发达国家农村土地证券化制度经验及借鉴意义

王吉东 袁连升

发达国家农村土地证券化制度经验及借鉴意义

王吉东 袁连升

文章基于分析美国、德国、日本三国农村土地证券化发展模式，总结了发达国家在农村土地证券化制度设计与运行上的成功经验。对我国而言，现在农村土地使用权证券化有了部分探索，但从整体上看，还是一种初级模式。结合我国的国情及土地制度，文章提出了我国应发展农村土地权益证券化制度创新的构建模式及制度保障。

发达国家 农村土地证券化 发展模式 中介机构

土地证券化是资产证券化的一种形式，是一种新型的金融融资方式，指的是原始的权益人（土地所有者、承包者及其代理人）将土地资产上的权益出售给特殊目的机构（Special Purpose Vehicle，SPV），由SPV对土地资产的权益进行改造，转变成可以在资本市场上出售与流通的金融工具。国外发达国家土地证券化的历史至今有100多年，在土地产权私有化及金融市场资本化的推动下，西方各国依据各自国情设计了较为完善的农村土地证券化制度，建立了完善的土地证券运营市场，土地证券化已经成为发达国家重要的农业融资工具，极大地推动了农业现代化发展。文章基于对美国、德国、日本三种农村土地证券化发展模式的分析，总结这些发达国家农村土地证券化的成功经验，设计出我国农村土地证券化的发展思路及具体路径。

发达国家农村土地证券化的制度模式

美国模式。美国的土地证券化发端于20世纪初期，1916年美国国会通过了“联邦农业贷款法案”，依据该法案在农业部下成立联邦农业贷款局，通过降低利率的方式，主导全国农业土地抵押贷款事务。在1918年，农业部将全国划分为12个农业信用区，每个信用区内建立一个联邦土地银行，联邦土地银行通过融资的方式向各农场提供长期的信贷资金。到1925年，为了更好地协调各联邦土地银行的工具，联邦政府在华盛顿设立了联邦土地中央银行，并要求在各联邦土地银行下设联邦土地银行合作社，作为土地证券化的中介机构，负责发行土地担保债权。1930年，国会又颁布了“农地信用法”，要求农场主自主成立信用社，每个信用社由10个农场主组成，以土地抵押的形式加入信用社，由信用社的名义向联邦土地银行合作社购买债券及申请贷款，信用社是证券化的底层体系。当农场主需要资金时，就以信用社社员的名义向联邦土地银行合作社提交申请，合作社经过审核后，对于符合贷款的农场主发放贷款，之后联邦土地银行就在农民抵押土地的基础上发行土地支持证券。在美国的这种制度模式下，单个农场主（农民）不能成为证券化的原始权益人，要想参与证券化，必须要加入信用社。①到了1960年代以后，随着金融深化及金融创新的大潮，美国在农地证券市场基础上，积极发展以土地为主的不动产证券市场，在原有的抵押贷款证券化的基础上，扩大了投资信托、有限合伙等形式，同时也扩大了证券交易主体，除了原始权益人之外，还包括特定的信托机构及一般个体投资者。

德国模式。德国是世界上最早进行土地证券化的国家，早在19世纪80年代，普鲁士就成立了农民合作组织为中心的土地抵押信用社组织，这是德国最早的农村信用不动产机构。后来，德国统一后，在各州政府的主导下，发行以农民土地为担保的土地债券，将土地债券投入资本市场获取相应资金，然后各州将这些资金发当给农民作为贷款进行农业再生产与投资。为了推动土地债券的发行及运营工作，德国在二战之后各州纷纷成立了土地抵押合作社，在土地改革运动的推动下，农民成为了土地抵押合作社的主体，在20世纪70、90年代德国联邦政府对土地抵押合作社进行了相应改革。现在，以农地为基础的土地抵押合作社在德国农村土地证券化制度体系中发挥了重要的作用，对推动农地流转、扩大农业生产融资发挥了积极的推动作用。

德国农村土地证券化模式的底层体系是土地抵押合作社，在此基础上再成立土地合作银行或土地改革银行，土地合作银行或土地改革银行是农地证券化的中介机构。具体的运行机制是，农民以土地抵押为基础参加抵押合作社成为各合作社的社员，合作社再以抵押的土地为担保发行土地债券，土地债券在资本市场进行流通获取资金，社员从合作社获得土地债券在资本市场流通所获得的资金作为农业再生产的资本。德国的发展模式与美国稍有不同，美国是一种单向模式，即“信用社—投资者”单渠道销售，德国不仅有“合作社—投资者”销售渠道，还有“社员—投资者”销售模式。

日本模式。日本的农业经济发展模式不同于欧洲及美国，美国是典型的大农场经营模式，欧洲是介于美国大农场模式及亚洲小农模式之间的中间模式，日本则是典型的亚洲小农经营模式。传统的小农家庭经营模式，规模小，生产成本高而效益较低。为了消除这些不利影响，日本自二战以后推行了一系列的支持农业经济发展及农村发展的政策与措施，其中农村土地证券化就是其中之一。日本的农地证券化制度始于20世纪60年代，最早是以农村合作金融银行为底层体系，农民通过土地抵押获得低息贷款。②1981年，日本对农地证券化进行了改革，确立了农地证券化制度组织体系的层次化，改革了农村金融合作银行，其资金由农民入股产生，并确定农村金融合作银行的归属权属于各级农协，各地农协集体加入农业信用联社，农业信用联社入股组成中央农林金库，但农村金融合作银行、农业信用联社及中央农林金库均是独立法人，实行独立核算、自主经营，行政上无隶属关系。日本农村土地证券化的形式相较于德国、美国，其运作形式比较单一，主要是采用不动产信托模式，通过农地出售或租赁将权益转让给农村合作金融银行及农业信用联社。

发达国家农村土地证券化的经验

中介机构，来确定信贷融资发展模式。虽然各国的模式不尽相同，美国是侧重不动产信托基金模式、德国是土地投资信托模式、日本则是土地权益信托模式，不管是哪种运作模式，中介机构不可缺少。德国的土地抵押合作社及土地合作银行是中介机构，用社员的土地抵押权来向资本市场发行债券，日本、美国的中介机构也是如此，用信用社或农民的土地抵押权来发行债券。可见，中介机构是特殊的专业机构，承担了连接农民土地抵押权与资本市场之间交易的桥梁作用，是农地证券化中的关键机构。

专业化及规范化的法律治理体系是制度保障。农地证券化是证券制度体系的一部分，证券制度对任何一国而言，均是专业化的融资制度，没有完善的法律是难以运转的。前述三国在推行农地证券化的过程中，均有规范完善的法律作为制度保障，像美国的“联邦农业贷款法案”、“农地新用法”，日本的“农地抵押法”等。专业化、规范化及体系化的法律制度既保证了农地证券市场运转规范，又能够确定证券化制度体系中各机构、各部门的职责分工，避免了不适当的干预。证券市场本身容易受到各种政治、经济等因素的影响，波动性比较大，没有完善的法律治理机制是难以想象的，因此，按照法治的要求，维护与培育良好的资本市场、信用体系，是农地证券化推行的必要条件。

完整清晰的农地产权归属是农地证券化的前提。美国、德国及日本的农地证券化制度建立在农地私有制的基础上，农民对农村土地享有所有权。清晰完整的产权归属，农民不仅可以对土地实施占有、使用、收益等各项权 利，还可以对土地进行抵押、出售等完整的处分。在农地证券化制度中，原始的权益人（土地所有者）能够对资产进行完整处分，出售给特殊目的机构（SPV），这可以实现所有权的完整转移，在证券化的过程中不会产生土地所有权的归属争议，能够保证以农地财产权转移为基础的证券发行、流通与收益。

政府的支持是农村土地证券化的基础。前述各国农村土地证券化制度的发展都是在政府的支持与干预下发展起来的，比如美国的联邦土地银行就是在农业部的直接扶持下成立并发展的，德国的土地合作银行也是在各州政府的支持下成立的，并且其资产是来自于各州财政支持，日本的农业信用联社及中央农林金库的大部分资金也是来自于政府的财政支持。另外，各国政府为了推动农地证券化的运行，均提供了担保优惠、信贷资金扶持等政策，尤其是在证券化发展的初期，政府的优惠政策及信用支持是非常重要的③，毕竟农地证券化制度运作涉及面非常广，关系到农民的切身利益，没有政府的主导与扶持是难以开展的。

成立专业性的农村土地证券化中介组织是不可缺少的。前述各国在农地证券化制度发展过程中均成立了专门的证券化

我国农村土地证券化制度发展创新的思路与模式

我国农地使用权证券化的探索模式。近些年，我国部分地区在农地使用权证券化发展上进行了一些有益探索，取得了一定经验，形成了农地使用权证券化的几种初级模式。

一是农地使用权入股模式。这种模式就是将农地未来直接经营收益、土地租赁等收益资本化，农户以耕地入股组成土地合作社或农业发展公司，合作社或公司将土地用来租赁或直接耕种，农户外出务工，到年底参与合作社或公司分红。这种模式当前在经济发达的长三角地区比较流行，像苏州的一些农民以耕地承包经营权入股的形式成立了苏州市土地发展合作社，通过对外招标的形式从事现代农业或是利用耕地发展其他产业，入股农户每年年底每亩可获得1000～1200元不等的分红。这种以耕地承包经营权入股按面积分红的形式实际上就是土地使用权的证券化。但当前实践中，对于土地承包经营权入股组成合作社或公司等法人实体，涉及到清算或资产转移，由于没有相关的法律规定，一旦发生纠纷，就难以处理。

二是重庆地区的“地票”模式。在2008年，重庆土地交易所挂牌成立，地票交易在重庆等地正式推行，重庆地票模式已经成为我国农地使用权证券化的一种形式。地票政策的实施是与土地增加挂钩制度联系在一起的，本身不用于土地流转。农地从我国法律上看，是属于不能流动的资产，通过城乡建设用地增加挂钩，将不能流动的农地与城市土地指标实行了置换，换句话说，就是将农村宅基地及其附属用地等农村集体建设用地复垦成耕地，将多余的耕地指标置换给城镇建设用地，地票就是将农村建设用地减少与城镇建设用地增加进行挂钩的凭证，地票实际上就是对农村土地的证券化，交易所得收益用于补偿农民。④但这种模式在运行中存在一些问题：第一，上游交易的补偿难以到位，农民与农村集体组织之间的地票收益分配比例难以界定。第二，地票交易容易引发二级市场的投机交易行为，比如增减挂钩指标的重复使用。第三，农民获得了地票收益补偿后，难以就地城镇化。

三是农地使用权信托模式。从2010年以来，浙江、福建、湖南等地先后出现了农地流转的信托方式，即将农地使用权作为信托标的，将土地的收益权标准化与凭证化。2011年福建沙县就成立了沙县丰原农村土地承包权经营权信托公司，2012年湖南益阳也成立了相关的土地经营权交易信托公司，在土地确权、凭证化的基础上实现土地证券化流转。信托模式的基本做法是，在政府的主导下成立信托机构，农户在自愿前提下，将土地承包经营权委托给信托机构，并签订信托合同，信托机构将这些受托的土地租赁给相关企业、规模化经营的农户，这种大规模集中经营获得的收益按照租赁合同返给土地信托机构，土地信托机构再按照与农户签订的信托合同分配收益。从当前的时间来看，我国这种土地信托机制尚处在探索阶段，主要集中在乡镇一级，但潜在也有一些风险，即信托人（农户）的权利如何保护、受托人（土地信托机构）的能力及职责，还有承包者的风险责任等等尚待探讨。

我国农村土地权益证券化发展创新模式的思路。上述三种探索模式主要是集中在农地使用权上，包括耕地承包权和农村建设用地使用权。其实，农地证券化，归根到底是土地权益的证券化，借鉴发达国家的制度模式，可以对农村耕地、建设用地及其附属土地在确权的基础上实现完全的权益化，通过发起人向SPV出售权益化的资产，SPV将收购的权益化资产进行重组，通过专业的证券机构在资本市场上流通，流通的所获收益用来偿还投资的本金及利息。具体的运作模式如下。

成立农村土地合作组织为原始权益人并确定证券化土地的范围。农村土地合作组织是农地证券化制度中的底层体系，是农民或集体组织将土地承包经营权、建设用地的使用权及其他附属土地折价入股而成立的组织，其对内代表农民来行使土地权利，对外则是土地权益证券化的发起人，对土地权益的预期收益进行估算，以确定证券发行的数额。

确定农村信用社为SPV。在现行的农村金融体制下，农村信用社是SPV的最佳选择，当然，在制度实施的过程中，需要对农村信用社进行经营模式进行改革，使农村信用社逐步转型为SPV，专门负责资产支持证券的发行与收购，从农村土地合作组织处取得支持证券的财产权，将这些权益交给委托人进行资产管理，以保障资产权益及资产本身的安全，提供交易的信用等级，从而吸引更多的投资者。当前在土地资产权益证券化的前提下，土地资产本身并不转移，原始权益人仍然有占有、使用及收益的权利。

SPV进行信用评估与信用增级。SPV在取得权益资产后，要对土地资产权益做合法性与真实性的审核，并做出相应的评估报告，当然这只是内部评估，并不需要对外公布结果。在信用评估后，SPV还需要对土地资产权益进行信用增级，信用增级的目的是为了降低证券的发行成本，可以采用担保的方式来提供额外信用支持，担保机构按照各国的做法，通常是由政府或国家金融机构来完成，向投资者承诺SPV能够按照偿还本金及利息，一旦发生违约情况，则由政府或政府担保机构来承担法律责任。如此一来，将土地权益证券信用等级上升到国家等级，能够大大吸引投资者的信心。在信用增级后，SPV需要再一次进行信用评估，这是交易之前的一次重要的信用等级评估，应该以公告的形式发布，供投资者在购买时参考。

土地权益证券的发行与流通。在完成信用等级评估后，SPV就可以发行证券，委托相应的券商来代售土地权益证券，其销售的方式与其他的资本证券是一样的，在销售后获得的收入按照与原始权益人的约定进行支付，这样，原始权益人的融资目的就达到了，同时也实现了土地资产的流动性。

土地权益证券的清偿。土地权益证券是以债券形式存在的，这就需要清偿投资者的本息，由SPV来行使这个职能，SPV偿还本息之后，如果资产收益还有剩余应该返还给原始权益人。

（作者分别为长春理工大学光电信息学院讲师，长春理工大学光电信息学院副教授、吉林农业大学博士研究生）

【注释】

①Haftom Tesfay：Rural Land Dispute Settlement Mechanisms in Tigray: the Case of Humera，Addis Ababa University School of Law，2011.

②［日］野口悠纪雄王：《土地经济学》，汪斌译，北京：商务印书馆，1997年，第149页。

③张娟：“中国农村土地证券权益化研究”，西华大学硕士学位论文，2013年。

④王谊：“对重庆‘地票’交易制度的思考”，《安徽农业科学》，2013年第6期。

责编/许国荣（实习）

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