中国式私募股权基金发展瓶颈及对策

2014-03-30袁哲

当代经济 2014年2期

○袁哲

（中山大学岭南学院广东广州 510275）

“私募股权基金”在美国已成为一个重要的金融产业。在美国已经具有上百年历史，1984年美国私募股权投资仅67亿美元，2006年高达4500亿美元，20年来翻了67倍。同年，欧洲私募股权基金筹资总额也高达1123亿欧元，较2005年上涨了近六成。在美国和欧洲等地的迅猛发展势头下，中国在近些年私募不断兴起壮大着。

一、我国私募股权基金的现状

在中国，金融市场虽然具有中国特色机遇，也难以避免某些弊端，比如市场上的投资人对二级市场中的股票、基金非常熟悉，但对私募股权基金却知之甚少。尤其在2006年、2007年二级市场极其盛行，不论年龄、不论身份，股民的普及度达到了空前的状态，这其中的因素不仅在于有利的宏观环境，还在于入市的低门槛。与之相比，投资人对私募股权基金关注度较低，投资人数不足，其原因主要是投资的高门槛（如：投资起点一般都在100万或以上），这就将大部分投资人拒之门外；另外，很多投资人对合伙制或其他形式的股权基金并不熟悉，也只能在门外观望；仅剩小部分大胆的投资人却难以解决中小企业融资难的困境。面对这种境况，中国政府急需出台相关的政策给予支持，并由国家法定部门规范和核准私募公司及私募产品。

说到私募很多人可能会想到阳光化的私募基金，其实私募基金主要包括私募股权基金和私募证券基金，所谓的阳光化的私募基金就是私募证券基金。私募股权基金是指通过私募形势募集资金，并以股权或者准股权方式投资于非上市公司的投资基金。私募股权基金将资金投资于认为有投资价值的公司，管理和控制所投资的公司，然后通过上市、并购或管理层回购等方式，出售持股获利。按照所投资企业的不同发展阶段和资金用途，私募股权基金通常包括风险投资基金（Venture Capital）、发展资本（Development Capital）并购基金（Buy-out/Buy-in Fund）、重振资本（Turnround）、Pre-IPO资本（如过桥资本）、NPLs基金、不动产投资基金等。这两种投资基金的共同点是均需要在特定阶段持有企业股权，不同点则是，前者帮助企业成长，通过资产增值实现财富的创造，后者则实现的是财富的转移。

目前从国际事件看，大多数私募股权投资基金的投资目标主要是：已经形成一定规模，并也已产生稳定现金流的、较为成熟的企业，主要针对企业的初创后期和发展前期这一阶段。处于这一时期的企业经营前景较为明朗，投资风险较小，更容易获得私募股权投资基金的关注。在私募基金的演化与国际化扩张进程中，私募基金经营的综合化趋势愈加明显。在我国，私募基金的投资范畴涵盖了从一级市场的投资到二级市场（如对冲基金）的投资，行业包括房地产投资、矿业投资、新能源、高科技、环保、有机农业等全方位的投资领域。国内典型的私募机构有：深圳市创新投资集团有限公司、中科招商创业投资管理有限公司、IDG资本、红杉资本中国基金、达晨创业投资有限公司、联想投资有限公司、深圳市同创伟业创业投资有限公司等。

私募股权基金的存在具有极其重要的意义，解决了部分中小企业的融资难问题，帮助企业改善公司治理结构，也改善了企业的资产结构和财务状况。在金融机构中，银行只会锦上添花，不会雪中送炭；信托更是选择解决大企业的融资问题，但是对于某些中小企业，虽然资产状况不甚很好，但发展潜力巨大，却面临着融资难、发展难的困境，私募股权基金的存在很大程度上解决了这些企业的难题。既然私募股权基金的意义重大，国家自然也应鼓励其快速稳健的发展，2005年中国干部委联合出台了《创业投资企业管理暂行办法》，2006年修订了《中华人民共和国合伙企业法》，2009年9月草拟了《私募股权投资基金办理办法》。2008年6月国务院发展研究中心金融研究所所长夏斌曾提到：“我国资本市场目前的水平还远远不能适应中国经济发展的需求。要改变这种状况，必须积极发展私募股权基金，并将其纳入到我国要建立的多层次资本市场的体系中去。”随着政策的不断完善，私募股权投资公司不断涌现，较为突出的地域为北京、上海、深圳等地，私募公司大量的涌现自然也会带来难以预料的问题，目前也急需政府推出一个专门的部门或机构监管或监控私募市场，以使其合规合法，不断完善。

虽然有国家政策的支持，但中国私募的发展现状也不容乐观，受全球金融危机影响，2009年中国的私募股权市场整体走低，全年新募集基金124支，募资金额188.14亿美元。新募基金数和募资金额出现了2005年以来的首次下跌。2010年以来，私募股权基金的资金募集更加难上加难，投资人对私募股权基金的顾虑有增无减，现我国私募股权基金也面临着瓶颈。

二、我国私募股权基金面临的瓶颈

1、政策法律方面问题

由于我国尚未有针对私募股权基金的法律法规，目前大部分都是以《合伙企业法》、《公司法》等相关法律为依据，也没有具体的监管部门对大小私募统一监管，此外，虽然在我国《合伙企业法》中已经允许法人或其他组织作为合伙人，但在《公司法》规定：“公司可以向其他企业投资，但是，除法律另有规定外，不得成为对所投资企业的债务承担连带责任的出资人。”《合伙企业》是否属于其他法律另有规定：哪些企业可以作为普通合伙人，哪些企业不可以，还没有明确的界定。

2、具体的操作机制问题

一方面，私募股权基金尚未采用完全市场化运作，大部分还存在政府背景（包括机构和人员），以中国人的习惯，只有政府因素的存在才能顺畅地完成业务和达标，尤其是创业投资，大部分以政府的某人或者某个部门为主要推动力量和出资者，目标更是政府的扶持企业，如高科技、新能源、有机农业、节能环保等。

另一方面，资本退出机制较缺乏。作为金融投资者，私募股权基金买入股权时所权衡的出发点之一，就是未来能否有通畅的退出渠道，在卖出股权时能否实现资本增值。以中国市场来讲，中小企业板和三板市场存在制度性缺陷，没有创业板市场和柜台交易市场，面对单一的资本市场体系，中国也在逐步完善并建立多层次的资本市场体系。再看国外市场，比如美国的TOCBB柜台交易、加拿大的CPC市场、英国伦敦的AIM市场等，都需要绕开中国的相关法律，采用红筹等方式实现上市并退出。不过在2012年12月20日中国证监会正式发布《关于股份有限公司境外发行股票和上市申报文件及审核程序的监管指引》（简称《指引》），取消了境内企业在境外上市应符合4亿净资产、5000万美元融资额、6000万人民币净利润的标准，这就是所谓“456”条件。“取消‘456’限制，很多中小企业可以直接上市，不用再曲线上市，不仅会大大地满足很多中小企业的融资需求，同时也能分流一部分欲在A股上市的企业，缓解A股压力，对资本市场和企业来说是双赢的结果。”一家券商投行的负责人接受《证券日报》记者采访时表示，因为境外的上市标准比较低，目前在证监会排队上市的800多家企业基本都符合境外上市条件，因此，《指引》正式实施后有助于分流A股市场的扩容压力。

3、募集资金的能力问题

一方面，私募股权基金市场不成熟。中国私募股权基金市场的发展时间较短，尤其是市场化的私募股权基金发展是近年的事，作为长期投资模式，我国私募股权基金的发展，还处于和市场的培育过程，不是短期就能成熟和完善的，对企业的价值培育成分还有待于进一步提高。这与我国资本市场的发育、完善程度有关，也与经济、金融的发展阶段有关，是属于发展中的问题。

另一方面，私募股权基金的资金募集困难。主要原因是资金来源受限制。我国的金融市场仍是以国有金融机构为主的，资金的供给方主要是国有机构，这些机构对程序的要求高于对盈利的要求。比如：银行对私募股权基金的风险控制措施要求较严格，对资金的规模也在1—2个亿的限制；虽然目前证券工业亦可以销售金融产品，但对风险和规模的要求也不低于银行。另一主要原因是，直接投资人对私募不甚了解，对私募的风险总是会偏高估计，虽然面对高收益的诱惑，也不敢轻易购买，仍旧偏向与传统的理财产品。

三、促进中国私募股权基金发展的对策

1、完善现有政策法规

一方面，中国政府应出台特定私募股权基金的管理办法和实施细则，让私募股权基金更加合情合理的存在，改变某些投资人对私募的偏颇看法，使其更加规范和迅速的发展。虽然现在有《企业法》、《公司法》、《信托法》和《合伙法》等相关法律对其进行相关的规定，但是并没有对私募股权投资活动的细则，有些法规界限还是比较模糊，应该从政策上出台相应的实施细则来保证其运行。由于产业投资基金、过桥基金、房地产基金、并购基金等品种的存在，也进一步促进了中国相关产业的发展。

另一方面，推动私募股权基金的发展还要完善私募股权投基金的监管。由于我国的PE行业正在发展阶段，相对来说发展经验还不够成熟，因为可以借鉴欧美等发展较为成熟的PE国家的经验来完善PE行业的监管体系，应该考虑建立PE行业的诚信体系对其进行分层管理。目前也急切需要一个监管机构出面监督和负责相关事务。

2、发展完善信用体系

基金管理人的品牌和信誉是投资人对选择基金的最重要的标准之一，只有信誉和信用记录良好的基金管理人，再加上好的投资理念和投资组合才能吸引有投资愿望、资金雄厚又有一定风险承受能力的投资者出资。几乎所有的投资人都希望将资金交托给有信用、有经验的管理人管理，并投向于可以收回本金、获得额外收益的标的。所以管理者道德风险的出现概率大大降低，可以提高投资者的投资成功概率，这样才能吸引更多的民间资金、社保养老基金等进入到此资本市场中，扩大资金的来源。