上市公司年报披露星期特征及动因分析

易丽琴　安灵

摘 要：上市公司年报是投资者重要投资依据，其披露时间的及时性是会计信息质量的重要因素之一。以2010-2012中国A股上市公司年报披露时间作为研究对象，对年报披露时间的星期特征及其动机进行了研究。研究发现：上市公司年报披露表现出稳定而显著的星期特征：周一现象、周末现象以及周二集中披露。分析认为，我国上市公司年报披露的星期特征是上市公司利用投资者认知特征进行印象管理的结果，我国资本市场信息披露相关监管尽管有所成效，但仍应进一步加强。

关键词：均衡披露；有限注意力；印象管理

中图分类号：F23 文献标识码：A 文章编号：1672-3198（2014）15-0113-02

1 引言

上市公司的信息披露机制是资本市场有效运行的重要保障，上市公司信息披露质量的提高，对于降低资本市场的信息非对称性，维护市场的公开、公正、公平，提高投资者的保护水平和降低企业的融资成本，都具有非常重要的意义。而准确、及时、真实、完整地进行上市公司的信息披露则是上市公司应尽的义务。上市公司年报信息披露，作为上市公司信息披露环节中最为重要的一环，不仅汇集了上市公司在会计年度内几乎所有财务信息、公司治理信息、经营信息，是上市公司与投资者之间沟通的重要桥梁，是投资者进行投资决策、获取公司信息的重要信息来源，也是资本市场监管机构对信息披露的重点监管环节。

《中华人民共和国证券法》（2006年）在“持续信息公开”第六十五条中规定：“上市公司和公司债券上市交易的公司，应当在每一会计年度结束之日起4个月内，向国务院证券监督管理机构和证券交易所报送年度报告”。即我国上市公司年报披露的时间为上一会计年度结束后的120天内。并且，为了避免上市公司集中披露年报，2001年起我国开始实施年报预约披露制度，即上市公司先向交易所预约年报披露的时间，交易所再根据“均衡”的原则，每日分别安排不超过35家（上交所）和25家（深交所）的公司披露其年报。上市公司应该在与交易所约定的时间内披露其年度报告，原则上上市公司应该按照预约日期披露年报，但为防特殊情况，规定也允许上市公司进行日期调整。

我国上市公司多达两千多家，按照大数定律，如果上市公司在年报披露时，没有人为地主观操作披露时间，那么上市公司的年报披露时间大致应该服从均匀分布，而不应该表现出与时间有关联的任何统计特征，年报的披露时间也不应该有任何的信息价值。但是，一直以来，我国上市公司在年报披露上就存在显著的“扎堆”效应和“挤末班车”效应：例如张善伟（2008）年的统计发现，我国上市公司在年报披露时，有典型的“挤末班车”现象，即很多上市公司会集中在四月披露年报。这固然受到上市公司年报制定与审计的时间限制影响，但是也不难发现其背后隐藏的上市公司与审计机构之间的长时间博弈，以及上市公司期望通过集中披露淡化其年报信息中“坏消息”市场反应的动机。因此，我国上市公司在年报披露时间上的一些统计特征是值得我们深入挖掘和分析的，这对于提高上市公司年报信息质量和投资者保护水平，促进我国资本市场的良性发展具有重要的意义。本文主要关注于我国上市公司是的年报披露是否具有星期效应，即否会利用投资者在星期内注意力与关注度的变化，调整年报披露时间，从而实现“放大”好消息，“缩小”坏消息的目的。

2 我国上市公司年报预约披露总体情况

我国证监会对上市公司年报披露情况实行的是预约披露制度，在规定的披露期间内每天限定具体的预约披露数量，其目的是为了缓解上市公司在披露期末段，如四月底，扎堆进行其年报的披露，提高年报披露的信息显性价值，减少投资者的投资风险。本文统计了我国沪深两市过去三年的预约披露情况，如表1所示。

表1我们可以发现，相对于唐跃军对预约披露执行初始阶段，即2001-2003年的年报披露情况，在过去的三年里，上市公司年报披露预约制度的实施情况总体上有很大的改善，不按约披露年报的上市公司比例已从2002年的最高值51.52%，下降到了2012年的最小值15.89%，其中延迟披露年报的上市公司数量已经下降到10%以下。2010年到2012年大约80%左右的上市公司均能按照年报披露的预约日如期披露年报，这显示至2001年实施预约披露政策以来，政策效果逐步显现，上市公司年报披露的预约制度的执行情况越来越规范化，这有利于提高上市公司年报披露的信息价值和投资者的关注程度，减少投资者的风险。

3 年报披露星期特征统计分析

一直以来，我国上市公司年报披露的时间特征上，存在典型的“星期六”显现，也成为非交易日现象，即上市公司为了减轻年报中的“坏”消息对于其股价，乃至公司的不利影响，通常倾向于在非交易如，如星期六披露年报。这是因为在非交易日，由于投资者的有限注意力，导致投资者对非交易日披露年报的关注度会下降，或对其中“坏”信息的甄别辨识能力会下降，从而市场对于“坏”消息的反应会相对减弱，从而有利于达到公司“掩人耳目”，稳定股价的目的。本文统计了2010-2012年上市公司年报披露时间的星期分布，如表2所示。

从表2的统计数据可以发现，2010年到2012年连续三年的年报披露时间在星期内各日的分布并不均匀，且表现出较为有趣而稳定的特征，具体表现在：

（1）上市公司大多集中在星期二和星期五披露年报，星期二和星期五披露年报的上市公司分别占到上市公司总数的22.95%和21.37%。

（2）选择星期一披露年报的上市公司数量比例显著低于其他日期，平均仅有4.34%。

（3）选择周末星期六披露年报的上市公司数量平均达到17.86%，这与周内的星期三、四披露年报的上市公司数量并没有显著区别。

显然，上述三个现象，并不符合“均衡披露”原则，如果上市公司是随机选择年报披露时间，而无任何主观选择或调整披露时间的动机，那么在披露时间的星期特征上，不应有任何稳定的且不同于均匀分布的统计特征。而上述现象显然证明了在披露时间的选择上，上市公司存在一定的人为主观因素。本文认为，上市公司年报披露的星期效应之所以存在上述特征，可以归结如下：

投资者有限注意力理论认为个体在认知过程中是存在缺陷的，比如个体在同一时间处理信息或执行任务的数量是有限的，个体的注意力在处理信息或执行任务的过程中，是一种稀缺资源，因此，当个体面临超过其能力数量的信息或任务时，必须做出取舍。也即当个体关注一些信息时，势必会造成其对另外一些信息注意力的下降。Hirshleifer等（2009）、周嘉南、黄登仕（2011）的研究均发现，当很多家公司选择在统一时间披露年报时，其披露年报信息的市场反应显著减弱，交易量也相对较小。因此，当上市公司选择扎推披露年报，即和众多公司集中一起披露年报，或者在投资者把注意力转移到休闲中去的时候披露年报，都可能会造成投资者对年报信息注意力的下降，从而减轻年报中的负面消息对股价的不利影响。由此我们可以解释周末披露年报的上市公司数量相对较多。

另一方面，在周五和周六披露年报，在年报公布后，要面临1-2个非交易日，即使投资者在年报披露后及时注意到年报中包含的“坏”消息，但由于非交易日的阻断，投资者对相关消息的反应将会延迟，且会因时间而衰减，Dellavigna和Pollet（2009）的研究发现，在星期五市场对上市公司披露的盈余信息反应是不足的，同时后盈余公告漂移现象比较明显，因此选择周末披露坏消息同样可以达到公司弱化市场反应，管理形象的目的。

其次，周一披露年报上市公司数量较少，周二较多，我们认为原因在于周一作为一个星期开始的第一天，投资者经过周末的休息，往往会重新投入较高的热情进入资本市场，导致投资者对于周一的信息关注度相对较高，因此，拥有坏消息的公司会尽量避免在周一披露年报；而另一方面，周末披露的相关年报，其坏消息会集中在周一反应在资本市场上，因此，拥有好消息的公司为了避免被市场误伤，也会避免在周一披露其年报，而选择延迟披露，如周二。

4 结语

印象管理理论认为，他人对自己所形成的印象的过程是可以管理和控制的，并且，人们总是倾向于以一种与当前的社会情境或人际背景相吻合的形象来展示自己，以确保他人对自己做出愉快的评价。尽管上市公司在变更年报披露时间时，往往把审计任务工作量大、突发事件影响等作为其变更理由，但是我们的分析认为，即使如上市公司公布的理由，在大样本环境下，其变更的结果也不应该有任何与时间相关的异于均匀分布的统计特征。而本文的研究发现上市公司的年报披露时间具有显著而稳定的星期特征，如周一现象、周末现象和扎堆现象，而这些现象正式上市公司利用投资者的认知特征而进行的印象管理。本文的研究，对于提高我国上市公司信息披露质量，加强我国资本市场信息披露的监管，提高投资者的保护程度均具有一定的积极意义。

参考文献

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