企业集团内部资金支持发生机理与效果研究

徐鹏　刘萌萌　陈志军

摘要：选取我国集团属性的626家上市公司作为研究样本，利用连续5年所形成的3130组平衡面板数据对企业集团内部资金支持发生机理及其效果进行了实证分析，结果显示：集团公司对子公司控股比例越高，越倾向于提供更多的内部资金支持；集团内部资金支持会对子公司绩效产生正向推动作用；集团内部资金支持在集团公司控股比例与子公司绩效之间存在部分中介作用。同时，本文还探讨了子公司风险倾向在集团内部资金支持与子公司绩效之间的调节作用，结果表明：风险倾向越高的子公司，集团内部资金支持对子公司绩效促进作用越强。

关键词：集团内部资金支持；集团公司控股比例；子公司绩效；风险倾向

中图分类号：F275文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）10-0056-04

引言

企业集团被认为是介于市场与企业之间的一种混合组织形式[1]，在世界各国普遍存在，对国民经济的发展有着举足轻重的作用。迄今为止，学术界围绕母子公司关系、集团管控模式等方面的研究已取得一定成果[2，3]。相对于独立或单个企业，资本管理和运营优势是企业集团在动态环境中竞争优势的主要来源。然而，目前尚不完善的外部资本市场与企业集团之间的摩擦（如信息不对称、交易成本过大、逆向选择和道德风险等）使企业集团在外部资本市场中的融资活动受到种种约束，进而在一定程度上限制了其竞争优势的发挥。

自威廉姆森提出内部资本市场的概念以来，内部资本市场理论逐渐规范化并被新兴市场经济国家不断接受[4]，内部资本市场作为一种集团内部重要资源配置机制对于集团内各成员企业发展起着越来越重要的作用[5]。内部资本市场的形成使企业集团实现了更高程度的成本节约和更大的规模效益，比外部资本市场更具独特优势和吸引力。近年来不少学者已围绕集团内部资本市场进行了相关研究，主要针对集团内部资本市场的存在性[6]、配置效率[7，8]等方面。事实上，集团内部资本市场为各成员企业所提供的内部资金支持极大程度上成为子公司的财务资源，但是目前理论界关于子公司所受到集团内部资金支持的发生机理及产生后果尚缺乏系统的实证研究。

通过以上分析，本文基于母子公司关系视角，以我国集团属性的上市公司作为样本，探究集团内部资金支持发生机理及其后果。与以往研究相比，本文的特点在于：首先，将代表母子公司关系的基础指标——集团控股比例作为前因变量引入企业集团内部市场资本配置模型中，并以集团企业内部资金支持为中介变量来说明企业集团内部资本市场的运行对子公司绩效产生的影响；其次，在证明企业集团内部资金支持对子公司绩效影响后，引入子公司风险倾向作为调节变量，衡量子公司不同经营风险倾向下集团内部资金支持对其绩效影响的变化，丰富和发展了已有关于企业内部资本市场的理论研究，可为集团公司管理实践中内部资本市场资金配置机制的建立提供借鉴。

参考文献：

[1]Khanna T，Yafeh Y. Business Groups in Emerging Market： Paragons or Parasites [J]. Journal of Economic Literatrue， 2007， 45（2）：331-372.

[2]陈志军，谢明磊. 外部环境、管控程度与子公司绩效[J]. 科学学与科学技术管理，2012，33（9）：91-97.

[3]王昶，姚海琳，唐健雄.母子公司管理控制行为风格与企业绩效关系研究[J].软科学，2010，24（11）：102-112.

[4]Williamson，Oliver E. Markets and Hierarchies： Analysis and Antitrust Implication [M].New York： Free Press， 1975.

[5]徐鹏，徐向艺. 子公司动态竞争能力维度建构与培育机制——基于集团内部资本配置的视角[J]. 中国工业经济，2013（5）：109-121.

[6]周业安，韩梅. 上市公司内部资本市场研究——以华联超市借壳上市为例分析[J]. 管理世界，2003（11）：118-125.

[7]杨棉之. 多元化公司内部资本市场配置效率——国外相关研究述评与启示[J]. 会计研究，2007（11）：44-49.

[8]邵军，刘志远. “族系企业”内部资本市场有效率吗？——基于鸿仪系的案例研究[J]. 管理世界，2007（6）：114-122.

[9]Peyer U C，Shivdasani A. Leverage and Internal Capital Markets： Evidence from Leveraged Recapitalizations [J]. Journal of Financial Economic，2001，59（3）：477-515.

[10]Gertner R H，Scharfstein D S，Stein J C. Internal Versus External Capital Markets[J]. The Quarterly Journal of Economics，1994，109（4）： 1211-1230..

[11]万良勇，魏明海. 我国企业集团内部资本市场的困境与功能实现问题——以三九集团和三九医药为例[J]. 当代财经，2006（2）：78-81.

[12]Sitkin， Sim B， Pablo， Amy L. Reconceptualizing the Determinants of Risk Behavior [J]. Academy of Management Review， 1992， 17（l）： 9-38.

[13]曾进. 公司治理对企业风险-回报的影响——来自中国上市公司的经验证据[J]. 管理评论，2010，（7）：46-52.

[14]安嘉清. 基于风险收益关系和风险倾向的战略风险行为研究[J]. 改革与战略，2010（8）：68-71.

[15]辛清泉，郑国坚，杨德明. 企业集团、政府控制与投资效率[J]. 金融研究，2007（10）：124-142.

[16]贺勇，刘冬荣. 融资约束、企业集团内部资金支持与R&D 投入[J]. 科学学研究，2011（11）：1685-1695.

[17]周晓苏，张继袖，唐洋. 控股股东所有权、双向资金占用与盈余质[J]. 财经研究，2008（2）：109-120.

[18]金永红，何鹏. 民营企业公司治理与企业绩效：以中小板上市公司为例[J].软科学，2009，23（6）：88-92.

[19]陈文婷，李新春. 上市家族企业股权集中度与风险倾向、市场价值研究——基于市场程度分组的实证[J]. 中国工业经济，2008（10）：139-149.

[20]方杰，张敏强，邱皓政. 中介效应的检验方法和效果量测量： 回顾与展望[J]. 心里发展与教育，2012（1）：105-11.

（责任编辑：杨锐）endprint

摘要：选取我国集团属性的626家上市公司作为研究样本，利用连续5年所形成的3130组平衡面板数据对企业集团内部资金支持发生机理及其效果进行了实证分析，结果显示：集团公司对子公司控股比例越高，越倾向于提供更多的内部资金支持；集团内部资金支持会对子公司绩效产生正向推动作用；集团内部资金支持在集团公司控股比例与子公司绩效之间存在部分中介作用。同时，本文还探讨了子公司风险倾向在集团内部资金支持与子公司绩效之间的调节作用，结果表明：风险倾向越高的子公司，集团内部资金支持对子公司绩效促进作用越强。

关键词：集团内部资金支持；集团公司控股比例；子公司绩效；风险倾向

中图分类号：F275文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）10-0056-04

引言

企业集团被认为是介于市场与企业之间的一种混合组织形式[1]，在世界各国普遍存在，对国民经济的发展有着举足轻重的作用。迄今为止，学术界围绕母子公司关系、集团管控模式等方面的研究已取得一定成果[2，3]。相对于独立或单个企业，资本管理和运营优势是企业集团在动态环境中竞争优势的主要来源。然而，目前尚不完善的外部资本市场与企业集团之间的摩擦（如信息不对称、交易成本过大、逆向选择和道德风险等）使企业集团在外部资本市场中的融资活动受到种种约束，进而在一定程度上限制了其竞争优势的发挥。

自威廉姆森提出内部资本市场的概念以来，内部资本市场理论逐渐规范化并被新兴市场经济国家不断接受[4]，内部资本市场作为一种集团内部重要资源配置机制对于集团内各成员企业发展起着越来越重要的作用[5]。内部资本市场的形成使企业集团实现了更高程度的成本节约和更大的规模效益，比外部资本市场更具独特优势和吸引力。近年来不少学者已围绕集团内部资本市场进行了相关研究，主要针对集团内部资本市场的存在性[6]、配置效率[7，8]等方面。事实上，集团内部资本市场为各成员企业所提供的内部资金支持极大程度上成为子公司的财务资源，但是目前理论界关于子公司所受到集团内部资金支持的发生机理及产生后果尚缺乏系统的实证研究。

通过以上分析，本文基于母子公司关系视角，以我国集团属性的上市公司作为样本，探究集团内部资金支持发生机理及其后果。与以往研究相比，本文的特点在于：首先，将代表母子公司关系的基础指标——集团控股比例作为前因变量引入企业集团内部市场资本配置模型中，并以集团企业内部资金支持为中介变量来说明企业集团内部资本市场的运行对子公司绩效产生的影响；其次，在证明企业集团内部资金支持对子公司绩效影响后，引入子公司风险倾向作为调节变量，衡量子公司不同经营风险倾向下集团内部资金支持对其绩效影响的变化，丰富和发展了已有关于企业内部资本市场的理论研究，可为集团公司管理实践中内部资本市场资金配置机制的建立提供借鉴。

参考文献：

[1]Khanna T，Yafeh Y. Business Groups in Emerging Market： Paragons or Parasites [J]. Journal of Economic Literatrue， 2007， 45（2）：331-372.

[2]陈志军，谢明磊. 外部环境、管控程度与子公司绩效[J]. 科学学与科学技术管理，2012，33（9）：91-97.

[3]王昶，姚海琳，唐健雄.母子公司管理控制行为风格与企业绩效关系研究[J].软科学，2010，24（11）：102-112.

[4]Williamson，Oliver E. Markets and Hierarchies： Analysis and Antitrust Implication [M].New York： Free Press， 1975.

[5]徐鹏，徐向艺. 子公司动态竞争能力维度建构与培育机制——基于集团内部资本配置的视角[J]. 中国工业经济，2013（5）：109-121.

[6]周业安，韩梅. 上市公司内部资本市场研究——以华联超市借壳上市为例分析[J]. 管理世界，2003（11）：118-125.

[7]杨棉之. 多元化公司内部资本市场配置效率——国外相关研究述评与启示[J]. 会计研究，2007（11）：44-49.

[8]邵军，刘志远. “族系企业”内部资本市场有效率吗？——基于鸿仪系的案例研究[J]. 管理世界，2007（6）：114-122.

[9]Peyer U C，Shivdasani A. Leverage and Internal Capital Markets： Evidence from Leveraged Recapitalizations [J]. Journal of Financial Economic，2001，59（3）：477-515.

[10]Gertner R H，Scharfstein D S，Stein J C. Internal Versus External Capital Markets[J]. The Quarterly Journal of Economics，1994，109（4）： 1211-1230..

[11]万良勇，魏明海. 我国企业集团内部资本市场的困境与功能实现问题——以三九集团和三九医药为例[J]. 当代财经，2006（2）：78-81.

[12]Sitkin， Sim B， Pablo， Amy L. Reconceptualizing the Determinants of Risk Behavior [J]. Academy of Management Review， 1992， 17（l）： 9-38.

[13]曾进. 公司治理对企业风险-回报的影响——来自中国上市公司的经验证据[J]. 管理评论，2010，（7）：46-52.

[14]安嘉清. 基于风险收益关系和风险倾向的战略风险行为研究[J]. 改革与战略，2010（8）：68-71.

[15]辛清泉，郑国坚，杨德明. 企业集团、政府控制与投资效率[J]. 金融研究，2007（10）：124-142.

[16]贺勇，刘冬荣. 融资约束、企业集团内部资金支持与R&D 投入[J]. 科学学研究，2011（11）：1685-1695.

[17]周晓苏，张继袖，唐洋. 控股股东所有权、双向资金占用与盈余质[J]. 财经研究，2008（2）：109-120.

[18]金永红，何鹏. 民营企业公司治理与企业绩效：以中小板上市公司为例[J].软科学，2009，23（6）：88-92.

[19]陈文婷，李新春. 上市家族企业股权集中度与风险倾向、市场价值研究——基于市场程度分组的实证[J]. 中国工业经济，2008（10）：139-149.

[20]方杰，张敏强，邱皓政. 中介效应的检验方法和效果量测量： 回顾与展望[J]. 心里发展与教育，2012（1）：105-11.

（责任编辑：杨锐）endprint

摘要：选取我国集团属性的626家上市公司作为研究样本，利用连续5年所形成的3130组平衡面板数据对企业集团内部资金支持发生机理及其效果进行了实证分析，结果显示：集团公司对子公司控股比例越高，越倾向于提供更多的内部资金支持；集团内部资金支持会对子公司绩效产生正向推动作用；集团内部资金支持在集团公司控股比例与子公司绩效之间存在部分中介作用。同时，本文还探讨了子公司风险倾向在集团内部资金支持与子公司绩效之间的调节作用，结果表明：风险倾向越高的子公司，集团内部资金支持对子公司绩效促进作用越强。

关键词：集团内部资金支持；集团公司控股比例；子公司绩效；风险倾向

中图分类号：F275文献标识码：A文章编号：1001-8409（2014）10-0056-04

引言

企业集团被认为是介于市场与企业之间的一种混合组织形式[1]，在世界各国普遍存在，对国民经济的发展有着举足轻重的作用。迄今为止，学术界围绕母子公司关系、集团管控模式等方面的研究已取得一定成果[2，3]。相对于独立或单个企业，资本管理和运营优势是企业集团在动态环境中竞争优势的主要来源。然而，目前尚不完善的外部资本市场与企业集团之间的摩擦（如信息不对称、交易成本过大、逆向选择和道德风险等）使企业集团在外部资本市场中的融资活动受到种种约束，进而在一定程度上限制了其竞争优势的发挥。

自威廉姆森提出内部资本市场的概念以来，内部资本市场理论逐渐规范化并被新兴市场经济国家不断接受[4]，内部资本市场作为一种集团内部重要资源配置机制对于集团内各成员企业发展起着越来越重要的作用[5]。内部资本市场的形成使企业集团实现了更高程度的成本节约和更大的规模效益，比外部资本市场更具独特优势和吸引力。近年来不少学者已围绕集团内部资本市场进行了相关研究，主要针对集团内部资本市场的存在性[6]、配置效率[7，8]等方面。事实上，集团内部资本市场为各成员企业所提供的内部资金支持极大程度上成为子公司的财务资源，但是目前理论界关于子公司所受到集团内部资金支持的发生机理及产生后果尚缺乏系统的实证研究。

通过以上分析，本文基于母子公司关系视角，以我国集团属性的上市公司作为样本，探究集团内部资金支持发生机理及其后果。与以往研究相比，本文的特点在于：首先，将代表母子公司关系的基础指标——集团控股比例作为前因变量引入企业集团内部市场资本配置模型中，并以集团企业内部资金支持为中介变量来说明企业集团内部资本市场的运行对子公司绩效产生的影响；其次，在证明企业集团内部资金支持对子公司绩效影响后，引入子公司风险倾向作为调节变量，衡量子公司不同经营风险倾向下集团内部资金支持对其绩效影响的变化，丰富和发展了已有关于企业内部资本市场的理论研究，可为集团公司管理实践中内部资本市场资金配置机制的建立提供借鉴。

参考文献：

[1]Khanna T，Yafeh Y. Business Groups in Emerging Market： Paragons or Parasites [J]. Journal of Economic Literatrue， 2007， 45（2）：331-372.

[2]陈志军，谢明磊. 外部环境、管控程度与子公司绩效[J]. 科学学与科学技术管理，2012，33（9）：91-97.

[3]王昶，姚海琳，唐健雄.母子公司管理控制行为风格与企业绩效关系研究[J].软科学，2010，24（11）：102-112.

[4]Williamson，Oliver E. Markets and Hierarchies： Analysis and Antitrust Implication [M].New York： Free Press， 1975.

[5]徐鹏，徐向艺. 子公司动态竞争能力维度建构与培育机制——基于集团内部资本配置的视角[J]. 中国工业经济，2013（5）：109-121.

[6]周业安，韩梅. 上市公司内部资本市场研究——以华联超市借壳上市为例分析[J]. 管理世界，2003（11）：118-125.

[7]杨棉之. 多元化公司内部资本市场配置效率——国外相关研究述评与启示[J]. 会计研究，2007（11）：44-49.

[8]邵军，刘志远. “族系企业”内部资本市场有效率吗？——基于鸿仪系的案例研究[J]. 管理世界，2007（6）：114-122.

[9]Peyer U C，Shivdasani A. Leverage and Internal Capital Markets： Evidence from Leveraged Recapitalizations [J]. Journal of Financial Economic，2001，59（3）：477-515.

[10]Gertner R H，Scharfstein D S，Stein J C. Internal Versus External Capital Markets[J]. The Quarterly Journal of Economics，1994，109（4）： 1211-1230..

[11]万良勇，魏明海. 我国企业集团内部资本市场的困境与功能实现问题——以三九集团和三九医药为例[J]. 当代财经，2006（2）：78-81.

[12]Sitkin， Sim B， Pablo， Amy L. Reconceptualizing the Determinants of Risk Behavior [J]. Academy of Management Review， 1992， 17（l）： 9-38.

[13]曾进. 公司治理对企业风险-回报的影响——来自中国上市公司的经验证据[J]. 管理评论，2010，（7）：46-52.

[14]安嘉清. 基于风险收益关系和风险倾向的战略风险行为研究[J]. 改革与战略，2010（8）：68-71.

[15]辛清泉，郑国坚，杨德明. 企业集团、政府控制与投资效率[J]. 金融研究，2007（10）：124-142.

[16]贺勇，刘冬荣. 融资约束、企业集团内部资金支持与R&D 投入[J]. 科学学研究，2011（11）：1685-1695.

[17]周晓苏，张继袖，唐洋. 控股股东所有权、双向资金占用与盈余质[J]. 财经研究，2008（2）：109-120.

[18]金永红，何鹏. 民营企业公司治理与企业绩效：以中小板上市公司为例[J].软科学，2009，23（6）：88-92.

[19]陈文婷，李新春. 上市家族企业股权集中度与风险倾向、市场价值研究——基于市场程度分组的实证[J]. 中国工业经济，2008（10）：139-149.

[20]方杰，张敏强，邱皓政. 中介效应的检验方法和效果量测量： 回顾与展望[J]. 心里发展与教育，2012（1）：105-11.

（责任编辑：杨锐）endprint