浅析IPO改革的影响

张天泽

摘要：2013年11月30日，证监会发布了IPO改革的意见，对IPO的审核制度、新股募集和配售方式、现金分红制度、优先股制度等方面做了具体规定，笔者从市场、新三板、中介机构、投资者、发行人等五个方面，详细分析了IPO改革可能带来的机遇及挑战，以期能够对现阶段我国新股发行体制改革研究起到一点借鉴意义。

关键词：IPO改革 市场 主体 注册制 影响

在2013年的11月30日，证监会发布了《关于进一步推进新股发行体制改革的意见》，这意味着停牌一年的IPO终于要在2014年1月重新启动，意见中对IPO从许多方面进行了细节性的改革，这些改革措施将会深深影响IPO过程中的每一个环节，对任何参与者和整个市场也具有不可预期的影响，现按照影响对象分类，浅析IPO改革意见的具体影响。

一、对市场的影响：双刃剑

（一）机遇

新的注册制会着重对材料的真实性、可靠性、权威性、范围做出明确的审核，而不再关注定价、公司是否有价值等等，因而，即使证监会觉得一个公司在未来可能并不具有成长空间，也无权干涉，而是充分交由市场的供求关系来决定。如此来看，大量的传统企业或者事先不被看好的企业可能将会陆续进入资本市场，争得一席之地。市场将更为真实、有效，并且三个月的审核期使得上市工作的效率明显上升。上市公司可以公开发行优先股与回购普通股组合操作。按照证监会新闻发言人邓舸的说法：开展优先股试点具有多方面的积极意义，强化直接融资，优先股属于股债连接产品，优先股由于设计比较灵活，可以满足投融资双方的多元化需求。市值配售的概念初现，长期来看，二级市场抛股打新受到抑制。借壳上市将变得一文不值。

（二）挑战

审核环节的放松可能也会让市场将来面临大量的淘汰率，所以很多企业都会面临退市、倒闭的风险，并且IPO重启之初势必会造成大盘的震荡，今后股市发展长期会趋于理性，但短期依然不确定；我国市场总体较成熟的资本市场还有比较大的差距，如何在短期内实现IPO重启之后的稳定向上发展，还是存在很大争议性。短期内IPO重启对投资者心里上产生很大影响，或引发大盘震荡。意见稿提及2014年1月底约有50家企业能够完成程序并陆续上市。预计每天2家公司发行上市，恐引发资金面紧张，不利于股市流动性。

二、对新三板的影响：总体来说利大于弊

（一）机遇

投行将在IPO业务上重质不重量，开创新的竞争格局。比如注册制的运作规律使得企业的审核环节的放松+严格的责任追究机制+赔偿机制+批量发行，在IPO持续高风险下，会有一些投行不再追求IPO的家数、收入及市场影响力，而转向寻找真正具备成长基因、可能为其进入资本市场后提供长期持续资本性业务服务的企业，伴随客户一起成长，对客户的遴选能力和遴选方向将直接决定保荐机构的风险和未来的市场地位。所以个人认为这方面会通过新三板这一“蓄水池”来体现，也就是券商将新三板作为一个培养渠道，来选拔自己看好的企业，为自己储备优良的上市企业数据库，当然同时也会使得中介机构在新三板领域的竞争变得异常激烈。

（二）挑战

笔者认为可能会有企业更多的想冲主板、中小板、创业板，而减少对新三板的考虑。

三、对中介机构的影响：双刃剑

（一）机遇

中介机构在配售的时候可以进行网上申购，所以这是对大型中介机构最有利的消息。同时回拨比例下调，利好机构投资者；公募基金与社保基金主导发行定价机，有利于机构投资者；注重自己战略方案的制定和长期战略规划，是投行赖以生存的关键点。因此，投行不再是面向证监会，转而面向发行方，进行定价、承销等工作，对投行的上市过程中的监管性减小很多。投行工作重心从服务证监会向服务投资者转变，监管转型倒逼投行转型。

（二）挑战

可以说《意见》的提出将原先证监会的监管范围一大部分转嫁到投行的身上，投行将承担定价等诸多风险，保荐人承担之后企业盈利能力下降等多重压力，甚至会被取消保荐资格，这说明原先对于企业核准、价值估计的责任无形之中转移到了投行身上，投行需要自己全面深入的调查企业的各个方面，才能确定是否值得推广上市，对投行的职业道德标准进行了强化和约束；今后投行的内核、内审部门的工作量将会加大，并且将会需要引进大量专业的审计人才，而且个人执业能力的评估标准可能也会有所提高；主承销商的定价估值风险等等；对中介机构的惩罚力度加大，所以中介机构将面临责任理赔、赔偿制度甚至是保荐人取消资格等风险；诉讼将变得更为常见：例如证监会的审核期超过三个月，那发行人可以提出诉讼，再比如企业发行定价不合理，但是披露的文件真实可靠，那投资者就会有中介机构暗箱操作的疑虑。总而言之，对承销商、监管机构的反馈会比以前活跃。

四、对投资者的影响：理论上来讲是利大于弊的，但是实际不确定

（一）机遇

市场趋于理性，热钱逐渐减少；分红机制建立，增强个人投资者的信心；优先股制度的建立，使投资者更加活跃。尤其是现金分红的建立，使得投资者督促上市公司规范和完善利润分配的内部决策程序和机制，增强现金分红的透明度；并支持上市公司采取差异化、多元化方式回报投资者；优先股制度增加投资者的信心。

（二）挑战

正如笔者前面阐述的，中国市场的不成熟、非有效将会对IPO改革产生一定的阻挠，例如大盘震荡、价格偏离等等，许多投资者尤其是散户在淘汰率日趋升高的市场当中可能会面临钱财折损的情况。尤其是短期内的大盘震荡，将会让投资者的市场信心低于市场预期；允许存量发行，可能会造成老股东获得市场溢价，从而引发市场不公平的争议，投资者对于市场的信心随之降低。

五、对发行人的影响：总体利大于弊

（一）机遇

“发行人及其控股股东、公司董事及高级管理人员应在公开募集及上市文件中提出上市后三年内公司股价低于每股净资产时稳定公司股价的预案，预案应包括启动股价稳定措施的具体条件、可能采取的具体措施等。”这里的五年改为了三年，加强了可操作性；程序简化，审核期缩短，效率提高，节省了不必要的人力物力财力精力。比如随着核准制向注册制的推进，不久的将来可能废除发行条件中的盈利指标；没有了过会的繁琐程序等等；行业课题不再接受审核，同业竞争相对激烈。真实可靠将是证监会审核的唯一标准；优先股提上日程，未来将成为重要的融资方式。“鼓励企业以股债结合的方式融资。”

（二）挑战

同业竞争相对激烈；市场选择力度加大，所以淘汰率增高；定价风险、盈利风险等等，还有市场的需求能否满足自己资金募集数量。

六、结束语

纵观全文，IPO改革对于整个市场和IPO的参与对象都将产生重大影响，但是其中各有利弊，对投资者、发行人、投行等主体以及整个市场的影响表现为双刃剑，短期内有可能会造成市场冲击，长远来看IPO改革必将形成一个良性循环，所以笔者对于此次IPO改革的未来是充满信心的。

参考文献：

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[2]刘烨.IPO对同行业股票价格的影响[J].江淮论坛，2013，（6）：88-92

[3]赖佳琼.IPO改革制度之我看[J].中国经贸，2012，（8）：125-126

[4]王永泉.我国股票IPO发行方式改革问题探讨[J].商业时代，2010，（14）：66-67endprint