研发投资与企业绩效：制度环境的调节作用研究

王文华，梁 平，王 丹

(常州大学 商学院，江苏 常州 213164)

相对传统的物质资本投资，研发投资对企业生存和发展的重要性日益突出，也是企业提升创新能力和实现转型升级的关键路径。它是研发投资具有投资金额大、投资周期长、高风险等特点，研发投资能否促进企业绩效的上升受到国内外学者的关注。对于研发投资与企业绩效的直接关系，国内外学者的结论基本趋于一致，即研发投资与企业绩效之间呈正相关关系。随着研究的深入，学者们发现研发投资与企业绩效关系可能受到其他因素的影响，现有文献主要探讨了企业规模、公司治理和融资环境对两者关系的调节作用。但是在研发投资转化为企业绩效过程中，企业所在区域的金融市场化进程、政府干预是否具有调节作用值得我们进行深入探讨。以往学者们更多从宏观或产业层面研究经济环境因素在经济增长过程中发挥的作用，近年来不少学者从企业层面考察环境因素对企业微观经济行为及其经济后果的影响。区域制度环境影响研发投资与企业绩效关系的作用机制是什么，这是本文重点研究的问题。本文以研发投资与企业绩效关系作为研究对象，重点考察金融市场化进程、政府干预对研发投资与企业绩效关系的调节作用。

一、研发投资与制度环境的理论分析及假设推导

(一)研发投资与企业绩效关系

关于研发投资对企业绩效的作用机制，可以从获取外部竞争优势和增强企业内部能力两个方面进行理论分析。首先，研发投资会使企业获取市场竞争的优势而促进企业绩效提升。研发投资会通过不断开发新产品适应市场环境变化，不断开发的新产品会使得企业销售收入始终保持高速增长的态势，促进企业扩大现有市场份额或开拓新的市场。与此同时，研发投资会通过改善生产工艺流程或提高生产效率而降低产品成本，增强产品在国内外市场中的价格竞争力。其次，研发投资会提高企业知识吸收能力而促进企业绩效提升。所谓知识吸收能力指对于外部信息，企业认识其价值并吸收和应用于商业终端的能力。Cohen和Levinthal[1]认为，企业投入研发的作用，不仅能解决问题与创造新知识，同时也提升企业的技术吸收能力。从外部获得的技术，企业需要通过自己已有的知识能力对外部的知识、技术获取、吸纳、转化和开发利用，获得内外部知识、技术的协同效应从而促进企业绩效提升。由此本文提出第一个研究假设：

H1：研发投资与企业绩效呈正相关关系。

(二)金融市场化进程的调节作用

由于研发投资的信息不对称和缺乏信贷抵押品，研发投资受到严重的融资约束，使得研发融资的资金成本偏高[2]，金融市场化可以通过缓解研发融资约束而减少研发成本。金融市场化能缓解企业融资约束，企业尤其是小企业的融资约束会随着金融发展水平的提高而降低[3]。发达的金融发展水平不仅能为企业提供充足的外部资金, 而且能减少信息不对称，确保投资者获得企业投融资决策的信息, 从而使企业更加容易获得外部资金[4]。金融市场化不仅通过缓解研发融资约束降低研发成本，而且还可以通过外部市场治理减少代理成本而提高研发投资效率。在金融市场化程度越高的国家或地区，银行信贷以市场为导向，较少受到行政力量的干扰。企业的投资决策也更加倾向于市场导向的战略选择，外部市场力量驱使企业以较高的投资效率来获得信贷资源。发达的资本市场以及金融中介机构，将作为一种外部的治理机制监督企业管理层的机会主义行为以及过度投资所引致的效率损失。Reza和Min[5]利用发达国家和发展中国家数据，实证研究发现金融发展程度通过外部市场力量能有效降低研发投资的代理成本和效率损失，对研发投资与企业绩效关系具有显著的正向调节作用。综上所述，金融市场化降低了研发投资的资金成本，提高了研发投资效率，由此提出第二个假设：

H2:金融市场化进程正向调节研发投资与企业绩效关系。

(三)地方政府干预的调节作用

在我国转型经济中，地方政府仍然掌握着资源分配和政策制定权，对企业微观投资行为和绩效产生重要的影响。地方政府掌握了研发补贴、税收优惠、技术创新基金资助等政策优惠的选择权，对企业研发投资活动产生重要影响，而企业为了获得补贴、政策优惠、贷款便利等利益好处也会主动与政府接触，建立稳定的政治关联。因此，在企业研发投资活动中，地方政府与企业便会天然形成密切互动、相互影响的政企关系。当企业与政府刚刚建立政治联系的时候，政府对企业的干预程度还不深，企业从政府干预过程中获得研发补贴、税收优惠等以减少研发活动成本。政府还可以牵头帮助企业与高校、科研院所结成产学研战略联盟以获取外部的知识、技术，降低企业寻求外部技术合作的交易成本和风险，此时政府干预企业研发活动的收益远高于成本，政府干预会有利于研发投资绩效上升。

随着企业与地方政府的密切程度提高，企业为维护与地方政府的这种密切关系所发生的管理成本将大幅增加，企业为研发投资获取地方政府支持而进行的寻租活动进一步增加研发成本，在获得政策优惠的同时也会形成“政府依赖症”而失去创新的热情。与此同时，地方政府对企业研发投资的过度干预也会造成企业研发投资偏离市场导向而造成效率损失[6]。高向飞，高春婷[7]通过建立数理模型，经过推导证明企业绩效会随着政府干预的增强表现出先上升后下降的趋势，严重的政府干预会损害企业绩效。当政府对企业干预程度超过一个临界点，地方政府对企业研发活动干预的成本超过收益，研发投资的绩效就会下降。

由此，本文提出第三个研究假设：

H3：政府干预对研发投资与企业绩效关系的调节作用表现为先正后负的倒“U”型关系。

二、研究设计

(一)样本选择

选择2007—2010年是因为金融市场化指数和地方政府干预指数均采用樊纲、王小鲁等的研究报告，而该报告中数据最新截止到2009年。为保证数据的有效性，增强研究结论的说服力，本文选择数据时，作了如下考虑：剔除2007—2010年处于3)ST、ST或者PT状态的上市公司。因为这类公司经营不能正常持续，其相关财务指标缺乏可靠性。此外，由于不少企业没有披露其研发投资信息，本文剔除这些研发投资信息没有披露的公司，并剔除其中具有异常数据的公司。

(二)数据来源

本文公司研发投资数据主要是通过手工翻阅沪深证券交易所网站公开披露的公司年报获得。目前，中国上市公司研发投资信息披露还没有统一，各公司的披露主要在公司年报附注中的“开发支出、管理费用、支付其他经营活动的现金流量”等项目，具体名称包括“研究开发费用、研究开发支出、技术研究费、技术开发费、科研费”等。地区金融市场化和地方政府干预采用樊纲、王小鲁[8]等《中国市场化指数——各地区市场化指数相对进程2011年报告》，由于该报告数据最新到2009年，所以以上一年的金融市场化指数和减少政府对企业干预指数替代。

(三)变量定义及说明

1.因变量

本文选取会计收益指标净资产收益率ROE作为企业业绩评价指标，该指标等于新会计准则下利润表中的“净利润”项目与股东权益平均余额的比值。另外同时选择ROA即总资产报酬率作为因变量进行实证检验。

2.解释变量

本文采用研发投资与当期营业收入比率研发投资强度。由于研发投资产生绩效具有一定滞后性，研发投资强度RDS采用上一期的数据。其中研发投资采用当期研发费用开支，主要在年报附注中“开发支出”、“管理费用”、“与经营活动相关的现金流量”等项目中披露，明细项目主要包括“研究开发费用、研究开发支出、技术研究费、技术开发费、科研费”等。当期营业收入来自利润表中“营业收入”项目金额。

3.调节变量和控制变量

本文两个调节变量分别为金融市场化指数和地方政府干预指数，分别用FDX、GIX表示，其中金融市场化指数为樊纲、王小鲁等的2011研究报告中金融业的市场化指数，该指数越大，金融市场化程度越高，本文直接采用原始指数。地方政府干预指数为樊纲、王小鲁等的2011研究报告中减少政府对企业的干预指数，由于报告中的指数为逆指标，即指数越大干预越弱，所以本文将原始指数取倒数变换成顺指标。为控制其他因素对企业绩效的影响，本文引入如下控制变量:营业收入增长率IGR衡量企业的成长性、资产负债率ALR衡量财务杠杆、资产规模的自然对数SIZE衡量企业规模。另外控制不同年份和行业对企业绩效的影响。

(四)模型构建

为验证本文研究假设，构建以下多元回归模型

三、实证结果分析

从表1的多元回归结果可以看出，三个模型的F检验结果通过了1%显著性检验，说明多元回归模型总体拟合效果较好。不论是以净资产收益率还是总资产报酬率为因变量，回归系数在1%的显著性水平均为正，表明研发投资对一年后的企业绩效具有显著的正相关性，研发投资通过开发新产品、降低成本、提升企业知识和技术的吸收能力，促进企业绩效上升。本文的研究假设一获得验证。

为检验金融市场化进程是否在研发投资与企业绩效之间起到正向调节作用，模型(2)在模型(1)的基础上添加了金融市场化指数、研发投资强度与金融市场化指数的乘积。相对模型(1)，回归模型的拟合效果进一步增强，以净资产收益率为因变量，金融市场化指数的回归系数为0.574且在5%的显著性水平为正，研发投资强度与金融市场化指数的乘积的回归系数为0.465且在1%的显著性水平为正。而以总资产报酬率为因变量，两个回归系数均为正且在1%的显著性水平通过检验。说明金融市场化进程对研发投资与企业绩效关系具有显著的正向调节作用，金融市场化通过减少研发资金成本、提高研发投资效率正面促进了研发投资向企业绩效的转化。本文研究的假设二获得验证。

表1 多元回归结果

注：1)表示1%显著性水平，2)表示5%显著性水平，3)表示10%显著性水平。(双尾检验)

说明：表中所列为标准化回归系数，括号内为该系数的t检验值。

为检验政府干预在研发投资与企业绩效之间是否具有调节作用，模型(2)在模型(1)的基础上添加了政府干预指数、研发投资强度与政府干预指数的乘积、研发投资与政府干预指数的平方的乘积。相对模型(1)，回归模型的拟合效果进一步增强，以净资产收益率为因变量，政府干预指数的回归系数为0.783，研发投资强度与政府干预指数的乘积的回归系数为2.537，研发投资强度与政府干预指数的乘积平方的回归系数为-0.342，三个回归系数均通过1%的显著性检验。以总资产报酬率为因变量，政府干预指数的回归系数为0.608，通过了5%的显著性检验，研发投资强度与政府干预指数乘积的回归系数为3.125，通过了1%的显著性检验，研发投资强度与政府干预指数的乘积平方的回归系数为-0.557，通过了5%的显著性检验。回归结果表明，政府干预在研发投资与企业绩效之间具有显著的倒“U”型调节作用，说明适度的政府干预更有利于研发投资向企业绩效的转化。本文研究的假设三获得验证。

四、研究结论与启示

本文以研发投资与企业绩效关系作为研究对象，以高新技术上市公司的面板数据，实证研究了金融市场化进程、地方政府干预对研发投资与企业绩效关系的调节作用。研究结果表明：企业研发投资与企业绩效之间呈显著的正相关关系；金融市场化进程显著正向调节研发投资与企业绩效关系；地方政府干预对研发投资与企业绩效关系的调节作用呈倒“U”型关系。

本文的研究启示是，区域环境不仅会影响到微观企业的研发投资行为，并会进一步影响研发投资绩效。各地区若想构建以企业为主体、市场为导向、产学研相结合的技术创新体系，除了鼓励企业加大研发投资力度，提高自主创新能力之外，还需要营造良好的投资环境以促进研发投资转化为企业绩效，这样会进一步刺激企业加大研发投资的积极性。首先，各地区需要进一步提升金融市场化水平，鼓励金融创新和金融机构竞争，大力发展金融中介机构，提高金融市场在配置资金中所发挥的基础性作用，并通过外部市场治理机制降低企业研发投资面临的代理成本和效率损失。而企业需要完善研发投资信息披露，减少企业与金融市场的信息不对称，缓解企业研发融资约束和降低研发资金成本。其次，企业要认识到政府干预的“两面性”，适度的政府干预有利于研发投资转化为企业绩效，过度政府干预会刺激企业的寻租动机和降低创新的热情，并最终损害企业研发投资绩效。因此地方政府应该降低对企业过多的行政干预，对企业的政策优惠也应该严格按照企业自身实力标准来执行而不是政治关联等因素。企业在寻求政府政策优惠的同时需切实提高自身实力，与地方政府保持适当的距离，防止政府过度干预对企业研发投资绩效产生的负面影响。

参考文献：

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[8] 樊纲,王小鲁.中国市场化指数——各地区市场化相对进程2011年报告[M].北京 :经济科学出版社,2011:269-280.