全流通对上市公司关联交易的影响与对策

（江苏理工学院财务处 江苏常州213001）

2010年11月，28家创业板公司 “小非”解禁，随后中国石油“大非”解禁，中国石油变成全流通公司，沪市的流通股股本占总股本比例达70%，沪市流通市值接近总市值的80%，沪深股市迈入了真正全流通时代。随着全流通时代的来临，正确认知全流通环境下的上市公司关联交易，构建全面有效的监管体系具有重要的现实意义。

一、全流通背景下关联交易的新变化

（一）关联交易隐形化

关联交易隐形化，是指上市公司通过谋划，将关联方之间的交易转换为非关联方之间的交易，但实质仍是关联交易，借以规避相关准则、规定等约束，实现其操纵利润目的的一种不良行为。有些上市公司在进行关联交易时，处理及信息的披露都违背了“实质重于形式”原则，是因为上市公司的大股东 （或控股股东）为了各自的利益，此前已和非关联方有私下之约，这样实际上就将关联交易隐形化了，造成相关准则、规定无法对其违规交易进行规范的后果。

（二）关联交易非关联化

由于我国大部分上市公司与其集团公司有着天然的联系，政府部门已经出台了一些规定进行了限制，由上市公司控股股东直接帮助上市公司操纵利润的空间大大压缩，但通过关联交易非关联化的处理，可以增加收入，也可以提高毛利率，还可以变相冲减费用，具体的操作方法有很多种，比如原关联企业向拟上市企业低价提供原材料，或高价购买产品，或对企业财务费用进行报销，关联的交易就由此变得非关联化，躲避了那些限制其交易的规定。

（三）关联交易复杂化

关联交易的交易对象包括有形资产、股权、债权、盈利机会以及专利、专有技术、商标、土地使用权等无形资产，随着全流通的深入，行为（如提供劳务、代理等）也成为关联交易的交易对象。以前上市公司在进行关联交易时收益主体一般是管理者，现在关联交易的收益主体不仅包括上市公司管理当局，而且还包括上市公司的大股东、政府官员以及关联企业。

二、全流通对上市公司的积极影响

（一）易于并购重组，有助于提升经营能力

全流通环境下企业的经营管理能力得到提高，并购能够改善上市公司治理结构，提高了上市公司水平，提升了公司市场价值，同时并购方还可以获得通过并购之后因股价上涨而获得的利益，这一点也大大激发了并购者的参与热情。这有利于形成证券市场对上市公司的优胜劣汰机制，利于上市公司更好的融资。

（二）股东权力牵制，提升公司治理水平

全流通之前，股权高度集中是我国上市公司股权结构的一个显著特点，单一大股东对公司拥有绝对控制权，几乎完全垄断控制整个市场，侵害了中小投资者和债权人的关联交易活动，而很少受到中小股东的监督制约。全流通后，公司股权重新分置，股权结构分散，就会出现相互牵制的情况，多个股东的不良决策将会影响整个股东的权利。如果大股东要通过关联方交易侵占中小股东利益，这种行为最终将反映到股票价格上来，从而降低包括大股东在内所有股东所持有的股份的市场价格，因此大股东在进行非公允关联方交易时必然要考虑对股价带来的影响，自身利益得失将会有效约束大股东进行此类交易，进而也能权衡中小股东的利益，最终使企业整体利益得到稳定发展。

（三）股东利益趋同，提升盈利水平

全流通之后，随着流通股东与非流通股东利益趋同，通过“借壳上市”和“整体上市”将优质企业带入资本市场，上市公司得以利用其融资平台和自身实力进行产业扩张。在大股东占用流通股绝对优势情况下，在市场上包括中小股东，债权人在内的所有参与者，必然是要在看重企业的盈利能力的前提下，然后才会进行大规模投资活动。股市的主导力量由以往的“庄家”转变为了大股东。在2010年，股市主导力量是产业资本，产业资本的扩张，体现了企业的发展在持续变好，盈利能力逐步增强。在全流通背景下，这种企业的盈利能力最终会体现在股价上。

（四）股价波动减小，推动股票市场的发展

在全流通的市场中，如果股价过高，超过了实际价值，大股东就可能选择部分套现；如果股价过低，就可能逢低吸纳，增强控股地位。所以说，全流通对股票市场有很好的调节作用。在全流通市场里，上市公司通过估值比较，采用大规模融资或增发，使市场向其市场预期靠拢，在市场比较低迷的时候，通过回购使它的价值得到提升。可见，全流通使得上市公司行为逐渐市场化，从而使股价的波动相对较小。

三、全流通对上市公司的消极影响

（一）控股股东谋求私利，导致虚假信息披露

在全流通市场条件下，受利益驱动影响，上市公司控股股东在信息披露方面会存在更多不法行为：虚假信息披露与内幕交易、操纵市场配合；选择性披露更为普遍；并购重组中虚假披露更加频繁等。随着全流通市场日渐活跃，证券市场陆续出现了发布不真实信息或利用内幕信息同二级市场相互配合来获取暴利的案件，虽然有些相关责任方因涉嫌信息披露违规、内幕交易和操纵股价等不法行为已被监管部门立案稽查，但是仍然是屡禁不止，原因在于信息披露问题没有得到很好的核查和监管。

（二）控股股东操纵股价，损害中小股东利益

在全流通条件下，上市公司的大小股东与公司股价有了直接的联系，控股股东与中小股东在利益实现上趋于一致。可是长期以来存在上市公司信息披露不规范，保护中小企业利益不健全的法律制度，这些条件可能导致财务上出现新的风险。控股股东在股权分置条件下大多是只通过关联交易从上市公司获取利益，全流通增加了通过二级市场获取资本利益的途径，在全流通的市场中，如果股价过高，超过了实际价值，大股东就可能选择部分套现；如果股价过低，控股股东就可以采取转移资产从公司上获得利益，导致控股股东为了谋求自身利益最大化，通过操纵利润和有选择的信息披露等手段，侵蚀中小股东利益，进而导致企业在财务上面临新的风险。

（三）侵占公司资源，导致管理制度出现漏洞

全流通下，“一股独大”的问题依旧存在，大股东仍然可能会“掏空”上市公司资源。大股东持股比例降低，企业的净资产收益率也会降低，使侵占公司资源的可能性和有效性增大，大股东为了获得较大的利益可能会通过更加隐蔽的关联交易侵占公司资产，进而损害公司和中小股东的利益。上市公司可以在股票上市前先把企业内的一些尚未公开的信息透露给关系较好的投资机构，联手进行内幕交易或操纵市场，控股股东为了能有满意的股价，就会放松管理层公司财务上的不当处理，最终使得企业管理体制形同虚设。

（四）内部操控复杂，导致监管难度加大

全流通市场环境下，市场出现的新形势和新变化，为上市公司进一步提高质量提供了难得的发展机遇，但同时也对上市公司的监管提出了新的挑战。上市公司以及相关主体的行为动机和行为模式发生了改变。上市公司大小股东，管理层人员把关注点放在了二级市场的股价上，使得之前的操纵利润，比如内部交易与二级市场操纵相结合，使规避监管的方式更加复杂，手段也更为隐蔽。控股股东可以要求上市公司在融资、资产重组后，对上市公司的资产、业绩、经营环境进行有选择的披露，创造出利于大股东获利的交易环境。部分高层管理人员为了追求眼前的短期利益，在信息披露上耍手段。

四、建议与对策

（一）法律监管

1.完善《公司法》，加强对上市公司关联交易的治理力度。建立健全惩罚机制，加大惩处力度，保证法规贯彻执行。对非公允关联交易应进行惩罚，这样才能有效地遏制上市公司管理层的肆意违规行为，维护证券市场的正常秩序，保护投资者特别是中小投资者的合法权益。

2.完善税法的相关规定，强化关联交易价格的法律监管。针对我国市场经济的发展现状，需要进一步完善我国的转移定价税制。一是扩大转移定价税制的控制范围。修订有关法规，将转移定价的主体由外商投资企业和外国企业，扩大到国有企业、集体企业、私营企业，把企业与境内关联方交易纳入控制范围。二是制定完善的调整转移定价的方法。明确什么是合理方法，各种方法都应附有详细的说明以及数学公式，以便于基层税务机关根据不同情况选择使用。三是试行预约定价制。企业按认可的价格进行交易，税务部门不再进行审查、调整。预约定价制的实质是对关联企业转移定价是否符合正常交易标准的事前判定。四是进一步明确纳税人对转移定价的举证责任。我国应在税法中进一步明确纳税人的举证责任，如果纳税人不能证实其转移定价的合理性，税务部门可以进行调整。

3.完善《证券法》对上市公司关联交易的监管。一是优化上市公司股权结构。需要完善我国《证券法》的相关规定，在保护投资者利益的前提下，采用合理的方式实现国有股份的流通和股权结构的优化配置，在股权结构得到合理配置后，公司治理结构的完善应能体现委托者、受托者和管理者之间的相互制约与监督。二是利用法律手段，建立、健全信息披露制度。随着我国证券市场的发展，新的关联交易形式不断涌现，对关联交易的信息披露提出了更高要求，关联交易的信息披露是证券市场信息披露永恒的话题。针对高风险公司容易操纵关联交易的特点，对高风险公司关联交易披露应从披露范围、披露内容等方面从严把握。

4.细化证券交易所的上市规则。由于关联交易对证券市场所带来的负面影响范围大，影响程度深，对其监管也必须从源头抓起。因此，应当从关联方的界定、关联交易重要性的判断标准以及关联交易定价政策的信息披露等三个方面进一步完善 《股票上市规则》。

（二）会计监管

由于证券市场在市场经济中的重要作用，所以为了实现证券市场的效率和公平，会计监管成为一种制度选择。制度包括正式规则、非正式约束以及实施机制，三者共同决定制度整体效率及效果。

1.结合我国现有监管机制，完善会计监管实施机制。完善会计监管制度实施机制，重点要解决好：权力和责任相结合，动力和压力相结合，监管各部门之间相互制约、相互监督、相互合作，及时发现会计监管存在的问题，防止舞弊和错误的发生。监管部门之间往往存在责任不清等问题，可以考虑增设公共监督管理委员会，最好是由国务院授权，主要由独立投资者代表、政府司法部门、经济学知名学者组成，有能力、有权力对监管部门之间的问题做出裁决，分清责任，责令其限期改正。

2.结合我国现有经济环境，实施关联交易的会计控制。上市公司处于配股的关键时刻，或面临特别处理的压力、面对摘牌的威胁，地方政府就会通过行政手段对其实施资产重组，给予财政补贴，迫使银行减息甚至免息，业绩就会明显提高，最终达到配股目标，或者免于特别处理和逃脱摘牌。正是这些不合理的行政干扰存在，使得上市公司的经营业绩往往真伪难辨，证券市场资源配置功能受到了严重的扭曲。无疑，我国证券市场所固有的这些深层次问题，都不是会计监管本身能解决的，然而这些问题又在事实上影响和制约着会计监管活动的有效实施。

3.切实、有效地实施行政会计监管，规范上市公司的关联交易。判断一个国家会计监管体系优劣标准不是看这个国家采用什么形式，而要看内容实质。虽然行政监管有其特殊干扰性，会扭曲整个资本市场的资源配置，但是实施行业监管举措比较符合我国国情，需要采取包括会计监管的手段和方法。在考虑适合我国国情时，还要考虑国际经济发展趋势，结合世界经济一体化的现实，加大经济国际化的研究力度。

（三）社会监管

一是纪检机构应维护法律法规，检查政策和决议的执行情况，协助监管建设和组织协调工作，保证政令畅通，维护行政纪律，改善行政管理，提高行政效能。二是审计机构通过揭露和制止、处罚等手段，来制约经济活动中各种消极因素，有助于各种经济责任的正确履行和社会经济的健康发展。三是工商机构严把市场准入关，掌握企业基本信息建立企业信用档案，实行企业信用公示制有助于上市公司关联交易积极、稳健的进行。四是财税机构对企业的财政和税收进行监督，对企业的生产经营、资金运行情况进行核实，如有问题及时发现并公布。五是新闻媒体力量，新闻媒体要及时准确地发布和宣传新的规定与政策，各媒体监督上市公司能否认真执行国家方针政策，监督其遵守合约，及时曝光一些违反法律法规的关联交易。

（四）自律监管

大量实践证明政府监管总是在事后起作用，并且再完善的法律法规也有涉及不到的领域，因此只有借助自律行为，通过行业的自律组织以及行业道德约束，防患于未然，这样才能更好地维护相关权益人利益，促成建立公平、公正的市场竞争秩序。行业自律管理，即同业协会的团体约束。同业协会的主要功能是妥善处理会员单位间的利益关系，促进彼此的合作，避免恶性竞争；在企业与监管机构之间架起沟通理解的桥梁，做到上情下达、下情上达；通过建立同业会员的信息交流，强化会员单位的互律和相互监督。

（五）内部监管

1.完善上市公司法人治理结构。公司法人治理结构是现代公司赖以平衡公司利益相关者的基本规范。经济合作与发展组织 《公司法人治理结构原则》揭示了公司法人治理结构的两个关注点：一是股东权利的保护和股东的平等待遇，二是董事会监督与董事会责任。对于不公平关联交易予以法律规制而言应重点关注公司法人治理结构监督机制的完善。

2.建立交易的内部约束机制，完善内部运作规则。完善股东大会、董事会、监事会运作规则，发挥其应有作用，强化股东对经营者的监督，赋予监事会更多实权，逐步变事后监督为事前监督，避免监事会成为形式主义，防止监事会报告走形式、走过场。

3.完善上市公司关联交易定价的内部监管机制。由公司董事会拟订公司与关联方的交易事项及交易协议基本条款，并且提请公司股东大会表决；由公司股东大会审议通过。董事会提请审议的关联交易事项和协议条款，公司与关联方的交易事项及交易协议的具体内容及日常操作事宜。