我国文化传媒业特殊管理股制度解析

金雪涛，张艺术，李　波

（中国传媒大学a.教务处；b.经济与管理学院，北京100024）

我国文化传媒业特殊管理股制度解析

金雪涛a，张艺术b，李波a

（中国传媒大学a.教务处；b.经济与管理学院，北京100024）

摘要：特殊管理股本质上是一种类别股，与证券市场上较为普遍的“一股一票”规则不同，它是每股具有更高投票权或特殊治理权力的股权制度。《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出，对按规定转制的重要国有传媒企业探索实行特殊管理股制度。从股权结构设计及控制力影响来看，特殊管理股制度既有利于国有文化传媒企业参与市场竞争，又有利于国家对公共利益的保障。这一制度应在我国文化传媒业中具有战略性和政治导向性的领域实施，相关法律法规调整、市场主体培育以及特殊管理股实施方式的优选等都是保障这一制度有效实施的基础方面。

关键词：文化传媒业；特殊管理股；类别股；双重股权结构

一、引　　言

特殊管理股本质上是一种类别股，是不按照“一股一票”规则的每股具有更高投票权或特殊治理权力的股权制度。这种股权制度有很多称谓，比如双重股权、类别股、黄金股等。这一制度源于企业创始人对企业控制权的追求，也源于西方国有企业私有化过程中政府保有话语权的初衷。从国外的研究看，学者们主要围绕这一制度实施的效果进行了研究。Jarrell、Poulsen（1988），Anete Pajuste（2005）等对英美两国具有双重股权结构的上市公司的实证研究表明，双重股权结构对于防止恶意收购具有良好的作用；［1］［2］Gompers、Ishii、Metrick（2006）的研究发现，双重股权的公司创始人会更关注公司的长期发展；［3］Andrew Hill、Charles Elson（2012）考察了Google公司双重股权结构的IPO进程，发现由于企业创始人持有更多投票权的B股，从而导致了市场低估上市公司价值和投资者投资意愿不强，同时指出因为控制权的集中，双重股权结构会产生“治理垄断”等负面影响；［4］CEBM（莫尼塔投资发展有限公司）在对西方国家国有企业私有化的比较中发现，在实施“黄金股”的英国，1977～1996年被私有化的55家企业上市后，投资者不断获得超额收益，私有化后第一年平均累计超额收益率达到21%，第二年达到30%，第五年末达到57%。［5］从国内的研究看，马立行（2013）分析美国的双层股权结构的形成、特征以及作用，并根据其经验研究中国公司的多元股权结构发展和法律法规的完善；［6］4魏勇强（2012）、周成华（2012）、岳占仁（2011）等的研究表明，英美等国的双重股权制度多集中在通讯、媒体、商业服务和机器制造业，报业传媒机构实施双重股权制度，不仅实现了创始家族对报业的控制，还可以通过股权的多元化从资本市场获得充裕的资金，并且实行双重股权制度的公司的平均寿命要比单一制公司长1.5倍。［7］［8］［9］高书生（2013）、郭全中（2014）、辜晓进（2010）等从宏观调控和促进市场机制的角度论证了特殊管理股对我国传媒业改革的影响及意义。［10］［11］［12］

定稿日期：2014－05－22

党的十八大和十八届三中全会对深化文化体制改革做出了新的重大部署。《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出，对按规定转制的重要国有传媒企业探索实行特殊管理股制度。特殊管理股制度，对于文化传媒产业的发展与改革深化将产生巨大影响，其构建目的、实施的重点领域以及实施方式等，都值得我们进行深入探讨。

二、特殊管理股的内涵与实施目的

1.特殊管理股的内涵

股份制的初衷是以入股的方式把分散的生产要素集中起来使用从而提高管理和生产效率。股份制企业最为显著的特征是依据股东入股凭证来发行股票，一般而言，股票的投票权原则是“一股一票”。所谓特殊管理股是指每股具有较多投票权的股票，或通过企业特别规定，使特殊管理股具有对重大经营决策的一票否决权。特殊管理股本质上是一种类别股，是每股具有更高投票权的“特殊治理权力”的股权制度。

撒切尔夫人在推动放松管制、私有化国有资产时施行了“黄金股”，在国有企业私有化之后，国有资产的管理者——政府，作为黄金股持有人通常只占1%的股份，这1%的股份不参与分红，却掌握公司重大决策的一票否决权。在美国、加拿大、德国、丹麦、瑞士、挪威、芬兰、瑞典等国家，上市公司采取A、B股的双重股权结构（Dual Class Equity），也即是说上市公司向外部投资人公开发行“一股一票”原则的A类股，同时公司初创者（或高管层）持有“一股多票”的B类股。对于双重股权结构的上市公司来说，如果公司被出售，这A、B两类股票将享有同等的派息和出售所得分配权。

2.特殊管理股的实施目的

从中外股份制的发展来看，上市公司发行具有不同权利的“类别股”，推出具有“特殊治理权力”股票的目的主要包括两个方面：（1）国家在推动国有企业改革过程中，出于维护公共利益（包括国家安全、环保、就业及投资保障）、防止公司治理失败（防止垄断、保护中小投资者权益）等考虑，保留政府在改革后的混合所有制结构中享有对公司重大经营决策的“一票否决权”。其实，这一目的关乎国有企业改革过程中混合所有制建立后的“后控制”问题。（2）公司初创者通过分离现金流和控制权，从而实现对自己所创建公司的有效控制，保留特殊管理股。这样的“特殊治理权力”股份通常被称为“双重股权结构”。对于上市公司创始人来说，保有控制权和获得资本市场的融资经常是矛盾的，因为每一次股权融资都意味着创始人的股权被稀释，意味着创始股东的控制权被减弱。显然，双重股权结构是为了保障企业初创者的利益和企业的可持续发展，公司的初创者在公司经过资本市场融资扩张后依然通过持有高投票权的股票对公司重大战略拥有决定权；与此同时，双重股权结构的存在也可防止企业的经营行为被股票市场的短期价值取向所左右或企业被恶意收购。如谷歌的投票权与现金流控制权分别为58.3%和18.3%，前者是后者的3.19倍。英国《每日邮报》、《每日电讯》也采取A、B股的双重股权结构，《每日邮报》投票股和非投票股构成为5%：95%，罗斯米尔家族继承人和信托基金持有绝大多数的投票股，对经营管理决策拥有绝对控制权。［13］美英两国除了高科技公司的创始股东青睐双重股权结构之外，传统的报业公司为了保证办报立场和报纸可持续经营，往往也采取双重股权结构。

三、特殊管理股制度在我国文化传媒业适用的重点领域

2012年4月16日，国务院发布《关于分类推进事业单位改革的指导意见》，指出我国计划在5年内完成事业单位分类改革，并按照社会功能将现有事业单位划分为承担行政职能、从事生产经营活动和从事公益服务三个类别。对承担行政职能的，逐步将其行政职能划归行政机构或转为行政机构；对从事生产经营活动的，逐步将其转为企业；对从事公益服务的，继续将其保留在事业单位序列、强化其公益属性。［14］《关于分类推进事业单位改革的指导意见》为文化传媒业的事转企、以及转企后的运营提供了方向性指导。

探索实行特殊管理股制度，是整合各种资源，做大做强我国文化传媒业的重要途径。一方面，由于传统体制的影响，国有传媒企业普遍具有自有资金少的特点，仅凭自身积累很难迅速扩大规模、增强实力，无法满足发展新兴文化、传媒业态对资金和技术的需求，更难与境外跨国传媒集团相抗衡。另一方面，由于文化传媒业有大量的产品和服务属于纯粹公共物品或准公共物品，体现着价值观、民族认同感和归属感，所以出于国家安全与社会公共利益的考虑，政府又必须在一定程度上保有对特殊文化传媒领域的控制权。显而易见，特殊管理股制度，既能真正推动重要国有文化传媒企业在市场竞争中做大做强，也能使政府在企业公共服务上保留一定的影响力。当然，并不是所有文化传媒领域都需要推行特殊管理股制度，我国采取分类改革的方法推动时政类传媒单位转变为公益类机构（保留事业单位性质），推动非时政类传媒单位进行转企改制，特殊管理股实施的范围就是那些转制后的国有传媒企业。［15］因此，本文将特殊管理股制度在我国文化传媒业的适用重点领域划分为两类：（1）战略性领域。文化传媒领域内战略性领域是以技术与知识为核心，对经济社会全局和长远发展具有重大引领带动作用的企业，具体包括重点数字出版、重点新闻网站、广电传输网络等企业。由于这些领域的发展，涉及到大量先进信息技术和专业人才，无论是舆论影响还是经济效益都是文化传媒产业发展的重要领域，同时也是未来国际竞争的重点。实施特殊管理股制度可以避免在完全开放状态下本土核心技术与人才的流失，同时也可避免这些企业在多元化股权过程中被海外投资者控制的情况发生。（2）政治导向性领域。文化传媒产业内有很多承担重要舆论引导职责，以文化传播为发展目标的企业。这类企业多集中于新闻出版领域，比如中央各部门、省级、副省级和省会城市党委机关所属的文化艺术、生活科普、财经等非时政类报刊社，以及都市报等。特殊管理股制度可以保证国有股东依法掌握和行使对这类企业重大事项决策权、宣传业务终审权和主要人事权，对这类企业坚持正确经营方向具有重要的社会意义。同时特殊管理股制度也能激励企业高管进一步增强政治意识和责任意识，促进企业走上合理合规的健康发展道路。

四、保证特殊管理股有效实施的举措

其实，特殊管理股的制度设计在我国国有企业的改革中早有先例。2003年，广东增城市政府为吸纳资金，加快口岸和码头的规划建设，在国有产权转让过程中实施了“黄金股”方案——即由出让方（增城市国有资产经营有限公司）象征性地保留1%的股权，政府拥有的这部分股权不参与分红，但保留对港口规划、发展以及其他重要事项的指导权，同时也在政策等方面协助企业度过难关。［16］

已有改革中出现的“黄金股”与现在要实行的特殊管理股制度的出发点不同。“黄金股”是国有企业演进成混合所有制时，想进入的民营资本希望政府保有重要投票权以降低项目规划的风险，并享有政府的倾斜政策，这是一种自下而上的推动，所以黄金股的实行带动了民营资本的投资；而现在实行的特殊管理股制度是国有文化传媒企业的创始股东要在混合所有制的进程中保有控制权，这是一种自上而下的推动，所以特殊管理股有可能会导致文化传媒企业未来上市时股票的发行价格低于预期。

要保证特殊管理股的有效实施，首先，需要在法律法规上有所调整，为制度的实施构建基础环境；其次，要把国有文化传媒企业培育成具有竞争力的市场主体，完成对自身可持续发展的驾驭；最后，作为即将实施特殊管理股的文化传媒企业要根据自身的定位和发展规划选准实施方法。

1.进一步调整和完善相关的法律法规，推进文化传媒业特殊管理股制度建设

早期的美国资本市场不允许发行无投票权的股票，1898年，International Silver公司首先打破了这一规则，被允许发行无投票权股票，双重股权结构初现。［6］4尽管不同证券交易所出台过禁止公司发行不同投票权股票的规定，但是，到了20世纪后期，美国三大证券交易所都接受了双重股权结构。2002年修订的《美国标准公司法》第6章“股份及发行”第A分章“股票”部分对类别股份进行了明确规定，第6.01节规定公司除法定必须设置的普通股外，可发行其它种类的股票。在英国《2006年公司法》第9章“股份种类和类别权”中规定，公司可以赋予不同种类的股票不同的权利，而种类股所表现出的“类别权”，就是指特定种类的股东在诸如股息和表决权以及清算时的权利等方面所享有的特别权利。此外，德国、法国、日本等国家在其《公司法》或《股份法》等相关法律中都规定了股票可以赋予持有人以不同的权利。可见，在发达国家，法律已经为类别股（双重股权甚至多重股权）的设置打下了基础。

1992年，我国经济体制改革委员会制定的《股份有限公司规范意见》中可以找到类别股的身影，这个意见的第23条规定：“公司设置普通股，并可设置优先股。普通股股利在支付优先股股利之后分配。”［17］121994年国务院证券委与体改委联合发布的《到境外上市公司章程必备条款》第11条规定：“公司在任何时候均设置普通股；公司根据需要，经国务院授权的公司经审批部门批准，可以设置其他种类的股份。”［17］12从我国现行的《公司法》条文来看，对实施类别股份和特殊管理股制度是留有政策空间的。对于有限责任公司，我国《公司法》第42条规定：“股东会会议由股东按照出资比例行使表决权；但是，公司章程另有规定的除外。”而对于股份有限公司能否发行除普通股之外的其他股份种类，《公司法》未做出具体明确的设计，只是在第131条规定：“国务院可以对公司发行本法规定以外的其他种类的股份，另行做出规定。”

在主要发达国家的商事领域的立法中，双重股权（或类别股）制度的相关立法比较完备。与此相比，我国已有的法律规定中除了普通股，对于类别股的涉及仅是“优先于普通股股东以固定的股息分取公司收益”的优先股，现阶段我国上市公司的股权类型和资本结构还比较简单。从实践操作来看，对于不上市的国有文化传媒企业（有限责任公司），实行特殊管理股制度在法律上是行得通的。对于上市公司推行特殊管理股制度，还需要国务院另行规定。因此，完善相关立法和法规，将有利于我国在国有企业的改革中推进特殊管理股制度。

2.着力培育市场主体，进一步提高我国文化传媒企业的竞争力

在推进经营性文化传媒单位转企改制过程中，要拓展现有的改革成果，加快“两制”（公司制、股份制）改造，完善改制后企业的法人治理结构，促进文化传媒企业建立符合现代企业制度要求的资本结构和经营管理模式。我们曾对上市表现较好的16家广播影视业公司规模经济情况进行过研究，选择企业主营业务收入作为因变量，以总资产和主营业务成本作为自变量，构建超越对数生产函数模型，选取2005～2012年上市公司的相关财务数据来计算收益规模弹性系数，发现这些公司的收益规模弹性系数均小于1，说明现阶段我国广播影视业上市公司都不具有规模经济效应。［18］这在一定程度上印证了我国文化传媒企业发展不够成熟，规模化程度低的现实状态，同时说明我国文化传媒企业盈利能力和竞争能力不强。

《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》指出，处理好政府与市场的关系是经济体制改革中的核心。处理好政府与市场的关系，最重要的是厘清政府与企业的关系——政府要为企业创造出公平、有序的发展环境，企业要成为市场经济的主体。在公平、开放、透明的市场规则下，无论是国有、民营、还是混合所有制，只有文化传媒企业成为真正的市场主体，才能实现资源配置、资本筹集、产品开发和市场拓展等方面的自我驾驭和竞争实力；只有文化传媒企业成为真正的市场主体，文化传媒业才能真正把转企改制与资源整合、结构调整、做大做强结合起来，从整体上提高我国文化传媒业的规模化和专业化。

3.实施特殊管理股，要正确处理好市场与政府的关系

依照我国现有的《公司法》规定，不上市的国有文化传媒企业可以通过自己的公司章程来设置特殊管理股股权比例和控制权的结构。在国务院出台相关政策后，伴随IPO重启，可以通过两种形式实施“特殊管理股”。一是在IPO时设计A、B股，向外部投资人公开发行的A类股，每股只有一票的投票权，文化传媒企业的国有资产所有者持有不公开发行的B类股票（B类股票每股拥有更多地投票权）。如果公司被出售，这两类股票将享有同等的派息和出售所得分配权，并且B类股不公开交易，但可以按照1∶1的比例转换成A类股。另一种是IPO时发行普通股，待上市公司融资规模稳定、业务发展起来之后，通过“股息优待法”来实施特殊管理股，公司在现有“一股一票”普通股的基础上同时发行新的A股和B股来兑换现有的股票，给予A股更高的股息和清算价值（一股一票），B股则没有这样的高股息（每股拥有更多的投票权），如此，面对转换股票的机会，小股东会选择兑换A股，而大股东（或公司创始股东）则会选择具有更高投票权的B股。

在我国国企改革进程中，很多失败的民营化案例中都可见政府缺位的现象。实施特殊管理股制度，政府既可以对企业的运营实施一定的监管，但无需严格保持控股比例，这对解决国有企业的资金困局具有重要意义。对于区别于一般商品生产、强调精神产品和社会效益的文化传媒企业而言，特殊管理股制度安排更能令国企改革明显加速。推行特殊管理股制度，我们要充分认识到它的特殊影响。相对政府控股来说，特殊管理股股东不参与企业日常运营，而且，还可以推动政府宏观调控与企业微观自律相结合。从资本市场来看，实证经验表明，政府权利太大，会降低企业的股票价格，这会在一定程度上降低企业从资本市场融资的吸引力；与此同时，人们也会担心特殊管理股所有者的“一股独大”。所以特殊管理制度实施需要审慎筹划，应设定一个专门机构来行使国家股东职能，从而提高企业战略设定，提高国企运营透明度并增强董事会效率；同时，还要通过有效的监管机构，定期评估实施特殊管理股的文化传媒企业的资本保值增值业绩，审计其经济运营情况，以形成相互制衡的体系。

参考文献

［1］Jarrell，G.，A.Poulsen.DualClass Recapitalization as Anti－takeover Mechanism：The Recent Evidence［J］.The Journal of Financial Economics，1988，（20）.

［2］Anete Pajuste.Determinants and Consequences of the Unification of Dual－class Shares［R］.European Central Bank，Working Paper，2005：465.

［3］Gompers，Paul，Joy Ishii，Andrew Metrick.Extreme Governance：An Analysis of Dual Class Firms in the United States［R］.Harvard University，Working Paper，2006.

［4］Andrew Hill，Charles Elson.Dual－class stock：Governance at the Edge［J］.Shareholder Value，Third Quarter，2012.

［5］李文杰，祁益峰.国有企业改革国际比较研究（下）［R］.莫尼塔A股市场策略研究报告，2014.

［6］马立行.美国双层股权结构的经验及其对我国的启示［J］.世界经济研究，2013，（4）.

［7］魏勇强.双重股权结构是公司资本结构的合理选择吗［J］.特区经济，2012，（10）.

［8］周成华，文远竹，陈巧媚.美英报企股权制度及治理结构探析［J］.中国报业，2012，（11）.

［9］岳占仁.控制权的代价——双重股权制的弊端［J］.IT经理世界，2011，（9）.

［10］高书生.特殊管理股：意识形态管理新抓手［N］.中国社会科学报，2013－12－02.

［11］郭全中.特殊管理股试点：双层股权结构“国内版”隐现［EB／OL］.中国新闻网，2014－05－28.

［12］辜晓进.美国媒体公司上市观察［J］.青年记者，2010，（10）.

［13］周成华，文远竹，曹苏宁.英国报业的股权制度及治理结构［J］.青年记者，2013，（17）.

［14］专家解读：改变事业单位利益高于公共利益现状［EB／OL］.中国新闻网，2012－04－17.

［15］郭全中.特殊管理股制度对传媒改革影响深远［EB／OL］.中国日报网，2013－11－26.

［16］产权交易试水黄金股［EB／OL］.新浪财经，2005－11－08.

［17］任尔昕.关于我国设置公司种类股的思考［J］.中国法学，2010，（12）.

［18］潘苗，金雪涛.我国广播影视业上市公司规模经济效应研究［J］.经济与管理，2014，（30）.

责任编辑：张旭

作者简介：金雪涛（1973－），女，北京人，中国传媒大学教授，主要从事产业经济学研究；张艺术，女，吉林省吉林市人，中国传媒大学经济与管理学院学生；李波（1966－），女，中国传媒大学副研究员，主要从事传播学研究。

基金项目：新闻出版广电总局2011年社科研究项目（GD1172）；教育部2011年人文社会科学青年基金项目（11YJC860019）；中国传媒大学科研培育项目（CUC13c03）

收稿日期：2014－05－06

中图分类号：G124；G206

文献标识码：A

文章编号：1005－2674（2014）07－032－05