就民事责任而言，存在前置程序，即投资者起诉上市公司造假，需要拿到证监会行政处罚决定后，法院才能立案，而司法程序要持续多年。这样并没有使受害的投资者得到切实的保护，实行退市制度，并明确退出募集的资金，则可以有效地保护投资者。

“新版退市规则会触及到相关方利益，执行有难度。但目标明确的制度和可操作的规则是成功的第一步。”武汉科技大学金融研究所所长董登新说。

主动退市对A股来说还是个新鲜提法。新“国九条”中首次提出后，新版《退市意见》第一次作出了相关法律确认，同时为主动退市的施行设计了总体框架和业务流程。不过，西南证券首席分析师许维鸿认为，上市公司“壳资源”稀缺是导致A股缺乏主动退市意愿的主要原因，让主动退市成为主流还有赖于注册制改革的深化。

退市改革动真格了

中国版退市制度最早可以追溯到1993年，当年通过的《公司法》规定了上市公司股票暂停上市和终止上市的情形，我国上市公司强制退市制度由此建立。2001年，证监会发布 《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》，标志着我国上市公司退市制度正式开始推行。2006年修订生效的《公司法》、《证券法》规定了公司强制退市的具体情形，同时，增加了因为吸收合并、要约收购而发生的自主退市方式。此后，上交所和深交所不断对于退市制度加以完善。但一直以来，退市制度“落地”是困扰A股的难题。自2001年水仙电器、广东金满两家公司成为首批退市公司至今，包括强制退市和自主退市，两市交易所仅有78家公司退 市。而2007年至2012年间，A股市场中没有一家公司退市。这显然很不正常。

A股市场之所以对退市制度视而不见，主要是由于权力发审机制之下存在诸多权力寻租和公关，一旦启动退市将会有很多糜烂之处公诸于众，当然还与上市公司所在的当地政府壳资源保护有关，由于IPO有难度和融资效率低下，使得壳资源成为稀缺资源，很多上市公司重组的背后或多或少都有地方政府的影子。当然，最核心的是由于退市制度缺乏配套的退市责任追溯机制和缺乏投资者赔偿制度，中国股市的退市制度就缺乏底气，如果不问青红皂白地退市，其风险和退市损失实际上都是由投资者买单，这很难真正起到保护投资者合法权益的目的。

此次退市新政也想试图保护投资者的合法权益，为防止恶意主动退市和随意主动退市，新政在主动退市的内部决策程序上和在对于少数存在异议股东的保护上都做了专项安排，对于重大违法行为的退市公司，要求相关责任主体应当按照有关规定或者承诺安排，主动赔偿投资者损失。但投资者赔偿依然缺乏界定和强制性，如果退市新政继续缺乏严肃性，则退市制度依然还会成为摆设。

中国证监会主席肖钢曾表示，上市公司退市制度是资本市场一项重要的基础性制度，要逐步实现退市制度的常态化。下一步，要严格执行新的退市制度，实现资本市场资源配置效率最大化。

在退市新规下，最有可能成为第一批离开资本市场的公司，是那些目前已处于暂停上市状态下的A股公司。在2013年年报公布完毕之后，*ST国恒、*ST超日、*ST二重和*ST凤凰4家上市公司，就因业绩连续三年亏损，被交易所暂停上市。

创业板退市杀伤力最大

对于投资者来说，退市制度的改革标志着A股市场将更加成熟，但与此同时，投资者也应该警惕“上市公司退市常态化”所带来的风险，其中，由于创业板没有ST这个警示过渡期，因此，对投资者来说，比主板市场上的绩差股和ST股还要具有杀伤力。

在今年中报披露之后，创业板上市公司中已有3家公司发布了退市风险公告，它们分别是：天龙光电、万福生科、宝德股份。

其中，宝德股份2012年、2013的年净利润分别为-1178万元、-1105万元，虽然2014上半年实现净利润513.32万元，扭亏为盈，但全年利润不确定，因而公司在9月6日发布了公司股票可能暂停上市的风险提示；天龙光电方面，2012年、2013年分别亏损5.11亿元、1.3亿元，今年上半年又亏损5388万元，退市风险比宝德还大，对此，天龙方面积极谋划重组以求保壳，该公司股票在今年3月初曾因重大事项停牌，但因交易对手方与控股股东对转让价格未达成一致而宣告终止筹划，但到了9月9日，该公司股票再度停牌，市场普遍预计此次停牌仍与公司的重组保壳有关，不过，结果如何，尚不得而知。

在这3家公司中，万福生科由于去年的业绩造假案，“名气”更超以上两家公司，需要指出的是，它也是这3家公司中，退市风险最大的，因为，除了造假案的阴影外，公司披露的2012年、2013年业绩也亏损，今年上半年，公司继续亏损1554.61万元，扭亏压力可想而知。此外，如果该公司财务数据调整后，2011年度出现亏损的话，那么便将出现连续三年亏损的情况，则公司股票随时可能暂停上市。endprint