欧元区货币一体化效应研究回顾

●杨晓龙岳海峰

欧元区货币一体化效应研究回顾

●杨晓龙1,2岳海峰3

文章从贸易效应、资本流动效应、财政扩张效应以及欧债危机等四个方面，回顾欧元区货币一体化效应的研究，并对文献进行了述评。在文献回顾的基础上，进一步提出欧债危机的五点反思与启示，包括：缩小欧元区国家之间的技术水平差异，提高经济发展水平较低国家的技术水平；改革欧元区国家的劳动力市场；重视欧元区内的贸易不平衡问题；缩小欧元区的经济发展水平差异；建立财政联盟或希腊等国家退出欧元区。

欧元区 货币一体化 研究回顾 欧债危机

在全球经济一体化的大趋势下，国际范围的区域经济一体化无疑是一大亮点，而货币合作已经成为区域经济一体化的核心问题。1999年1月1日，欧元区正式启动，至今已有十余年的时间。对于欧元区货币一体化效应的研究，在欧元启动之前就已经开始研究，至今已有大量文献产生。2009年10月，正当全球经济逐步摆脱美国次债危机的冲击，走向复苏之际，希腊爆发主权债务危机，并迅速蔓延至其他国家，引发了全球金融市场的动荡和不安。欧元区的成立早就存在争议，欧债危机的爆发使得对欧元区的讨论再次升级。本文主要从贸易效应、资本流动效应、财政扩张效应以及欧债危机等四个方面入手，回顾2000年以来欧元区货币一体化效应的文献，并对文献进行述评。在文献回顾的基础上，进一步提出欧债危机的五点反思与启示。

一、货币一体化的贸易效应

货币联盟一个重要的收益在于增加成员国之间的贸易，很多文献的研究结果表明货币联盟的建立对成员国的贸易具有显著的影响。Andrew Rose（2000）采用1970—1990年间186个国家的数据，运用引力模型考察了货币联盟对国际贸易的效应，研究表明：使用共同货币的货币区成员国之间的贸易量是非成员国之间贸易量的3倍。小岛清（1967）认为国家与国家之间采用不同的货币，对贸易来说是一种边界，这一货币边界类似关税边界。关税同盟的建立，消除了关税边界；同样，货币联盟的建立消除了货币边界。Andrew Rose和Wincoop（2001）同样认为国家主权货币是一个非常重要的贸易障碍，国家主权货币的存在相当于额外施加了26%的贸易关税。他们的研究表明货币一体化使得欧洲地区的贸易量增加了50%，由于贸易量的大幅度增加使得成员国的福利也大幅度增加了，虽然实行单一的货币政策会带来一定的损失，但是福利的增加是超过损失的。Bun和Klaasen (2002)的研究表明欧元对贸易的增加效应第一年为4%，预计长期效应可能会达到40%。

Marjan Petreski(2007)指出欧元区内部贸易占GDP比重在1998年时为41.1%，2006年时达到54.6%，增长了13.5%，从贸易角度看是支持欧元区是OCA这一观点的。Berger和Nitsch (2008)利用欧盟22个国家1948—2003年间的数据研究了欧盟的贸易增长问题，研究表明欧盟的贸易增长明显，但如果控制了贸易一体化的趋势，那么欧元的贸易效应会消失，同时欧盟的贸易一体化与汇率、机构一体化具有显著的联系。Paul和Ching-Yin Lin（2012）研究了货币联盟对贸易的动态影响，研究表明货币联盟的建立降低了沉没成本或固定但重复的交易成本。另外，也有其他很多文献得出了货币一体化对贸易的正向作用（Barr et al.，2003；De Nardis和Vicarelli，2003；De Sousa和Lochard，2004；Faruqee，2004；Baldwin et al.，2005）。

对于欧元区建立后会扩大欧元区区内贸易的观点，基本得到了经济学家们的认可。但事实上，欧元区成员国间的贸易效应并没有像经济学家预测的那样大。Bernanke(2006)研究发现1999—2001年间，欧元区内部贸易占贸易的比重是一直在下降的。2004年，欧元区区内出口占总出口的50%，低于20世纪90年代57%的最高值。Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究认为欧元区货币一体化使贸易增加大体上在5%～40%之间，主要采用标准的面板引力模型进行估计。随着时间的推移，这会导致向上的估计偏差，为纠正这一点，Aurice和Ranc考虑了时间趋势，最终估计结果只有3%。

二、货币一体化的资本流动效应

OECD(1999)指出欧元区成立后，几乎欧元区所有国家的FDI无论是流入还是流出均是增加的。但是相对于美国，欧元区的金融一体化还是比较低的（Krugman和Obstfled，2003）。Lssing (2000)的研究表明，货币一体化后金融一体化程度加深，利率差异变小，金融市场套利机会下降。而且，货币一体化后货币市场一体化明显，政府债券收益率显著收敛。De Grauwe和Mongelli (2005)认为欧元区金融一体化是加强的，尤其是在货币市场。Marjan Petreski(2007)研究发现，欧元区货币一体化后无论是隔夜拆解利率还是政府债券收益率价差均迅速收敛。

Blanchard和Giavazzi(2002)研究了欧元区国家的储蓄投资差异，研究结果表明欧元区成立之后储蓄和投资的关系显著下降，他们把原因归结于单一货币下的金融一体化。货币一体化使得资本从经济发展水平较高、资本富裕的国家流向经济发展水平较低、资本缺乏的国家。Ahearne，Schmitz和von Hagen（2009）利用截至2006年的数据研究了欧元区内部的资金流向，研究表明资金从高收入国家流向低收入国家。Zemanek、Belke和Schabl (2009)，Berger和Nitsch(2010)指出欧元区内部的资本流向国内经济扭曲最严重、结构改革最少的国家。相似地，被认为有效率的德国和荷兰处于金融中介过程的中心，他们在全球融资，然后购买希腊、西班牙和葡萄牙的债券，通过过度杠杆化追求收益率是非常危险的，归因于倾斜的管理激励、竞争的加剧以及“大而不倒”的预期。Barry Enchigreen(2011)指出德国和荷兰等经济发展水平高的国家通过高度发达的金融市场从全球金融市场融入资金，然后再把融入的资金借给葡萄牙、西班牙和希腊，德国和荷兰等国起到了金融中介的作用，把葡萄牙、西班牙和希腊和欧元区外的其他国家联系起来，正如Ahearne,Schmitz和von Hagen (2009)所描述的一样。这有些像美国：纽约作为金融中心从海外融入大量资本，然后将其借给低收入的州。主要的不同在于纽约不像德国和荷兰，纽约试图通过赤字融入资本，而欧元区的经常账户基本是平衡的。

三、货币一体化的财政扩张效应

对于欧元区内成员国来说，由于货币政策和汇率政策的决定权已经不在自己手中，所以各成员国无法通过货币贬值来提升竞争力、缓解各成员国的财政压力，只有通过扩张的财政政策以刺激本国经济发展（A.K.LMilne，2011）。在经济发展的同时，欧盟的政策自身就存在诸多方面存在问题，比如财政监督力度不够、监测指标不够全面等（S.Vehelst，2011）；另一方面，成员国向欧盟上报的数据的可靠性也存在一定问题，很多国家存在隐瞒财政赤字的倾向，这样财政规则无法发挥其应有的作用（Gonzá-lez-Páramo，2011）。

欧猪五国的经济发展水平在整个欧元区中排在后列，但是其福利水平向其他欧元区国家看齐，拖垮了本来就不坚实的基础（宿玉海，2011）。而且欧元区的老龄化问题突出，一方面人口老龄化会使得公共养老支出占GDP的比重逐年上升，增加了财政负担；另一方面带来劳动力不足（王鹏程、王星，2011）。而且，欧元区各国为了抵御危机、刺激经济，实行了扩张的财政政策，进一步恶化了资产负债表（C.Noyer，2010）。同时，美国次贷危机致使欧盟及其主要贸易伙伴贸易额大幅度下降，财政收入收到较大的影响。另外，一些国家的财政收入主要靠旅游、房地产等行业，在次贷危机中就已经受到较为严重的冲击，致使政府财政赤字飙升（S.Verhelst，2011）。在这种情况下，欧元区国家仍采取扩张性的财政政策以刺激经济。

四、货币一体化与欧债危机

欧元区自成立之前，有关欧元区可行性的争议就一直存在，这种争议一直延续到现在，尤其是欧债危机的爆发，把这一争议推向了高潮。不少经济学家都把欧债危机的根源归因于货币一体化，认为是由于货币一体化的制度安排导致了主权债务的不断攀升，并最终导致欧债危机。

首先，回顾欧元区货币和财政政策的非对称结构。1999年1 月1日欧元启动，财政与货币政策分离(瞿旭等，2012)，这就形成了货币政策与财政政策的非对称结构。欧元区统一的货币政策使得欧元区各成员国在面临财政赤字时，无法通过货币贬值来缓解财政负担（Milne，2011），只有采取财政政策(瞿旭等，2012)。当全球性金融危机爆发时，成员国只有采取扩张性的财政政策来缓解危机、刺激经济，扩张性的财政政策使得财政赤字和债务状况不断恶化，最终导致欧债危机的爆发。

欧盟在货币一体化中，财政规则的缺陷也是导致欧债危机爆发的重要原因（Vehelst，2011；European Commission，2010；Mora etal.，2007；Zgajewskietal.，2005；González-Páramo，2011）。Vehelst(2011)指出，欧盟在评估成员国的财政状况时，采用的指标较为单一，只采用了财政赤字占GDP不超过3%的标准，无法全面、有效地评估成员国的财政状况。他认为对成员国的财政评估，还应当加强对中长期目标的重视。而且，收入过渡依赖于某些资源也没有受到监管的重视。另外，对于成员国向欧盟提供的数据质量也存在问题，自律意识较弱的成员国修改了原有的数据（European Commission，2010），如果欧盟要实施制裁时需要的时间则更长（Zgajewski et al.，2005）。若要对违反财政纪律的国家进行处罚，无疑会使已经处于财政困境中的国家情况更加糟糕，所以欧盟并不倾向于对违反该纪律的国家实施制裁（González-Páramo，2011）。因为可以相对容易的逃避制裁，使得这一问题在欧元区国家比较普遍，基于错误的数据进行评估时，得出的结论可靠性也值得怀疑（Mora et al.，2007）。

五、研究述评

对现有的文献进行梳理后，可得出如下结论：

第一，总体看，关于欧元区货币一体化效应研究的文献较为丰富。一方面，欧元区的成立与发展为学者提供了研究素材，学术界持续有大量文献涌现，促进了理论研究的提升。另一方面，大量研究文献的出现，也为欧元区的实际发展提供了研究支撑。第二，从研究内容而言，现有的文献多数局限于局部而非全面。现有的文献多涉及货币一体化某一方面的效应，如货币一体化的贸易效应，或只分析货币一体化某一方面的效应对欧债危机的影响，较少同时涉及货币一体化多方面效应的研究，缺乏全面的研究。第三，从研究结论而言，既有共性也有差异。上述文献研究的原理与方法不尽相同，但大部分得出了一些共同的基本观点，如货币一体化后欧元区的贸易增加、资本流动加剧、货币一体化是导致欧债危机爆发的重要原因等。但同时也存在争议，如Aurice和Ranc（2007）指出已有的研究认为欧元区货币一体化使贸易增加的效应偏大，他们考虑了时间趋势，最终估计结果只有3%。第四，从研究方法而言。在欧元区成立之前，研究以理论研究为主，欧元区成立后，逐渐转向实证研究。另外，从欧债危机爆发后的文献看，定量研究较少。

[1]王鹏程、王星.欧洲债务危机中的老龄化问题探析[J].银行家，2011（7）

[2]宿玉海.欧猪五国主权债务危机：原因、影响与启示[J].宏观经济研究，2011（12）

[3]瞿旭、王隆隆、苏斌.欧元区主权债务危机根源研究：综述与启示[J].经济学动态，2012（2）.

[4]杨晓龙.基于技术效率视角的欧元区国家主权债务危机原因分析[J].国际金融研究，2012（12）

[5]Ahearne,Schmitz and von Hagen(2009).Current Account Imbalances and Financial Integrationinthe EuroArea.unpublished manuscript,Bruegel and University of Bonn

[6]Alesina,Alberto and Barro,Robert J.(2000).Currency Unions. NBER Working Paper,No.7927

[7]Berger,Helge&Nitsch,Volker(2008).Zooming out:The trade effect of the euro in historical perspective.Journal of International Money and Finance,Elsevier,vol.27(8),pages 1244-1260,December.

[8]Blanchard,Olivier and Francesco Giavazzi(2002).Current Account Deficits in the Euro Area:The End of the Feldstein-Horioka Puzzle. Brookings Papers on Economic Activity 2,pp.148-186.

[9]De Grauwe,P.and Mongelli,F.P.(2005).Endogenities of Optimum Currency Areas What Brings Countries Sharing a Single Currency Closer Together ECB Working Paper Series,468,p.1-38.

[10]Frankel,Jeffrey A.and Rose,Andrew K.(2000).Estimating the Effect of Currency Union on Trade and Output."NBER Working Paper,No. 7857.

[11]González-Páramo,José Manuel(2011).The ECB and the sovereign debt crisis,BIS central bankers’speeches,at the XXIV Moneda y Crédito Symposium.

[12]Milne,A.K.L.(2011).Limited Liability Government Debt for the Eurozone,CESifo Economic Studies,Vol.57.

[13]Rose,Andrew K.and van Wincoop,Eric.(2001).National Money as a Barrier to International Trade:The Real Case for Currency Union. American Economic Review,vol.91,issue 2,pages 386-390

[14]Un,Aurice and Laassen,Ranc(2007).The Euro Effect on Trade is Not as Large as Commonly Thought.Oxford Bulletin of Economics and Statistics,Vol.69,Issue 4,pp.473-496.

[15]Zemanek,Holger,Ansgar Belke and Gunther Schnabl(2009). Current Account Imbalances and Structural Adjustment in the Euro Area: How to Rebalance Competitiveness.Policy Paper no.7,IZA Bonn(April).

（作者单位：1.北京大学光华管理学院 北京 100871；2.中国工商银行 北京 100032；3.嘉浩盈华（天津）股权投资基金管理有限责任公司 北京 100044；作者简介：杨晓龙，经济学博士，北京大学光华管理学院博士后流动站、中国工商银行博士后工作站博士后，研究方向：商业银行与宏观经济；岳海峰，经济学博士，嘉浩盈华（天津）股权投资基金管理有限责任公司融资总监，研究方向：产融结合、泛资产管理、私募股权投资）

（责编：若佳）

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